脑科学对基金经理的八个启示

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这组文章关注的是行为金融学，是历年来在各类专业期刊发表的相关经典文章

这是CFA协会2010年底一组文章中的一篇，这组文章关注的是行为金融学，是历年来在各类专业期刊发表的相关经典文章。

――东方证券研究所

第一，总想要更多。人类大脑是在物资奇缺过程中进化的，所以获得任何“资源”，如食物、性、金钱等，都可以让人感觉良好，大脑也会鼓励我们继续下去。事实上，可卡因等药物就是“绑架”了大脑中的“需要”系统，促使我们“努力”去获取更多“回报”。研究显示，投资与嗑药在这点上是一致的。但有一点需要注意，整个过程的发生是在我们意识之外。当我们习惯这一感觉或环境后，同样的“剂量”便不能再提供给我们同样的“”。所以当数百万元的交易成为家常便饭后，就不再有新鲜感，所谓大宗交易激起的情感变化也就消失，除非这时出现新的市场、新的资产类别、更大规模的交易。既然大脑需求回报的系统总是处于“饥饿”状态，人们自然会不断寻找可能的“标的”。只有当大脑成熟后，才会主动对某些回报说“不”。可惜，起执行作用的大脑前额部分最晚成熟，一般要等到30岁以后，而且男性要比女性更晚，这也是为什么年轻男性会比女性更具“冒险精神”。即便超过30岁，大脑前额部分对“回报”的预期也会在决策时被某些因素“蒙蔽”。专家建议，投资者应监控每日交易量，防止发生几单成功交易后，“受到刺激”，承担过高风险的情况。对于专业投资人士，发现交易变成带有游戏性质的活动后，应该及时停手，或者转移注意力。

第二，平衡风险。对于过山车，大脑一方面告诉我们“离远点”，另一方面“经验”战胜了“风险”系统，结论是可以一试。2002年，对专业的外汇交易员进行了一项实验，观察他们在市场波动时的“生理”反应。结论是经验越丰富，恐惧的反应越小，因为面对各种令人恐惧的“信号”，经验可以提供相关回忆，来对冲目前的恐惧感受。但一旦恐惧超出经验值，所有人会“过度”厌恶恐惧，集体奔向“安全”。研究表明，寻求回报的系统，风险系统，以及衡量风险与回报最终决定执行的系统，三者位于大脑不同部位，所以风险与回报的神经经常不“联系”，导致某些过度承受风险的投资事故。作为管理层，应该及时发现风险过高或过低的情况。过低也不好，因为在趋势易市场中，交易员或者投资者应该主动承担一定风险。还有一点值得玩味，对于基金经理，大脑在衡量风险与回报时，管理“别人的钱”，风险厌恶就会降低，大脑内部风险与回报的“交流”路径会很不相同。

第三，等。人是唯一可以将“享乐”延迟的动物，不过等待也不是没有代价，大脑前额皮层活动将更加剧烈，意味着要求更多“回报”。在信息爆炸（多是噪音）且剧烈波动的市场，有效的交易要求投资者放缓决策，有意等待更好的机会。投资者面对大量信息时，如果意识到认知负荷过重，在扣动投资扳机前，应该有意训练自己先“后退”， 迟些再“回来”。

第四，从众。和同类呆在一起，大脑会释放出一种叫做oxytocin的激素，让我们感觉很好。这可能对茹毛饮血的祖先真的很好，对现代金融市场则不一定。从众心理到了一定阶段（某种投资主题吸引到足够的人），便会引发泡沫。换言之，当基金经理没有经过充分思考，而仅仅依靠小道消息和资产价格进行投资时，即为典型的从众行为。泡沫终归会破灭，只是时间问题。除非你是绝对的快进快出型交易员，否则更多的利润一定来自于逆大众而为。不计后果的买卖，是从众的必然表现。作为投资专业人士，需要做的是忍受自古以来人类最为害怕的孤独感。通过练习，抑制这种本能恐惧是可以做到的。一是确保你的投资永远基于基本面而非当下流行。二是将其他社会交往与投资行为分开，一起工作餐没问题；抱团投资就算了。

第五，漏掉信息行不行。我们的大脑被设计为要不断寻求新鲜感，并从中得到回报。做投资决策时，理性寻求回报与大脑本能冲动两者其实很难区分。对于基金经理而言，新信息看似重要，过度接收却有副作用。新信息需要占用更多认知资源，用来分门别类、储存记忆，势必会占用决策评估和执行的认知资源。所以建议在做投资决策时，将彭博和CNBC关掉，去听听古典音乐，说不定效果更好。金融传媒一定有其市场，所以不能完全忽略，但最好限量接受（一天一次至两次）。在决策过程中夹杂些“噪音”有助于提高决策效果，因为大脑可以在深思熟虑和自动反应之间转换，但噪音不能大到淹没了深思熟虑。同时，交易时不要被两点分散精力：小道消息及所谓专家的评论。

第六，跟谁比。2002年诺奖得主发现：对价值的主观判断取决于选择的客观参照。另外，通过将人类与猴子进行对比试验发现，人类是很依赖“参照物”的决策者。比如，投资者获利后会愿意承担更多风险，亏钱后，会提高风险以求达到盈亏平衡。所以建议基金经理，不要在盈利或亏损后，激进地改变仓位。同时建议不要以同行的回报水平或仓位作为自己的参考。每个人组合的风险，流动性，投资时限都很不相同。基金经理不必跟别人比，也不要跟自己的过去比。

第七，打破惯性。人体系统符合经济原理，即要用有限资源达到目标。久而久之，大脑“摸索”出两点：一是遇到相同或相似的情况，大脑某些“偏好”即启动。二是当某件事重复多次后，即使在无意识下也可以完成，例如边开车边听音乐。这意味着，除非预期收益很高，否则人们会根据对过去记忆的“信念”来决策。而这样的决策势必没有用足认知“资源”来做出最优选择。即使基金经理也难逃上述局限，他们做这份工作越久，越“懒得”动脑去想。即便出现新的情况，他们也认为“还不就是那回事”。建议基金经理偶尔换换脑子，度个假或读不同类型的书，这样可以打破惯性思维。还有，早饭要吃好，饥饿的大脑本身对学习构成障碍。

第八，你爱你的组合，但它并不爱你。根据科学实验，大脑可以产生很强大的Human oxytocin-mediated empathy，它让我们不仅爱家人，甚至可以对车子、房子、陌生人产生情感。只要我们与他在一起时间很长，总会产生某种情感。我们总是认为已经建立的组合更有价值，这样我们的大脑得到了情感“回报”，但资本市场未必给予回报。你的组合并不能回报给你相同的“爱”，所以你也不应该给予过多情感。如果是用心构建的组合怎么可能不去深爱呢？办法是让别人来管理，已经有基金公司采用互换管理组合的方式，目的就是防止基金经理过度“袒护”组合。量化也是一种方式。目的都是为了让基金经理严格执行决策过程和交易规则。■

本文摘自东方证券研究所“精译求精”系列