加息冲击波
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央行加息，会对我们经济生活带来什么影响？对此，本刊特别邀请金融证券方面的专家学者对加息进行分析评说，以飨读者。
――编者
择机适度小幅加息是正确的
刘勘（华林证券研究所副所长）
最近国家统计局公布：我国居民储蓄存款实际利率从去年10月份起，至今年9月份连续10个月是负利率，CPI上涨到5%也是4个月了，显示通货膨胀的势头依然不减。而一年期定期存款利率1.98%，税后实际利率为1.584%，实际存款利率为负的3.7%。而又与目前贷款利率5.31%相比较，实际贷款利率也基本为零了，实际利率若中长期为负，将会引起对资源配置的巨大扭曲，这种扭曲有潜在金融危机的隐患，可以说现在应该是利用调高利率，来控制系统风险的时候了。
利率是货币政策的核心。由于名义利率不变，CPI的上涨，实际利率为负，使资金运用的成本低，现在几乎是0了，在资本趋利本性使然下，投资活动中具有自然的扩张冲动，这种投资冲动就是来源于资金价格与投资收益的巨大差距。因为利率代表着资金的价格，在某种程度上等于鼓励地方和部分企业加大投资力度，虽然行政手段进行宏观调控初见成效，事实上在负利率环境下，是难以通过行政手段抑制投资冲动，即使短期见效，但中长期仍然有较强的反弹要求。资金价格偏低则引起了经济体内扭曲现象的发生，随着扭曲数量的积累和程度级别的升高，不利于资源的优化配置和经济效益的提高。显然调控宏观经济市场的有形之手（行政手段），与无形之手（利率）产生了矛盾，显然不利于宏观经济稳定和发展。
既然现在贷款实际利率几乎为0，有的行业资本回报率仍有4至5%空间，虽然宏观调控来抑制固定资产投资速度，可是在货币低利率的资金价格如此低的情况下，大规模的投机行为弥漫着，刺激着固定资产和房地产投资的欲望，影响人们的贷款行为，那么不贷款才是不正常的。从我国房地产价格近期不断上涨情况看，和钢材价格反弹就可见一斑了。可以说真实利率保持负数，是房地产泡沫形成的重要原因，因为房地产泡沫是扭曲的低成本资金造成的，是体外循环投机快速增长的信贷资金所支持的结果。只有利率上调，导致财务成本上升，降低公司盈利的能力，在资金成本上升状况下引导回落，加息是挤房地产泡沫和降低固定资产投资速度的一个重要手段。
另外，美联储在11月10日决定，宣布联邦基金利率再调高0.25个百分点，第四次调高利率至2厘，联邦储希望给市场一个政策稳定的印象，所以美联储审慎加息。第三次加息时，美国的消费增长率已经出现了连续4个月的停滞和下降，即使消费疲软可还是要加息，也没有影响美国经济增长幅度明显放慢，主要是为了资金价格和资本价格保持正常化，来维系金融市场和国民经济能持续稳定地增长。
再以加息后的美国股市看，道指从6月下旬的10500点，现在依然在10000点附近，美联储采取“高息揽储”的方式，影响和决定美国的股市运行，宣布第四次调高利率至2厘，但美国股市仍然走稳，可见利率调控技巧和市场作用是非常大的。
从我国和一些发达国家的升息历史看，加息与股市升跌，并不存在必然的相关关系，加息对股市的影响，要视其能否改变经济运行趋向和企业盈利状况的提升，来影响投资者预期行为。但对控制实体经济的固定资产投资速度，和国民经济上游瓶颈产业有抑制增长的作用。现在表现形式是需要使资金和资本的价格恢复正常运转，才有可能利于宏观经济的运行。所以讲现在择机适度小幅加息是正确的。
加息反应不必过度
张彻（长信基金管理有限责任公司总经理特别助理兼研究总监）
央行加息了！这是自1996年5月央行连续8次降息以来的首次加息，这次加息可以用“姗姗来迟、意义重大、影响深远”来描述。
统计局公布的第三季度及9月份主要宏观经济数据显示，前三季度CPI同比上涨4.1%，9月份CPI同比上涨5.2%，经济持续的较快速度的增长特别是连续通货膨胀的增长，加息是理所当然的，是早就应该采取的行动。实际上，资本市场早已走到此次加息的前面，早已把加息的因素部分吸收了，并反映到市场走势中了，一年期央行票据也发行到3.5%左右，而银行一年期定期存款的税前年收益率仅为1.98%，市场利率结构和预期已经有所扭曲。
正如央行在加息决定中所说的，本次加息是为了进一步巩固宏观调控成果。自去年下半年以来的宏观调控取得了阶段性成果，但还不稳定，影响经济健康发展的结构性问题依然没有完全消除，在此番调控中，利率、汇率、税收和价格等经济调控的杠杆手段基本上没有使用，特别是利率和汇率两个杠杆没有使用。进一步的调控和调控成果的巩固只能靠经济手段，特别是利率等杠杆手段来灵活地进行，这样才能从深层次解决经济发展的其他副作用，理顺市场经济的“气脉”。
这次加息不仅标志着宏观调控进入了一个新的阶段和水平，调控手段转向以经济杠杆的微调方式为主，而且解脱了对央行货币政策手段运用的束缚，还了央行货币政策操作的灵活性、独立性和权威性。
央行此番加息有以下几个特点：1、总体来说，加息幅度不算大，特别是短期存贷利率的上调比较有限。利率上调仍有25基点以上的空间。加息后的5年期3.6%的存款利率仅比一年期央行票据高出10基点；2、虽然市场利率上调了，但是，央行并未收紧银根，央行未提高对金融机构再贷款基准利率、再贴现利率、金融机构准备金存款利率。这样，货币的乘数效应未改变；3、对个人住房公积金贷款和商业银行自营性个人住房贷款的利率只上调18基点，避免对房地产业和贷款购房者产生太大的影响；4、取消金融机构（除城乡信用社外）人民币贷款利率浮动上限，维持下限，并允许人民币存款利率上浮，此举将进一步推进利率市场化。
这次有限度的、主要以巩固宏观调控成果为主要目的的加息的影响也是有限的。市场对此在短期内可能会有一定的影响，甚至短期内的过度反应。
债券市场受加息的影响最快，也最直接，债市下跌在所难免，特别是中长期债券受到的不利影响较大。房地产业、股市和基金在短期内也会受到不同的负面影响。货币市场基金则是获利者。货币市场基金投资的主要品种是一年期以内的证券，其价格下跌幅度有限，到期后，便可购买更高收益的证券。并不是所有的货币市场基金都能在利率上升时获利。那些以回购放大式杠杆操作为主要获取超额收益的手段或者资产组合剩余期限较长的货币市场基金可能会遭受不同程度的不利影响和损失。
只要经济继续平稳发展，宏观经济中的结构性问题得以控制或解决，持续的加息是不会出现的，反之，利率仍有可能进一步上调。市场不少人担心我们是否由此进入了一个加息周期。无论是央行，还是市场的参入者都一时说不清我们是否正进入了一个加息的周期。这是因为，一则是当经济进入一个高速增长周期，可能会出现所谓的加息的周期；二则相对与提高存款准备金率来说，利率调节应该是一个比较灵活的货币政策工具，利率调高一次或两次以后，有可能就在那停一阵子或者朝相反的方向走，不是进入一个加息的周期，而是利率调低。利率的走势完全取决于经济发展的走势。我们要认真解读和正确领会央行本次利率上调的真正意图，不必做出过度的反应，而是关注经济本身的发展做出适当的调整。
预期作用大于实际利空
崔秀丽（资深财经记者、金融硕士）
业内普遍认为，加息对资本市场影响有限，预期作用要大于实际利空。
29日，国内两市，受加息影响，早盘跳空开低，但盘指渐渐推高，最终下挫21.20点，成交112.77亿元，较昨日略有萎缩。金信证券研究所所长李康认为，这不过是加息对股市的一种滞后利空，市场已在前期消化了加息预期的影响。
盘面上，房地产和银行板块受到影响最大。其中，房产板块跌幅一路冲在当日跌幅板的最前方，其他资金密集的高负债板块列后。就在加息消息露面前几天，万科股份在没有预兆的情况下，下跌了6-8%。这期间，市场上没有任何该公司的负面传闻。业内推测，或有部分资金盘已预知加息，进行了相应调仓。
银行板块在这次加息中拔得最大头筹。央行在增加27个基点的同时，又规定，金融机构（不含城乡信用社）贷款利率原则上不再设定上限，贷款利率下浮幅度不变。同时允许存款利率下浮，即所有存款类金融机构对其吸收的人民币存款利率，可在不超过各档次存款基准利率的范围内浮动，存款利率不能上浮。海通证券总裁助理金晓斌称，加息及取消贷款利率上限，使银行在贷款业务上有更多自，比如对中小企业融资时，可据对方风险程度确定不同的贷款利率，“国外银行一直是这么做的，可降低银行风险，增加赢利空间”。
通过利率手段来调控经济，中国政府这次市场化作为，基本得到国内外经济界的赞许。但来自海外的批评也不少。纽约时报引用IMF一专家的话称，加息使中国拖延了对汇率问题的解决。记者所采访到的国内人士也认为，加息确实让人民币升值压力减缓，但处于对国内股市的保护，推迟汇率自由浮动，可以让中国股市不至过早地承受游资进入的冲击。
对加息当日国内股市的冷静，李康和华林证券研究所副所长刘勘，在接受记者采访时均称，这是市场在经历了大半年的加息纷争后，很正常的表现。主要的原因是，此次加息直指的是宏观调控，并非股市。张卫星则一直坚持，由于存在股权分置，不管加息或降息，对股市的影响都不大。
虽然对央行加息举措早在预料之中，但国内券商对其出台如此迅速却始料未及。据悉，央行公布加息当晚，不少券商第一时间召集会议，商量投资对策，或发表评论。
相对股市中板块的波动，基金的心态相对平和。长信基金管理公司研究总监张彻告诉记者，“没必要过度紧张。在加息这个节点上，基金投资上不会有大的调整的。”目前来看，只有债券基金，会放弃以前看好的长期国债、转投1～2年的短债。对利率也比较敏感的股票基金，并没有大的换血调仓。
货币市场基金有“准储蓄”之称，是银行存款的替代品，银行加息对它的影响自然比较大。金晓斌告诉记者，“加息会影响投资者对货币基金的购买热情。”长信基金的张彻进一步解释，只有那些以回购放大式杠杆操作为主要获利手段，或者资产组合剩余期限较长的货币市场基金才可能遭受不同程度损失。
美国、香港股市显然也受到波及。当地时间29日，纽约股市，中国吉林化工暴跌7.13%,中海油下挫2.53%，亚洲企业ADR指数当日收挫1.21%至100.93点。瑞士第一波士顿指出，突然加息的举动损及中国在美挂牌的行业类股，拖累许多与中国有大量贸易往来的公司股票。香港股市中原材料股受到的冲击较大，比如国企股中，石化、铝、铜等能源各股，开盘即出现不同程度下跌。
国泰君安证券研究所海外股票分析师戴涛认为，海外上市股票受到的冲击更多来自石油价格的波动，加息的影响，也是通过油价波动间接传导到海外上市股的。国内股市的影响则直接来自加息及其他政策面的消息。
加息震撼房产业
顾列铭（职业经理人）
央行此次加息的一个重要因素就是巩固宏观调控的成果。其中消除房地产泡沫即是一个重要目标。
对于房地产而言，加息显然是个重大的不利因素。从历史上看，房产价格与利率成反比。人民银行在1993～1996年三次调高利率，商品房销售面积增长率从1993年的55%下降到9%，价格下降了近12%，目前居民购房主要是按揭贷款方式，按揭利率跟着中长期贷款利率浮动，银行加息使购房者月还款增加。加息带来的影响是：首先，每月偿付更多的房息，将会影响其他消费。人们不愿意借钱买房子，对住房需求减少，房屋的价格就会向下调整。其次，存款利息提高后，多余的资金存入银行，以获取更多的收益。再次，银行加息后，使部分投资性购房者还贷压力增大，养房的成本加大后，一些短期投资行为会退出房市。
一、对已购房者：月供增加，资产可能缩水
目前的住房抵押贷款实际上是浮动利率，按照规定，如果利率上升，则已经签订的住房抵押贷款合同，自下一年的1月1日起执行新的利率。这意味着业主在加息后月供要增加。
除了月供增加，在少数房价存在泡沫的城市，由于房地产价格泡沫在一定程度上被挤出，业主拥有的房产很可能发生贬值，贬值的幅度有可能相当惊人。在香港1997年后房地产泡沫破灭的特例中，房价贬值达三分之二，也就是说，100万元的房子只值30多万了。
二、对持币待购者：支付能力下降
月供占居民家庭月收入的30%-50%为宜。我们假设某居民家庭的月收入为8630元，家庭积蓄拥有首付能力并准备用月收入的50%支付月供，则根据前面的测算，该家庭具备购买价值100万元住房的能力。假设利率升高到6%、7%或8%，则该家庭的购房支付能力将分别下降到原来的86.36%、77.83%、70.57%，换言之，该家庭将买不起70万-86万元的房子。这种购买力的下降必将使得市场整体的需求曲线发生移动，假设供应维持不变，则房价必然下跌，这是加息挤出房价泡沫的内在机制之一。
三、对投资者：融资成本提高，投资利润下降
假设投资者的资本构成是6成银行贷款，4成自有资金，投资物业的市场回报率为8%，银行抵押贷款利率简化为5%，则自有资金的投资回报率为12.5%。现在我们假设利率分别提高到6%、7%或8%，而其他条件不变，则自有资金的投资回报率下降为11%、9.5%、8%，回报率的下降是非常显著的，它必将导致投资性需求减少，这也将在一定程度上引起房价回落。
四、对投机者：融资成本提高，价格预期改变
对于投机者来说，同样存在融资成本提高的问题，购入价值100万元的房产，闲置一年后转让，如果6成资金来源于银行并且利率是8%，则贷款融资产生财务费用4.8万元，加上转手的交易费用，房价涨幅必须极高才能确保收回本金。更重要的是，由于持续加息对资产价格泡沫有挤出效应，投机者很可能改变房价走势预期，因考虑到房价可能下跌而纷纷撤离房地产市场，这将导致泡沫迅速被挤出。
五、对开发商：建设贷款利率上涨，面临市场风险
对于开发商来说，财务成本增加可能迫使他们考虑加快项目开发的周转期，居民购买力下降引起的价格下跌可能使得企业减少盈利甚至亏损。此外，还会增加土地储备的成本和风险。
在我国房地产快速发展的这几年中，无论是土地购置和房地产开发，还是个人住房消费，都得到了商业银行贷款强有力的支持，商业银行基本参与了房地产开发的全过程。2003年的房地产开发贷款余额为6657.35亿元，个人住房消费贷款增加了11353.58亿元，相比1998年分别增长了2.2倍和26.64倍。从以上数据可以看出，按揭贷款对市场需求有着巨大的支持作用，一旦出现变动如加息对市场的影响将非常巨大。