西方价值管理:演进与启示

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前言

20世纪80年代以来，价值管理逐渐成为西方管理界最为盛行的一种管理思潮。本文以财务学发展为背景，系统地阐述了价值管理在西方国家的思想起源、理论演进和不同阶段的特征，并进行了简要的总结和评述，结合我国理财环境针对价值管理构建中的管理目标、价值源泉、创造机理和价值分配等关键问题进行了论述，着力分析西方价值管理给予的启示与意义，以期为我国价值管理模式的构建和发展提供借鉴。

一、引言

随着西方现代企业制度与资本市场的发展，价值管理（Value Based Management）逐渐成为西方管理界最为盛行的一种管理思潮。20世纪80年代，麦肯锡咨询公司在管理实践中大力推广价值管理，许多著名的大公司都是价值管理的积极实践者，如杜邦、可口可乐、西门子、西南航空、微软等。我国一些企业如海尔、完达山等在20世纪末期开始引进价值管理理念，提倡打造“价值创造型企业”。但从我国企业的实践效果来看，并不理想，既耗费大量金钱和精力，又达不到增加价值的预期目标。由此引发我们不得不思考西方价值管理在我国应用方面适应性差的深层诱因与困惑所在，诸如价值管理的本质内容是什么？价值管理与传统的理财模式有何区别？以及在我国理财环境下如何构建相适应的价值管理体系？这些都是值得我国会计（财务）理论和实务界深思的重大问题。

二、西方价值管理的历史演进

根据王化成教授（1993）考证，西方财务管理最早产生于15世纪中叶欧洲地中海沿岸的一些原始股份公司中，并不断发展形成现代财务学。随着现代财务学的发展，价值管理依次经历了“逐利”价值管理、股东价值管理、利益相关者价值管理三个不同阶段。

（一）“逐利”价值管理阶段（15世纪中叶～20世纪50年代）

这一时期也是价值管理思想的起源阶段。15世纪中叶欧洲地中海沿岸的一些城市开始形成原始股份公司，后来发展为以英国和美国为代表的现代股份公司。至20世纪初期，泰罗提出的科学管理思想促进了经济的快速发展和财务管理技术的迅速提高。科学管理不仅促进了企业生产的自动化程度不断进步，生产管理效率日益增加，而且使得企业规模不断扩大和产品生产能力迅速提高，在钢铁、纺织、汽车等行业形成许多“航空母舰”型的超大公司，导致本来比较稀缺的资本更为稀缺。因而，在当时生产力十分低下，物质相对匮乏的条件下，资本成为企业致胜的法宝。企业只要筹集足够的资本，专注于产品生产，不断扩展企业的规模，就能获得超额的利润回报，而销售问题是从来不用考虑的。所以说，当时价值管理的根本任务就是资金筹集问题。这一点从国外经典的财务管理教材可见一斑，比如1897年美国财务学者格林（Green）出版的《公司财务》、1910年米德出版的《公司财务》、1938年戴维出版的《公司财务政策》等，基本上就是讨论如何筹措满足企业经营发展需要的资金以及保障业主的投资能够得到足够多回报。可见，“逐利”价值管理阶段是价值管理的萌芽时期，价值管理的内涵并不十分明确。

（二）股东价值管理阶段（20世纪50年代～20世纪90年代）

这一时期也是西方价值管理的发展阶段。各种新兴的财务理论不断产生，如储蓄和投资理论、投资组合理论、资本结构理论（M&M理论）、股利政策理论、资本资产定价模型、有效资本市场理论、期权定价理论、理论、财务信号理论、金融中介理论、现代公司控制理论和市场微观结构理论等，解释着财务学和价值管理面临的新问题。其中马科维兹（Markwitz）的投资组合理论（1952）、莫迪格利尼（Modigliani）和米勒（Miller）的资本结构理论（1958）被理论界视为现代财务学理论的两大基石，其产生和发展使得财务学的研究从规范走向了实证，财务学似乎发展成为一门精确的关于价值管理的学科。尤其是Modigliani & Miller提出的著名价值概念和资本结构理论，后来发展成为以价值概念和价值分析为基础的方法，标志着西方价值管理开始形成。

1．价值管理概念界定

美国学者Modigliani和Miller在其著名的论文《资本成本、公司融资和投资理论》（1958）中率先提出企业价值的概念，构建了基于现金流量的价值评估体系，为价值管理理论发展奠定了基础。此后，许多学者对于什么是价值管理进行了卓有成效的研究。Rappaport（1986）提出股东价值的管理思想和实践程序，从财务和经营两个视角分析价值增长，成为价值管理理论的先驱。Copeland（1990）构造了基于价值评估的价值管理体系，提出扩大股东价值的方法和途径。一些其他的学者和机构也提出了自己的看法，其中具有代表性的观点如表1所示。

2．价值驱动因素与价值绩效考核

价值管理当中面临的关键命题在于价值驱动因素的设计，通过对价值驱动因素的测度和控制来达到股东价值增长的目标（唐勇军，2007）。价值驱动因素是企业最主要的绩效指标，它不但可以帮助企业了解目前绩效的原因，还可以有利于企业理解未来绩效的发展方向（科普兰，1990）。拉帕波特（1986）从经营和财务两个角度提出销售增长率、营业毛利率（operating profit margin）、所得税税率、公司价值增长期（forecast duration）、营运资本投资、固定资产投资和资本成本这七大价值驱动因素（value drivers）。前三者反映了公司的经营决策的水平，后三者反映了公司的投融资决策的水平。中间的公司价值增长期指管理层对公司投资收益率大于资本成本的预测年限。科普兰（1990）认为，传统的财务指标还应该增加一些经营绩效的考核，因为财务指标是一种“滞后指标”（lagging indicator），只能较好地反映公司过去取得的成就，而经营指标却能反映公司未来发展的绩效评估，因而称作“先行指标”（leading indicator）。Carter(1991)。良好的业绩指标应具有适当的数量(volume)、及时(timeliness)和适当的数据设计(data design)等特性。按照这些标准，他指出90年代的绩效指标应当是增加的绩效维度，特别是质量和顾客导向。Andy Needy等（2000)提出一种基于利益相关者理论的价值绩效评价体系―业绩三棱镜（Performance Prism）。该方法包括利益相关者的满意度、利益相关者的贡献度、战略、流程和能力相互联系的五个方面。

3．价值管理模式

拉帕波特（1986）和科普兰（1990）先后将价值管理概括为一种管理模式。尽管两者在表述上存在一些不同，但其基本原理和基本思想大致相同，都是强调运用一定的价值衡量标准和原则，通过对价值驱动因素的测度和控制，将股东价值最大化的思维贯穿于企业日常价值实践活动的一种方法体系。这些价值实践包括的范围十分广泛，不仅包括公司财务战略、财务决策、财务评价等重大的价值行为，还包括企业员工的日常价值活动。拉帕波特（1986）指出价值实践主要包括：①不同的战略具有不同的价值创造潜力，应选择预期能产生最大股东增加值（SVA）的战略；②为所有资产寻找最高价值的用途；③将绩效评估和薪酬机制建立在股东增加值或其他长期价值指标的基础上；④当缺乏能够创造价值的投资机会时，将现金返还给股东。

总而言之，在股东价值管理阶段，价值管理的对象已经发生变化，由以前对“利润”的追求转向了对企业价值的关注。人们普遍认识价值创造和价值管理的重要性。正如管理大师扎柯尔（2000）所说“组织和个人存在的目的就是创造价值”。我国财务学专家郭复初（1997）认为财务的基本元素是本金，本金的根本目的就是要不断地创造价值。从财务学的历史变迁和实践发展来看，“价值创造过程”取代了“资本运动过程”在财务中的重要位置，价值创造成为财务学研究的主要对象（罗福凯，2002，2003）。同时，价值管理的内容不断丰富，体系不断扩充。美国学者詹姆斯・C.范霍恩和约翰・M.瓦霍维奇的《现代企业财务管理》（第十版）、斯蒂芬・A.罗斯、伦道夫・W.维斯特菲尔德和杰弗利・F.杰富的《公司理财》（原书第六版）等认为现代财务学体系不仅包括资产定价、投资决策、融资决策、资本结构、价值评估、业绩评价和股利分配等早期的财务管理的内容，还包括公司战略、并购重组、公司治理、国际财务管理以及财务困境等新的内容。

（三）利益相关者价值管理阶段（20世纪90年代以来）

20世纪90年代以来，利益相关者价值管理作为与股东价值管理相对应的一种观点日益受到人们的关注。虽然长期以来股东价值管理在以英美为代表的盎格努―萨克逊公司管理体系中一直占据主流地位，但是股东价值理论在欧洲并没有得到广泛的认同，即使在美国股东价值理论也遭到许多人的质疑。一些英、美大公司如壳牌于90年代中期在管理实践上从“股东至上”的管理模式转向了“利益相关者”的价值管理模式。李心合（2004）通过对公司价值取向演进历史的考察，发现从较长的过程来看股东价值取向到利益相关者价值取向是历史发展和选择的必然趋势。

三、简要的总结及评述

西方价值管理的演进历史表明，价值管理的发展与其所处的环境和制度变迁是密切相关的。正是资本主义大工业生产的背景和高度发达资本市场制度环境，促进了西方价值管理的形成和发展。但是，就西方价值管理的发展现状而言，仍然存在一些值得进一步探究和解决的问题。第一，企业价值管理理论基础研究比较欠缺。目前西方价值管理理论比较零碎，而在实践方面一些咨询公司如麦肯锡（Mckinsey & CO.）、波士顿（BCG）、普华永道（price Waterhouse Coopers）等对价值管理的推广应用相对较早。对于价值创造来源、价值创造机理、价值分配等一系列基本理论问题很少有研究者涉及。第二，在方法论层面，西方价值管理承袭主流经济学个体主义方法论，把理性的个体作为价值分析的基本单位和根本出发点，认为价值管理行为的成本和收益都是能够计算的。即企业价值创造和价值行为的动机就是实现成本最小化、收益最大化，也就是财务管理上通常所讲的利润最大化或股东财富最大化的基本财务目标。第三，随着企业面临的环境的不确定性的增加，尽管越来越多的企业在价值管理方面对利益相关者更为关注，在战略决策、公司治理、过程控制、业绩评价等价值行为中，常常对利益相关者及其行为作出评价和判断，并调整公司的理财和价值管理行为。但是这一切都是以服务于“股东利益”为目标的，利益相关者仅被视为股东达到其最大化利益目标的一种工具，一种手段。因而，在西方工具性价值观的引导下，现实中利益相关者的满意度不断地下降，财务冲突日益加剧，企业财务活动乃至企业整体活动适应外界环境和争取外界支持的能力却日趋减弱（李心合，2003）。

四、对我国的启示

毋庸讳言，我国的价值管理在理论研究和实践发展方面都落后于发达国家，虽然我国的部分企业开始引进价值管理的理念，但是从这些年的实际工作来看，很少开展完全意义上的价值管理，企业还未能利用价值管理来为“所有者”创造价值。我国会计（财务）界也很少有人进行价值管理的深入研究。而以美国麦肯锡咨询公司为代表的咨询机构在应用和推广价值管理方面已经取得显著的成绩，并对实践范围价值管理的开展起到了巨大的推动作用。为此，在我国价值管理模式构建和发展过程中，一方面要加深对西方价值管理演进脉络与规律的认识；另一方面，要考虑到我国的理财环境与西方发达国家的不同，对价值管理更适宜采用“拿来主义”和合理扬弃的精神。

（一）管理目标

一般说来，价值管理的目标与企业的理财目标是一致的。针对企业的理财目标，西方发达国家通常存在利润最大化、每股收益最大化和股东财富最大化三种观点。相比较而言，股东财富最大化是目前西方财务界普遍接受的一种观点。美国学者H・Levy和M・Sarnat曾经通过严密的数学推理，具体证明了这些“最大化”实质上都意味着企业股东财富的最大化。

我国财务学界对理财目标也曾展开激烈的讨论，观点五花八门。但是在如此多的不尽相同的观点中，假如以谁的利益为出发点作为标准来衡量，绝大部分仍是站在股东（投资者）的立场，也就是说遵循“股东利益至上”的价值理念。

以股东财富最大化作为管理目标，可能会导致轻视其他利益相关者的利益和社会公共利益。Clarkson（1995）直截了当地提出企业的目标是“为其所有的利益相关者创造财富和价值”，因此，本文提出将“有效增加值最大化”―一种囊括所有利益相关者利益的整体企业价值指标，作为我国价值管理目标更为适宜。

（二）价值源泉和创造机理

西方价值管理价值源泉的分析更多地侧重应用和技术的角度，将那些能够提升公司价值的决策变量理解为公司价值源泉。譬如奈特把价值驱动因子定义为：“对经营活动和财务运行效果有重大影响的运行因子”，以及本文前面提到的拉帕波特的七大驱动因素学说，均将那些对现金流量有重大影响的驱动因素视为价值源泉。持这一观点的原因在于物质资本至上的逻辑，认为股东提供的物质资本在价值创造中起主要作用、占优势地位，公司价值应当归股东索取，因而，在价值管理的源泉分析中，着重分析物质资本对企业价值的贡献及其相关的价值影响因素。

然而，在复杂多变的理财环境中，企业与利益相关者的关系越来越密切。目前，我国理论界和实践已经开始认识到管理者、员工、供应商、客户等都是企业的利益相关者，都为企业提供专用性资源。尤其在我国的制度和文化背景下，政府作为公共资源的提供者，也成为企业重要的利益相关者。企业价值不仅来源于股东和债权人的物质资本，也来源于其他利益相关者提供的人力资本、组织资本和关系资本在内的泛财务资源，财务战略关注的焦点不仅在于财务价值活动，也在于财务关系的构建与维持。换句话说，价值创造正是这些资源的耦合作用和组合效应。企业价值形成不仅仅需要股东和债权人提供的资本，也需要员工提供的人力资本、客户、供应商和合作伙伴等其他利益相关者提供的关系资本的协同作用。

因而，在我国的价值管理模式构建中应当将非投资利益相关者纳入考虑中，作为一个复杂的价值创造系统进行管理。

（三）价值分配

在知识经济时代，人力资本等无形资源成为价值创造和经济增长的主要源泉，智力资本是商品价格和商业服务价格的主要决定因素，智力资本所有者在与物质资本所有者博弈过程中的谈判力不断增强，其参与利润分配要求愈加强烈。如果将企业视为利益相关者的契约网络，不同的利益相关者都对企业投资了专用性的资源，那么企业理财的过程就可以理解为各利益相关者（群体）放弃个人的绝对利益，通过联合的生产方式生产合作收益（组织租金），然后获取相应的份额。因而，我国的价值管理中需要设计基于利益相关者的广义价值分配机制和模型，合理计量各利益相关者提供的资源对价值增值的贡献。按照“谁贡献，谁受益”的原则，合理分配“企业价值”这块蛋糕。

作者单位：河海大学会计系

注：

本文系河海大学中央高校基本科研业务费项目“企业广义分配机制的理论与实证研究”（编号：2010B10614）与河海大学引进人才科研启动项目“价值管理实证研究”（编号：2084140801101）的阶段性研究成果。