我国推行MBO的现实问题和对策建议

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【摘 要】 本文针对我国推行mbo的现实问题，提出了相关对策建议。要完善法制环境；大力进行金融体制改革，设计多样化的金融工具，提高MBO 对投资者的吸引力；保证交易价格的公正性；加强MBO中的信息披露工作，杜绝黑箱交易和“分、卖、赏”。

【关键词】 推行MBO；现实问题；内部人控制；对策建议

在我国加入WTO和经济全球化的背景下，MBO（management buy-out）作为一种流行于欧美的企业重组的市场经济从属性制度安排于20世纪末被我国引入，一时间被视为解决国企问题三大法宝之一。近年来，我国许多企业相继推行了MBO，例如四通、宇通客车、深方大等。可以说，MBO在我国将有愈演愈烈之势。

MBO是指企业管理层在金融机构的支持下通过收购企业的股份或资产来拥有企业的控制权，从而改变企业内控制权格局以及公司资本结构，使企业的经营者和所有者合一的一种收购行为。

一、我国推行MBO的现实问题分析

相关的法律法规还不健全，有待进一步完善。MBO目前在我国遇到了较大的法律障碍，纯粹市场意义上的MBO这样收购形式的合法性尚未肯定。有关收购行为的立法相对滞后，且散见于诸多法律之中，庞杂缺乏规范性，地方性的条例则不具备权威性和统一性，所以法制环境非常不完善，严重阻碍了我国MBO的推行。

融资问题。在国外，MBO是一种典型的杠杆收购方式，管理层靠发行大量垃圾债券筹措大部分资金。而在我国，发行垃圾债券是不允许的。落后的金融体制、比较单一的金融工具使MBO从银行融资的可能性非常小，现行法律禁止企业用股票或资产作为抵押向银行贷款，还禁止个人以股票作抵押向银行贷款收购股权，这些导致了我国企业推行MBO时资金来源窄，融资艰难。

配套的中介机构问题多。中介机构可以提供对公司价值的标准化评估，又可提供必要的税收和法律方面的服务以及参与收购策略、融资策略的制定。但我国的中介机构服务很不发达、不完善，这导致MBO这种需要极强专业的操作过程难度增加，加大了MBO的收购成本。比如，我国资产评估机构水平参差不齐，一些评估人员职业道德素质低下，会计师事务所不独立不客观做假帐，这些易造成国有资产或明或暗的大量流失。要在国企改制中引进MBO，必须要有成熟的高水平专业中介服务机构，而不是完全由企业和地方政府自发完成。

资产定价与管理层价值度量问题。在MBO操作中，资产定价是一个关键问题，决定了MBO的最终成功与否。国外对资产定价有一套完整规范的定价规则和方法，通常聘请独立客观具有专业资格的中介服务机构去具体运作，更为重要的是，国外的MBO是在一个公平公开的完全竞争市场下集中竞价进行的，最大限度地保证了公正公信。在我国的国企中，MBO的卖方是政府，买方则是由政府委派的管理人员，一般来说作为政府的代表人（国企的上级主管部门）与政府本身的目标函数存在差异，他们又与企业管理人员有着千丝万缕上的连带关系，这就导致了寻租发生的可能。资产定价较大程度上取决于企业管理层与政府代表人的暗箱操作，幕后交易，标准化、透明化、规范化程度比较低，“分、卖、赏”普遍存在，难以对目标企业进行市场化的合理定价，造成了国有资产流失，中小股东利益受损。如宇通客车不公布股权转让价格，美的两次股权转让价格均低于每股净资产。

管理者风险和MBO过程中存在严重的信息不对称问题。由于国有产权所有者虚位，企业由内部人控制，所谓内部人控制，指在国有资本出资不到位的情况下，内部人利用信息不对称损害股东权益和其他相关者利益的行为。某些状态下内部人利益与外部人利益相斥。我国目前上市公司高管人员与国有股的名义代表之间存在严重的信息不对称。有些公司管理者通过调剂或隐藏利润或抽逃资金（通过大量的关联交易）的办法扩大帐面亏损，然后利用账面亏损逼迫地方政府低价转让股份，如果地方政府不同意，则继续操纵账面利润分红派现。一些上市公司的管理者利用信息不对称，打着激励的幌子，增加奢侈性支出，大量进行股权激励在牛市时套现，挖空上市公司，损公肥私。

二、我国推行MBO的相关对策建议

完善法制环境。为了确保MBO买卖双方的权益，约束参与人的行为，加强法制建设是发展MBO的必要前提之一。应该修改有关法律法规。对为实施MBO而建立的壳公司取消股权投资方面的比例限制，对内部人持股也应有明确的法律规定。另外，对那些在并购中违法违规行为，也应制定法律予以制裁，保证MBO成为纯粹意义上的市场行为。

在融资方面，要大力进行金融体制改革，设计多样化的金融工具，提高MBO 对投资者的吸引力。引入战略投资者，由管理层组成的壳公司和战略投资者共同出资收购目标公司股份，并由战略投资者委托管理层行使其股东权利，而其自身不介入企业的具体运作，由管理层经营目标公司，同时壳公司与战略投资者签订分期转让股权协议，MBO后企业用利润回购战略投资者的股权，战略投资者获利退出。大力发展积极投资者（如银行、信托）。管理层收购与员工持股相结合，以减轻收购的资金压力，同时制定政策允许管理层分期付款或以股权作抵押向银行贷款。

定价问题。在当前我国会计指标严重失真和二级市场不合理的情况下，要保证交易价格的公正性，最好采用公开透明、公正公平的市场集中竞价拍卖机制，在此基础上增加买方数量，并建立成熟客观的专业中介机构介入其中，通过这种市场方式形成的定价是合理的，也是可以接受的。

加强MBO中的信息披露工作。对于MBO过程中存在着严重的信息不对称问题，一方面应对上市公司资产、财务进行严格的评估和审计；另一方面，应严格信息披露制度，公开股权转让价格，严禁黑箱交易和“分、卖、赏”。

三、结语

MBO应该有一套规范的产权交易体系和运作程序。这个产权交易体系既包括市场化的交易制度，又包括为交易过程提供配套服务的专业中介机构。在以国企为对象的MBO，如何对企业原有人力资源进行合理定价，如何在国家作为卖方的条件下贯彻市场化的理念，如何加大中介机构的参与力度是产权交易的关键所在。

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【作者简介】

何建武（1979-）男，助教，硕士，研究方向：企业管理、房地产业.

卢山冰，教授、博士.