天津市百利电气有限公司案例分析—基于优序融资理论视角

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摘要：本文通过分析天津市百利电气有限公司融资途径，发现该公司在内部收益不足、发行债券受到行业限制的情况下通过增发股票来扩张公司规模，明显违反优序融资理论。然而，从长远发展来说，基于优序融资的方式实现公司规模的扩张才是最为有效的，建议我国监管部门严把股票发行的门槛并加大信息披露的投入，进而促使我国资本市场平稳健康的发展。

关键词：内部融资；债务融资；股权融资

一、引言

我国电气设备行业对资金十分依赖，其发展的好坏与企业的资金拥有量有着密切联系，融资方式的选择对公司的价值起着越来越重要的角色。本文从优序融资理论的角度，反其道而行之又一次验证了我国上市公司的现状，表现为股权融资占首席、债务融资次之、内部融资极少等特点。吉亦超、李斌于（2006）[1]调查了1997-2001 年五年间的数据，分析发现我国内部融资规模甚小，只占上市公司融资总额的20%左右；外部融资占主导地位，几乎占到了80%左右。通过对本案例的研究讨论得出对我国经济建设的相关建议以及从此引发的思考。

二、案例背景介绍

天津市百利电气有限公司是按现代企业制度组建的全新企业，是上市公司—天津百利特精电气股份有限公司的全资子公司（股票简称：百利电气，股票代码：600468）。公司有生产塑壳式断路器（MCCB）、万能式断路器（ACB）的悠久历史，其主导产品为：低压电器元件、电气传动及成套装置等。公司主要通过增发股票来支持企业的规模的扩张，最终结果导致企业的股价大幅度的下降，最终导致企业的价值下跌，不利于企业的长远发展。

三、基于优序融资理论的财务分析

（一）内部资金的分析

假设金融资产不变，主要分析百利电气增加的留存收益。内部融资主要是指利用留存收益（扣除股利后的未分配利润加上计提的折旧）融资。留存收益融资的成本主要是一种机会成本，它相当于股东投资于某种股票要求的收益率，但由于留存收益来自公司内部，因此不必考虑筹资费用。与其他融资方式相比，留存收益的筹资费用为零，最大限度地扩充了公司的融资总量。事实表明，内部融资早已成为工业化发达国家融资方式的首选：美国、英国和德国都具有明显的内源融资的特性，在其融资结构中，内部融资的比重都超过50%。

（二）外部资金的分析

1.企业债务的分析

债务融资形式日益多样化，但主要归为两大类，即借款融资与债券融资。从百利公司历年的角度来看2010年9月其负债为4.1亿，2010年12月负债减少为3.69亿，2011年3月增为5.54亿，2011年6月底增为5.98亿可知你负债有增长的趋势，如果百利电气再增加3亿的负债，则其资产负债率就会大大增加，从而使破产风险增加，使企业的价值大打折扣。从2011年半年度报可知其资产为12.49亿，负债为5.98亿，资产负债率为47.9%这是长期负债的情况，从短期负债来看，相关的指标，其流动比率以及速动比率都远远低于行业的平均水平，即说明企业不能再去借钱去注资投资于百利云电，不然会导致财务风险加大，企业价值下降。可以看出百利云电在行业中的资产负债率也偏高，所以不宜进行债券的发放或者向银行贷款。

2.企业发行股票

股权融资的主要方式是发行普通股、配股和增发。股权融资的资本成本较高因为从投资者角度讲，投资于普通股风险较高，相应要求有较高的投资报酬率；而从融资公司来讲，普通股股利要从税后利润中支付，不具有抵税作用。另外，股权融资增加了新股东，可能会分散公司的控制权，削弱原有股东对公司的控制以及对剩余利润的分配比例。从上述来看百利公司没有足够的内部收益去扩张规模，又不能大肆的发放债券，所以公司只能用增发股票去弥补所需资金，以维持企业的发展与壮大。

四、讨论与建议

（一）出现的原因

1.资本市场不协调

在我国货币市场与资本市场不协调，股票市场与债券市场不协调。其中以银行为主的货币市场在政策的直接支持下，有了一定的发展，资产迅速壮大，银行成为我国资金市场的主要供应者。在资本市场中，债券市场起步略早于股票市场，企业债券流通性差，发行受到严格的限制以及存在的利率风险等多方面因素，这些因素导致在债券市场进行大规模的融资很难为广大投资者所接受。而广大投资者对股票投资的偏好使得股权融资相对容易，从而促使大多数上市公司选择股权融资[2]。

2.融资成本的客观需要

企业融资首先考虑的就是融资成本。那么债务融资的成本主要是利息，而股权融资的成本主要有两部分组成。一是隐性成本，即上市以后被收购、管理层被解雇等风险成本；二是显性成本，能确认并计量的成本，即发行费用、股息、信息披露费用等成本。从理论上讲，应该是债务融资成本较低，股票融资成本最高，但在我国的实践中，由于政府对上市公司的隐形保护以及市场发展需求，上市公司在股权融资过程中可将大量显性成本予以转嫁，同时，就我国新股发行市盈率测算，即使上市公司将其当年盈利的全部作为股利发放，融资成本仍低于银行的债务融资利率。

（二）建议

1.改善股权结构是解决问题的根本途径

上市公司股权融资效率低下的根本原因在于不合理的股权制度安排。要从根本上解决这一问题，需要加强股东对上市公司的监控。除此之外还应大力发展机构投资者，扩大机构投资者的投资规模。充分发挥机构投资者在公司治理中的重要作用[3]。

2.实现债券流通顺畅，不断丰富债券品种

为扩大债务融资比重，要对债务融资本身进行革新，主要体现在两方面：一是大力发展企业债券流通市场。要完善和健全债券流通的“通道”，在债券的交易市场上，要开辟新的交易“渠道”，形成一个充满竞争性的交易活跃的统一市场体系；二是加大企业债券品种创新力度。目前的企业债券品种单一导致企业债券不能充分适应企业的需求。应增加短期债券和长期附息债券，同时应逐步推进债券衍生品种市场的发展，适时推出可转换债券、分离交易可转换债券等新品种，以适应不同企业对不同融资方式的需求[5]。

五、结论

由于我国的资本市场结构还不够完善，很多法律制度还不健全，所以我国就目前的情况来看就根本不可能实现融资理论的很好应用，就目前来看，增发股票不失为企业进行企业扩张的优质途径，但这不代表上市公司发展的不好，因为在现阶段即使上市公司与有序融资理论背道而驰也是有其历史意义的，即我国的资本环境使然，但是一个成熟的公司在面临着企业规模扩张时还应按优序融资理论慎重考虑融资途径.这就需要我国资本市场的逐步完善。随着我国经济的不断发展，我国上市公司的融资体制一定会慢慢地向国际接轨，实现经济平稳快速的增长。

参考文献：

[1] 吉亦超，李斌.我国上市融资结构的分析[J].世界经济情况，2006，（02）：12-27.

[2] 葛永波，张萌萌.企业融资偏好解析——基于农业上市公司的实证数据[J].华东经济管理，2008，（6）：42-48.

[3] 冯梅，罗华伟.徐强.上市公司股权融资的讨论[J].财会通讯，2009，（03）：10-24.

[4] 林凡.中国上市公司融资偏好理论与实证研究[M].北京：北京大学出版社，2007.

[5] 周勤，徐婕，程书礼.中国上市公司规模与债务融资的实证研究[J].金融研究，2006，（8）：11-31.