谁是贼? 第50期

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近期，在美国上市的中国概念公司因财务受到质疑，遭到大规模的沽空，并引发后续的法律诉讼。后续的法律诉讼，一方面来自于投资者对财务作假公司发起的集体诉讼；但同时也有一部分被沽空公司对著名的沽空者发起了反诉。一场“谁是贼”的马拉松诉讼开打。

在华尔街，类似于这种“沽空者”和“被沽空公司”之间的博弈和争斗从来就没有停止过。这类相互诉讼的案件，早在中国公司赴美上市之前就一直存在。其本身这是美国资本市场的一种“制度设计”。2002年10月，耶鲁商学院的Owen A. Lamont教授就“沽空”和“反沽空”发表了一篇专门研究报告《Go down fighting: Short sellers vs. firms》。

该项报告调查了从1975年至2002年中，在美国上市的266个上市个案公司。该报告即引用了一个96年的知名案例――是一场“沽空者”和“被沽空公司”关于“谁是贼？”的典型官司，不幸的是告人者成了被告，喊“捉贼”的最终被认定为“贼”。在资本市场上，上市公司利用虚假的财务和业绩资讯误导投资者，这无疑是对别人财富的一种偷窃，其恶劣堪比打劫。

利用“沽空”赚钱并非想象中那么容易。“沽空”其实是一个智力和专业门槛极高的行业。美国市场上这批专业的“沽空者”多以对冲基金的形式存在，由十分有经验的投资经理人、财务分析师、律师组成。他们在选择“沽空”标的前都会做大量的调研和分析工作，如果没有很确凿的把握不会轻易出击。一旦出击，必求一击中的。因为，如果一旦出错，成本是高昂的。

美国资本市场是一个高度开放的市场，“沽空”虽然在法律上被许可，但并非随心所欲可以乱“沽”一通，而还是受到严格监管。同时在实际操作层面上也都存在许多制约。

“沽空”作为市场的一个补偿机制，其主要作用有两个方面，一个作用是价值修正，使过高的股价（overpriced)回归合理区间；第二个作用是剔除坏鸡蛋，即让那些业绩和财务作假的公司曝光，加速退出市场(delisted）。在上述报告中调查的266家被大幅度沽空的公司中，在业绩和财务弊端曝光后的36个月后，股价平均跌幅达42%，证明“沽空”并非空穴来风。这266个被调查公司中，在事件爆发后的12个月内，有30家公司被除牌（delisted），占比高达11%，可见“沽空者”具有极高的命中率。

近一年来，如此大面积的中国概念股被大幅度的“沽空”，其中的原因是多方面的。这些被“沽空”的公司中，有抱着捞一把的“爱国流氓者”；也有因为不了解美国资本市场，懵懂被不良中介（投行、顾问公司、会计师、律师行）绑上贼船的；但也有不熟悉美国上市规则，疏忽出错的。

被大幅沽空的中国概念公司主要集中在通过反向并购上市的小型公司，被沽空后，大部分选择了沉默，可见能采取反沽空策略的能力有限。有一度，受被沽空的小盘中国概念影响，一些优质的中大盘股也遭到抛售，但近期已明显反弹。

“沽空”机制是一个资本市场理性的制度设置，“沽空者”既可有效修正高估的价值，又可以高效地制约“造假者”。其精妙之处在于“打假者（沽空者）”的奖金是由“造假者”支付的。正是有了这样的激励机制，“沽空者”对“造假者”的制衡变得十分有效。上述Solv-Ex公司的案例，正是由于“沽空者”的研究报告和做空，引发了美国证监会随后的法律诉讼。来自市场的监管比监管机构的监管更直接，也更有效。