我国公司显性长期激励机制研究

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[摘要] 本文分析了公司主要显性长期激励机制的实现形式持股、期股、期权的特点和激励约束作用，结合我国公司的实际情况，认为现阶段我国公司的显性长期激励应以持股激励为主，积极推进期股激励、试点推广期权激励。我国公司应进一步优化股权结构，完善股权激励，建立有效的显性长期激励机制。

[关键词] 显性激励 持股激励 期股激励 期权激励 长期激励

一、概述

根据上市公司2005年度公开披露的有关信息，对作为主要激励对象的高级经营管理人员薪酬激励的研究发现，近年来，报酬以较快的速度增加，报酬的结构也在不断的改善，较多的采用与经营业绩相挂钩的方式，将报酬与公司净资产收益率回归分析表明，已经存在较显著的正相关关系，起到了一定的激励作用，但绝大部分的上市公司仍以短期激励为主，即采用固定工资+奖金或年薪制的方式，因此，我国公司在完善短期激励机制的基础上，加快建立长期激励机制，实施短、长期激励有效结合，建立完善的显性激励体系，特别是探讨建立有效的显性长期激励形式十分必要。

二、显性长期激励机制

目前显性长期激励机制按照激励对象持有股权的方式，大体可分为三种类型：持股激励、期股激励和期权激励机制。

1.持股激励机制。持股激励有广义和狭义持股之分，广义的持投是指激励对象以各种形式持有本公司股票或购买本公司股票(包括红股和优先股等)的权利。狭义的持股是指激励对象按照与激励主体约定的价格购买一定数额的公司股票，并享有股票的一切权利，股票收益可当年兑现。一般采用通过公司奖励或参照股票当前的市场价格向激励对象出售的方式，使激励对象及时地直接获取股权，同时也规定激励对象在一定时间内必须持有股票，不得出售。

持股是激励对象出资购买公司的一定股权，公司将获得现金流入，激励对象获得部分公司资产权，持有公司股权。激励对象投入时将承担一定的风险，同时在短时间内获得了资产权相关的所有收益。激励对象可以根据自身需要及时让渡该权力，即成为普通意义上的投资者，除非对其持股时间有严格的约定，因此持股作为长期激励的条件是需要有明确的较长时间的禁售期，持股在一定意义上使激励主体和激励对象成为一体，可以优化委托问题，理论和实证的研究均证明对激励对象有长期激励约束作用。

2005年4月30日，沪深上市公司共1432个，持股激励的公司已到811个，但持股比例普遍较低，高管人员人均持股比例仅为0.88%，长期激励仍然十分薄弱。

2.期股激励机制。期权激励是指公司激励主体和激励对象协调确定股票价格，在某一时期内由激励对象以各种方式(个人出资、贷款、奖励部分转化等)获取适当比例的本公司股权。在兑现之前，期股只有分红等权利，股票收益将是中长期兑现的一种激励方式。购买股票的价格可以按照当前的市场价格确定，也可以按照一个事前在合同中约定股票价格确定。同时，合同中需要对激励对象持有股票的期限做出规定。这种方式主要包括延期支付、业绩股票等。

我国公司在具体实施时，一般是激励对象将规定年限内的期股的分红所得收益，按股价将期股转化成实股。即“从存量中划出，在增量中实现”。从实践看，早在1993年深圳的万科集团就开始实行了类似的制度，1997年上海的一些企业也出现了这种激励办法，同年，北京市颁布了《关于国有企业经营者实施期股试点的指导意见》，并选择十家企业作为首批试点单位，上市公司中实施期股的激励的公司有：嘉宝集团、佛山照明、福地科技、天药股份、天津泰达、福建三农等，主要包括这样几个内容：

(1)期股激励的范围。期股适用于建立现代企业制度的以国有企业或国有资产经营公司为主投资建立的股份有限公司和有限责任公司。实行期股激励，必须经企业出资人或公司股东会同意。

(2)期股激励的对象。期股激励的对象主要是董事长和总经理。对董事长的期股激励，主体是公司股东会或出资人；对总经理的期股激励，主体是公司董事会。董事长和总经理承担的责任，必须以契约的形式明确规定，经过公司出资人或董事会同意，公司其他高级经理人员可以以现金投入获得股权。形成经营者群体持股，经营者群体持股比例一般为公司总股本的5%～20%，其中董事长、总经理的持股比例应占经营者群体持股总额的10%以上。

(3)期股股权的形成及其获取方式。通过增资扩股，股东股份转让的方式形成期股股权。期股的获取方式是激励对象根据与出资人签订的期股认购协议，以既定的价格认购，分期补入，持股的出资额一般不得少于十万元，所持股份额一般以其出资额的1至4倍确定，在全部期股转化为实股前，所持有的股份只有表决权和收益权，没有所有权；在全部期股转化为实股后，其所持有的这一部分股份的表决权、收益权和所有权归激励对象所有，在任期届满两年后，经有资质的审计机构审计合格，其股份可以出资人受让方式变现。

(4)期股红利兑现和期股变现。期股每年所获红利，要按所签协议规定全部用于补足所认购的期股。经营者在公司任职期满，若不再续聘，可按协议规定对其绩效进行考核，经考核绩效达到双方协议规定的水平，即在其任职期满两年后，对其所拥有的期股按其任职期满当时经评估的每股净资产值变现，也可保留适当比例的股份在公司正常分红，激励对象在任期未满而主动要求辞职或在任期内未能达到双方协议规定的绩效水平，属于违约行为，应按照权责对等的原则，取消其所拥有的期股股权及收益，其出资额也要做相应扣除。

(5)期股激励的时期。实行期股激励，对经营者任期的时间安排一般为3年～5年。

(6)期股激励的考核指标。实行期股激励约束机制，其最大的特点是对公司净资产收益率要求比较高，而且，净资产收益率的高低与经营者任职时间长短和出资持股倍数相关。

3.期权激励机制。期权激励在现代公司中通常是指股票期权，即公司根据事先设定的资格即授予条件，给予激励对象在将来的某个时间以一个事先确定价格购买特定数量公司股票的权利，激励对象可以在到期日行使或放弃这种权利但这种权利不能转让。预先确定的价格称为“执行价”，执行价与股票到期后出售价的差价就是激励对象的收益，收益与公司的股价密切相关。公司一般对股权的行权期限、价格、方式等进行设计，使其在一个较长的时期段中，分期分批、有条件地兑现期权，实现长期激励与约束并重的目的。股票期权包括几个关键的日期：赠与日、行权或购买日、期权到期日、出卖日。赠与日即公司将股票期权赠与激励对象的日期，并不能行权，而需要有较长时间的待权期，通常股票期权的有效期为10年，而其中的待权期为3年至5年。Murphy的统计表明，83%的期权为10年，13%低于10年，4%的超过10%。而在行权或购买日之后，到期权到期日的行权期内，按照满足条件的可行权股票数量，分批分期兑现或放弃期权，有证据表明，对于10年期的期权，平均在期权授予后的5年至8年行权。行权后即成为激励对象的持股。股票期权延生之初，主要用于对公司管理层的激励，以解决委托问题，但期权是很昂贵的激励，一般认为只适用于经理人等高层或骨干人员，随着股票期权的发展，其授予范围正向公司所有激励对象扩展。包括股票认股权、虚拟股票期权、股票增值权、可再定价期权、再赠与期权、指数型期权等。

股票期权计划有多种形式，Hall的分类具有代表性。主要可以分为三种形式：固定价值型计划 指在股票期权计划有效期内，赠与激励对象的股票期权价值是固定的。这样激励对象年度可行权股票数量是不确定的，与公司业绩负相关，如公司业绩下降时，赠与期权的数量反而增多。固定数量型计划 指在股票期权计划有效期内，赠与激励对象的股票期权数量是固定的，其行权价位每年赠与日的股价。这样，激励对象年度可行权股票的价值是不确定的，与公司的业绩正相关。激励效应要优于固定价值型计划。集中大量型赠与计划 指在股票期权计划的有效期的第一年就将所有股票期权都赠与激励对象，计划有效期限定位一年。这种计划在小型或高科技公司起步阶段被较多应用，也称为杠杆（LBO）型期权计划。

三种激励计划对不同的公司各自有其可取之处，采用哪种股票期权计划需要根据公司情况进行权衡。根据调查，实行固定价值型期权计划的公司约占40%，固定数量型期权计划的公司约占40%，另有约20%的公司实行其他各种计划。股票期权的行权价的确定是股票期权研究的核心问题之一。按照行权价与股价高低比较，同样可以将股票期权分为：行权价等于股票市场价的平价期权或公允市价型期权；行权价低于股票市场价的实值期权或折价型期权；行权价高于股票市场价的虚值期权或溢价型期权。Hall and Murphy 2000年统计发现，S＆P 500公司的CEO在1998年被赠与的期权中94%为平价期权。Datta and Raman2001年调查的样本中，新赠与经理人的股票期权中有4.3%为虚值期权，93.3%为平价期权，2.4%为实值期权。Garvey and Mawani 2002年研究的加拿大226家公司的股票期权中有33.4为虚值期权，19.6%为平价期权，47%为实值期权。

三、 显性长期激励的相互关系及比较

显性长期激励机制设计的理论基础是委托理论，是激励对象以较低的成本获得了企业的剩余索取权，同时也承担了一定的企业长期经营风险；实行长期激励有利于将公司激励对象的利益和公司的长远利益联系在一起，从而减少成本，使股东权益达到最大化。美国著名的产权经济学家迈克尔?詹森和凯文?墨菲在长期跟踪分析各种激励机制对激励对象的激励约束效果，经对比研究日认为：期权的长期激励约束效果最大，期股次之，持股最小。主要原因是:一是三种方式均赋予了公司经营人员以物质资本所有者的身份，其所得不是一般的报酬而是物质资本的产权，而产权的激励约束作用一般来讲是绝对高于其他物质资本的激励约束作用的;二是由于股权持有时间不同，市场具有不确定性和投机性，对公司业绩和其价值提高因时间的不同有更好的刺激作用，对激励对象则更有吸引力;三是激励对象持有股权的方式也有利于解决“内部人控制”问题，使公司的经营者和非经营者自动减少非生产性消费，从而有利于公司业绩提高，四是期权、期权激励机制实施是激励对象签约和任期初期约定的一种选择性权力，由于激励对象的可选择性，激励对象可以根据其长期工作的业绩进行判断是否行权，具有较好的长期预期和激励约束。持股、期股、期权对激励对象均有长期激励的作用，期股和期权在完成行权后均成为激励对象的持股。

四、我国公司显性长期激励机制的选择

依据Towers Perrin公司的调查，在发达资本市场国家，期权特别是股票期权是现代公司应用最广泛的而且被认为最有效的长期激励计划，持股、期股等也有较好的应用。但现阶段，由于我国无论是外部市场体系，还是内部治理结构，功能都不尽完善，因而需要探讨采用的显性长期激励机制形式，建立有效的长期激励体系问题。

从2005年度我国上市公司公开披露的数据看，各级国资委控股的公司达到54%以上，仍然存在严重的“出资人缺位”和“内部人控制”的现象，不合理的股权结构已严重影响了公司的现代企业制度的建立，另外约40%的上市的全部高级经营管理人员没有持有本公司的股票，同时作为长期激励的公司控制权机制、市场竞争机制、声誉机制等尚未真正建立并发挥对激励对象的激励约束作用，我国的绝大部分公司仍未上市，因此，现阶段，我国公司采取的长期激励方式首先应采用持股激励机制，尽快增加高级经营管理人员持有本公司的股权，进一步优化股权结构，完善股权激励，并积极推进期股激励、试点推广期权激励，建立有效的显性长期激励机制。

参考文献：

[1]Hall,b.j and Murphy,k.j Optimal exercise prices for executive stock options, American economics review[J], 2000, 90(2)：209-214

[2]Garvey,g.t et. Executive stock option plans and incentives to take risk in levered firms: equity value or firm value maximization? University of British Columbia, 2002, Working paper

[3]方庆煌:上市公司股票期权长期激励机制分析[J].经济师，2007，（2）：236-237