香港:阴晴未卜

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美国经济衰退阴云与中国宏观调控夹击下，香港是否做好准备？

进入2008年的首个月份，在美国经济阴云笼罩下，香港股市恒生指数连连暴跌，于忐忑中迎接着一个阴晴未卜的春天。

刚刚过去的2007年，回归十年的香港经历了期待已久的大牛市。恒生指数从2006年12月28日的20001.91点，跃升至2007年10月30日的31638.22点。恒生中国企业指数同期也跃升了万余点，至20400.07点。香港股市的总市值、总（单日）成交金额、股本证券集资总额、H股交易量等多项指标均创下了历史新高。

“中国概念股”持续前年的火热势头，依然是去年香港股票市场中的主题。赴香港上市的内地公司占香港股本市场总市值的权重，保持了连续九年增长的势头。同时，人们注意到，赴香港上市的内地企业大军中，出现了越来越多的民营企业身影。

但与此同时，随着“红筹回归”和A股融资规模的扩大，内地企业赴港上市的潮流有趋缓之势，香港的上市资源后续亦显紧张。

从去年11月延续至今的香港股市调整亦是跌宕起伏，反映出香港金融市场不仅对国际经济环境高度敏感，对内地政策的反应度也越来越强。此种背景下，香港力拓上市资源多元化、金融产品多元化，可谓“危”“机”并存。

将承办奥运会马术比赛项目的香港，正与北京一起紧锣密鼓迎接奥运，并打出了属于自己的口号――“We are ready!”(我们已经准备好了！）面对来自金融市场的机遇和挑战，香港是否也已做好准备？

上市资源匮乏挑战渐进

2007年全年香港新上市公司中有65％来自内地，占到IPO集资额的85％，反映出香港股票市场依旧是内地企业上市的热门之选。

去年香港股市IPO集资额最高的十大企业，内地民企占了一半，其中包括创下香港股市最大房地产IPO的融资记录的民营房地产企业碧桂园、路演期间提高了招股价区间的综合企业复星国际、继Google后全球IPO融资额最高的电子商务企业阿里巴巴及鞋业制造商百丽国际。

2008年间，以地产、零售连锁业企业为代表的民企，将是香港股市IPO的主力。已公开宣布上市计划的20多家企业中，就有广州的恒大地产、星河湾地产、重庆的龙湖地产等四家房地产企业。预计恒大地产IPO规模将达到160亿港元，零售企业ITAT集团的IPO规模将达到80亿港元，成为相关领域里的“排头兵”。

诚然，大批内地民企现身香港股市，为已经繁荣的香港金融市场带来了更多的投资机会；但是，2007年中国建行、中国神华和中国石油几只大盘股回归A股，使中国A股市场的光芒显然盖过了香港股市，成为全球资本瞩目的新焦点。

2007年在香港主板和创业板上市的公司总数为84个，比2006年的62个增长了三成半。但上市整体市场上缺乏“大象”级别的重磅项目。去年，港股IPO集资规模最大的是中信银行，集资规模达329.2亿港元，却只有2006年工行IPO的四分之一。以IPO集资金额总量来计算，去年香港在全球排名第四，比2006年后退一位；而去年上海交易所后来居上，排名全球第二。

去年12月，以“先A再H、H股定价高于A股”的方式登陆港股市场的中铁股份有限公司（香港交易所代码：0390，上海交易所代码：601390，下称中国中铁）备受注目，其上市模式据信将成为其他大型国企甚至民企所效仿的样本。

2006年9月8日，六部委“十号令”（《关于外国投资者并购境内企业的规定》）的颁布，几乎切断了中国企业通过新设海外SPV（特殊目的公司）实现境内资产境外并购和上市（即红筹上市）路径。随着有资格以红筹形式上市的公司数目日趋减少，尚未重组的大型国企项目也已经所剩无多。在可预见的将来，香港股市将面临上市资源匮乏的挑战。

2007年，香港交易所为了拓宽上市公司的资源，在内地和海外推广香港市场。其路演足迹遍布越南、泰国、马来西亚、哈萨克斯坦、俄罗斯、韩国、印度、新加坡、中国台湾、蒙古、日本、欧洲和美国。港交所行政总裁周文耀透露，去年的路演已经为香港交易所带来了500个潜在的上市公司。2008年，香港交易所将继续在全球展开上市推广活动。

“直通车”悬念

2007年8月，国家外汇管理局宣布，将以天津为试点施行境内居民个人可以自有外汇或人民币购汇的形式直接投资香港股票，即“港股直通车”政策。至去年11月初，国务院总理在外访时表示，出于对法规监管、股民教育、对香港影响以及保护香港股市稳定的四点考虑，“港股直通车”暂缓施行。由此，香港股市经历了2007年中最动荡的反应阶段。

自2007年四季度以来，港股的波动性进一步加剧。究其原因，既有股市步入高位后调整的内在因素，也有美国次贷危机深化带来的外来影响；既有港股直通车信号“绿灯转红灯”所产生的心理震撼效应，也有内地宏调政策不断出台“牵一发而动全身”的连锁反应。

随着市场气氛先热后冷，曾被投资者一致看好且有基础投资者入股的中外运航运、中国重汽不约而同地在上市当日跌破招股价，随后多只新股相继“潜水”，导致后上市的数只新股甚至因为市场反应冷淡而被迫将上市日期延后。这将无可避免地影响投资者对2008年新股上市的反应。

进入2008年以来，受对美国陷入经济衰退的忧虑加深、美国次贷危机日益明显化以及全球投资者风险偏好降低等因素的影响，香港股市已连续跌穿多个重要心理支撑关口。

1月22日, 受环球股市拖累，香港恒生指数跌2061点，创有史以来最大单日点数跌幅，是亚太区内当日最大跌幅。但摩根士丹利随后发表报告指出，经过目前的调整，恒生指数将在2008年年底之前重拾3万点的高位。

瑞信中国研究主管陈昌华认为，如果A股不出现大的问题，2008年，“港股直通车”放行的可能性很大。他指出，监管部门将对港股直通车的投资总额加以限制。瑞信报告称，为了进一步缩减人民币的流动性，2008年QDII的总投资额度，很可能从目前500亿美元的水平翻一番，至1000亿美元。“QDII额度虽然会提高，但是QDII产品实际上是否会得到投资者的追捧则要看市场的气氛。”陈昌华说。

此外，奥运之后的中国内地经济走势，也将对香港股市产生深刻的影响。毕竟，内地企业的市值已经占据了香港股市58％的份额。内地宏观调控政策也将对在港上市的内地银行、房地产股票产生直接影响。而内地高企的通货膨胀，持续上涨的油价和工资成本的上涨，将会对内地企业盈利带来负面的影响。

金融衍生品另辟蹊径

2007年，香港金融衍生品市场如火如荼。新上市的衍生权证总数6312个，是2006年的近3倍。衍生权证成交金额46939亿元，是2006年的2.6倍。按照2007年1月到11月证券化衍生产品的成交金额来计算，香港名列全球第一。

2008年1月，香港交易所宣布，将于今年内推出黄金期货及期权产品交易，并着手研究碳排放权交易。此外，在香港发展伊斯兰金融市场，也是港府2008年将着力推行的计划之一。

显然，监管者希望乘胜追击，继续发展衍生品市场。这一使投资产品多元化的努力方向固然可取，但实际交易量会有多大，则有待市场去检验。次贷危机的切肤之痛还没有消退，镜鉴之下，衍生产品的风险须受到监管部门和投资者的注意。

香港预计在今年三季度推出预托证券机制（HDR），主要意在吸引内地以外的企业在香港挂牌上市。此外，香港交易所将继续在内地和海外展开路演，争取更多的上市资源。除了继续挖掘中国红利，力争成为国外企业的“第二上市地”，已明显成为香港今后努力的方向。

但是，香港的目标是成为“中国的国际金融中心”。作别2006年的风光、2007年的牛市，面对上海、深圳奋起直追之势，香港的金融地位在2008年将面临不小的挑战。