摩根士丹利:经济放缓源自地产投资减速

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中国的房地产投资是判断2009年增长预期的最大不确定因素。目前几乎可以肯定，2009年中国的外部需求将非常疲软.因为经济迅速放缓的关键原因是房地产投资的减速而非出口疲软。

摩根士丹利研究部10日最新一期中国经济研究报告，报告指出，2009年中国经济的典型特征是“恶化继之以好转”，为2010年更为稳固的复苏打下基础。

预期2009年上半年经济增长会进一步减速，出现通货紧缩。自今年10月份开始实施的大规模政策刺激所产生的效应，连同日本、美国、欧盟经济体的微弱复苏，预计将在2009年下半年帮助中国经济重获增长势头。原因如下：

首先，在我们看来，这一次各方面的政策反应远比亚洲金融危机期间快速，应当有助于中国经济避免出现长时间的增长下滑。亚洲金融危机在1997年7月突然爆发时，政府最初低估了其对于中国经济的不利影响，直至1997年10月才首次降低利率，直至1998年中期才执行了第一个财政刺激方案。

其次，政策刺激的力度明显加大。关键在于政府的政策立场已果断地转向“保增长”。决策制定者实现扩张性货币财政政策的能力也更为强大。如果现行政策被证明尚不够充分，我们毫不怀疑政府会对其进行补充。

我们调整了2009年CPI预测，从1.5％降至～0.8％2009年上半年CPI通货紧缩同比为-0.9％，下半年同比为-0.7％。2009年下半年通货紧缩压力的预期缓解，反映了政策刺激的效应，这一效应很有可能防止物价水平的下滑。

我们认为，中国的房地产投资是判断2009年增长预期的最大不确定因素。目前几乎可以肯定，2009年中国的外部需求将非常疲软，因为经济迅速放缓的关键原因是房地产投资的减速而非出口疲软。如果2009年房地产投资崩溃并出现30％的收缩，其产生的巨大的不利影响甚至连现有财政刺激计划也无法弥补。如果发生这样的情况，我们预计GDP增长将跌至5％。

不过，尽管房地产投资可能从2007-2008年的水平明显下降，但发生全国性房地产投资大规模崩溃的几率较小。预计政府在今后的几个月内有可能出台进一步推动房地产业的政策。

财政政策方面，我们认为，4万亿元人民币的刺激方案不太可能是全年首个且惟一的刺激方案。

货币政策方面，预计基准利率在2009年期间将大幅度削减另外162个基点。为了防止通货紧缩预期固化，利率削减有可能在2009年上半年全部完成。

此外，中国政府似乎已开始借助人民币汇率贬值这一政策工具为出口业提供支持。但我们认为人民币对美元的持续贬值不太可能发生，预计政府将采取其他措施(如提高出口退税)向出口商提供帮助。

尽管由公共部门刺激的增长将有助于达到广义GDP增长以及创造就业机会的目标，并减少直接硬着陆的极端下滑风险，但是由于广义GDP增长是受到政府部门主导的支出的刺激，因此企业盈利能获得同样强劲增长的可能性较小。相对而言，宏观经济环境将可能是“就业充足”而“利润不足”。

在这样的环境中，债券比股票更受欢迎。在股票领域内，收益能见度较高以及受益于政府资本支出的部门/公司更可能胜出。