通胀拐点将至 谨防政策超调

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5月原本是猪肉消费的淡季，但今年猪肉价格却是“淡季不淡”。

“五一”节后，猪肉价格出现反季节快速上涨，生猪价格在5月15日~21日一周环比上涨了2.1%，带动食品价格也出现反季节性上涨。

2007年肇始于猪肉价格大幅上涨的一轮通胀犹存记忆，如今，猪肉价格在经历了两三年的低迷后，又开始以近乎“一天一个价”的行情重拾涨势。

再加上目前长江中下游地区旱情持续，此时判断“通胀拐点为期不远”需要勇气。但假如这一判断成立，那么“不见兔子不撒鹰”的CPI调控之战就或许面临超调的政策风险。

“猪通胀”来临？

全国猪肉价格先自3月上旬以来稳步上涨，4月后逐步企稳，然而4月下旬开始，猪肉价格重回上升，且涨速加快。

据新华社全国农副产品和农资价格行情系统监测，5月14日与5月1日相比，全国猪肉价格上涨1.2%，较4月下半月的涨幅增加0.9个百分点，到5月15~21日一周，猪肉价格环比上涨近2.1%。

对此，券商分析师普遍认为，目前猪肉价格上行的主要原因在于前期猪肉价格下跌和气候异常带来的小规模疫病等导致的生猪供给下降，但随着猪价持续上涨，农户的快速补栏将平抑价格涨势。

中信证券首席经济学家诸建芳对《投资者报》记者表示，当前猪肉价格高位震荡，养猪盈利在每头370元左右，因此农户的补栏积极性非常高。按照猪出栏周期为6个月左右判断，年初补栏的小猪将在下半年集中上市，因此预计生猪价格在近期高位震荡后，至下半年就可能开始震荡下跌。

国泰君安宏观分析师吕春杰和汪进对农产品价格走势进行研究后也认为，根据猪周期看，2010年养猪经历了上半年近6个月的亏损后，大量养猪户退出，导致到现在总体存栏持续下降。但随着猪价逐渐企稳，今年年初已出现补栏数增长现象。预计猪肉价格在5、6月快速上涨后上升速度将放缓，直至冬季及明年春节前后，猪价将达到峰值，并逼进2008年的高点。尽管猪肉价格在5、6月份达到一个小高峰后仍会持续上涨，但去年6月份后猪肉价格曾大幅上涨，受此基数效应影响，今年猪肉价格同比涨幅高点将在6月出现，此后三个月肉价涨幅也将有所放缓。

因此，看似涨势凶猛的猪肉价格不会重复2007年猪价一路上扬的历史，预计随着生猪补栏完成后供给跟上，以及夏天猪肉消费的需求放缓，猪肉价格将在年中见到同比高点。

而另一让人担心诱发CPI持续走高的还有前期大幅下跌的菜价近期以来跌幅明显收窄，超过半数品种甚至开始涨价，但价格反弹大的多为前期已跌至谷底的大白菜和菠菜等，只是对前期过分下跌的合理反弹。

诸建芳表示，蔬菜价格上升周期最长不超过6个季度，自从2009年第二季度开始上升以来，蔬菜价格经历了一个较长的上升周期，未来将处于回落周期中，预计未来2个季度蔬菜价格同比将有所下降。其次，由于去年菜价高，菜农普遍增收，促使今年蔬菜种植面积猛增，供给的快速上升将使蔬菜价格继续保持下降趋势。

其实，不论涨跌，蔬菜、猪肉乃至现正处跌势的水果，它们讲述的是具有同一演进逻辑的故事，即之前的大涨引发扩大种植或囤货(猪肉是跌价导致存栏量减少，涨价将诱发再度补栏)，进而引致供给扩大价格下跌。

干旱亦不足惧

受猪肉价格上涨带动，食品价格涨幅已由负转正。目前，长江中下游地区旱情持续，市场对夏粮产量不抱乐观态度，早籼稻价格已连续三周上扬。农业部“全国农产品批发市场信息网”监测显示，截至5月20日，农产品批发价格总指数181.70，环比上涨1.17%，同比上涨13.70%。

在中国这样一个人口大国，粮食减收极容易成为市场担忧粮价上涨和引爆农产品期货涨价的敏感因素。但事实是，尽管有限的耕地面积可能不能同时满足每一种农产品充分供给的需要，但对大品种农作物而言，中国的粮食储备之充足还是能令人放心的。

国家发改委一位官员24日对《投资者报》记者表示，目前粮食库存十分充裕，国家为了保障粮食安全，不仅在国库里备有大量存粮，中国家庭，尤其是农户亦有不少存粮。他甚至笑言：“以目前的储备看，咱们一个月不种小麦都没事儿。”

中信证券的统计测算显示，目前农产品期末库存与消费的比重相对2010年有所提升，玉米、大米、小麦的库存消费比分别上升2.3%、1.9%和3.4%，说明供需格局有所改善。

国金证券农业小组近期在全国开展的一项调研正好解释了上述判断和数据。调研显示，目前各地粮食收购价格受到的压制较大，主要原因在于2010年各机构（包括国有和私营）收购粮食的力度明显加强，导致粮食库存较高，进而影响到目前各机构粮食收购的积极性。

国金证券分析师王申还表示，国家也在逐步完善粮食收储机制，将有利于平抑后期粮价波动。考虑到农业部自2010年以来大面积推广高产种子，除非出现全国性灾情，否则目前的地方性旱情很难影响到夏粮增产，因此干旱并不会引导粮食价格明显上行。

通胀拐点隐现

早在半年前，市场就已普遍认同今年CPI将前高后低，并于年中见顶。

但随着3月份CPI同比增速达到5.4%的高位，并于4月维持5%以上的水平，进入5月后，又相继出现肉菜蛋类食品价格的快速涨价及南方干旱的不可控因素，令通胀年中见顶的预期似已落空，决策层亦将通胀视为第一大调控任务，促使紧缩政策加码。

然而，需要看到的是，目前高达5.3%的通胀率中，3.1个百分点是翘尾因素，新涨价因素占41.5%。

民生证券首席经济学家滕泰对《投资者报》记者表示，6月后翘尾因素将逐渐褪去，而目前市场关注的新涨价风险，如肉蛋菜的涨价都是短期波动，随着供给扩大将有所回落，预计通胀将可在年中如期见顶。

如前文所述，猪肉、蔬菜的同比价格都有望在年中触顶，而干旱尽管对粮食减收的影响尚不明朗，但不至于对粮食供给产生冲击。

中金公司首席经济学家彭文生则提醒说，非食品价格上涨的趋势值得关注，如其环比保持高于历史水平的增速，则整体通胀可能在三季度仍维持5%左右居高不下，但从目前来说，这还是一个小概率事件，最可能的情况是CPI在5~6月仍维持稍高于5%的水平，三季度则开始趋势性回归。

诸建芳认为，国际大宗商品已进入中期回落，输入性通胀压力缓解有助于抑制非食品价格上涨，在食品价格增幅放缓和经济减速的作用下，甚至今年的通胀高点很可能已在3月份度过。

国务院发展研究中心金融所副所长、华创证券首席经济学家巴曙松5月19日则从另一角度分析称，目前GDP已自去年四季度以来连续两个季度回落，而中国CPI通常将在经济降温后3个季度跟随减速，因此CPI高点有望在年中附近缓解。

统计局数据显示，4月CPI环比微幅上涨0.1%，结合去年CPI呈前低后高走势，受此基期因素及M2明显下滑影响，CPI同比增速很有希望在近一两个月内见到高点。

需要说明的是，所谓CPI高位回落，仅是就短期趋势而言，它提示的是经济运行的最新变化，不意味着长期价格总水平将明显下行，进而甚至有“硬着陆”乃至通缩的风险(假如宏观调控不重蹈2008年覆辙的话)。

事实上，以更长远的眼光看，在劳动力、资源环境成本和土地供给稀缺的硬约束下，以及水电油运等价格机制有待理顺仍需要价格水平有所抬升的转型压力下，未来长时间内，中国物价中枢必然抬升，此时的通胀水平并非像今天一样应成为宏观调控的首要“打击对象”，而是就经济转型的需要而言，彼时温和的通胀(如4%~5%)正是经济发展的适宜水平。

需提防政策超调

对于当前政策力度，上述发改委官员表示，目前财政政策看似“积极”，实则“紧缩”，很多大项目审批进展缓慢，体现“积极”性质的财政预算资金下放得并不多。

他表示，宏观调控应少用方向一致性政策而多用对冲性政策，少用单一手段而多用综合性手段。比如货币政策很紧，但财政政策可以适当放松些；房地产调控严厉，但可以在局部微调，从发展保障房等处着手，保住房地产相关的消费需求。

“将抑制通胀作为宏观调控的首要目标仍是合适的，当前经济增速的回落幅度也并不算大。”他提醒说，中国经济体量大，惯性也大，往往会在已有状态上自动继续向前发展，因此宏观调控需要特别注意节奏，具有前瞻性。“这就是说，调控不能急，要先稳一稳再说，一旦都看见通胀回落了再收手那就晚了”。

巴曙松也表示，由于CPI对GDP的回落有一定时间的迟滞，参考历次政策紧缩的经验和政策决策的惯性，政策制定者会确认CPI已经进入下行通道，才可能放松紧缩，这客观上使得政策的紧缩力度与节奏的把握存在明显偏差，经济容易出现下行幅度过大的风险。

而诸建芳对政策预期相对乐观，他认为，随着通胀压力的缓解，宏观政策将有微调，财政政策将有所放松，预算内资金的释放将较上半年增加，货币紧缩程度也将有所降低。

对此滕泰表示，流动性充裕与紧张将直接影响通胀预期，流动性充裕、通胀预期高企，股票作为良好的抗通胀类投资产品其引力就会加大，有助资金流入股市。不过从中国股市短短20年的历史看，通胀与经济增长没有与股市较为直接的相关关系，但从股市的直接推动力，即流动性指标看，其出现反转平均要领先股指4个月。