上市公司如何提高市值溢价

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上市公司进行市值管理，寻求公司的市值提升，获得市场溢价，可以从主业溢价、管理溢价和投资者偏好溢价三个维度进行

两个世纪以前，亚当・斯密断言：最具生产力和创造力的公司将为股东创造最高的收益，吸引更好的工作人员，这些人员将更具生产力，进而增加收益――这本身就是资本市场配置资源效应发挥的秘诀所在。而破坏价值的公司将产生恶性循环，对于资源的吸引能力会逐步减弱，乃至逐渐走向消亡。

中国的上市公司是否能够顺应正在深刻转换的市场发展的要求，从原来的净资产管理，转向更为市场化的市值管理，将在很大程度上直接影响着上市公司发展的空间以及整个资本市场资源配置能力的改善程度。

市值溢价的形成途径

无论是发达国家还是发展中国家，其资本市场的发展历程都揭示了一个基本理念：上市公司必须要为股东创造财富。上市公司的一切经营行为，无论是投资、融资、再融资或是股利政策，等等；都必须围绕为股东创造财富这个核心准则来完成。

市值管理着重强调使企业的股价正确、真实地反映企业内在价值。也就是说，企业的流通市值增加是以其内在价值的发展为前提的，而不是依靠做假账、虚假信息等手段操纵的。比如通过“坐庄”、虚假资产重组等股价操纵方式也可以实现股价在短时间内迅速提升。事实表明，通过股价操纵实现的股价上升，必然是难以持续的。通过企业内在价值的提升，促进流通市值增加，同时从外部市场环境角度不断提高市场的有效性，才是市值管理的核心和关键。

市值管理，实际上也包含了上市公司与投资者之间的互动过程。即使是最完善、最发达的资本市场，投资者和上市公司之间仍然存在信息不对称问题。信息不对称导致投资者做出的投资决策并不一定真正反映上市公司内在价值，会出现偏差。因此，上市公司进行市值管理，除了要进行内在价值管理外，还必须进行投资者关系管理，通过透明的信息等手段，与投资者进行有效沟通，使公司价值获得投资者认同。

从上市公司内在价值角度进行上市公司市值管理，可以大致归结为主业发展和公司管理。上市公司投资者关系管理，其实质就是通过各种手段减少投资者与公司间的信息不完全，进而影响投资者行为，提高投资者对公司股票的偏好。

大致来说，上市公司进行市值管理，寻求上市公司的市值提升，获得市场溢价，可以从主业溢价、管理溢价和投资者偏好溢价三个维度进行。

主业溢价

主业溢价是资本市场一直关注和强调的专业化发展路径，是指上市公司通过主业发展，增强其内在价值，获得资本市场的认可，从而实现公司流通市值的增加。因此，上市公司进行主业溢价的管理，其核心就是要建立有竞争力的主业持续发展能力。许多上市公司在上市初期，往往是盲目的多元化经营的公司，在资本市场的投资者，特别是机构投资者的驱动下，才逐步转变为主业清晰、发展路径透明的专业化公司。例如万科、招商银行等公司就是明显的代表。

从全球资本市场的发展过程看，获得投资者广泛认同的上市公司，往往是那些业务结构简单清晰，投资者能够十分轻松把握，主业突出而且发展战略明确的公司，例如巴菲特所投资的可口可乐等公司。从中长期看，主业的持续发展能力是上市公司获得主业溢价能力的关键。

公司要建立持续的主业发展能力，前提就是精心的主业选择和定位。公司必须要明确该做什么，不该做什么。主业过多特别是各主业间相关性差，往往不利于企业集中资源做强主业，也会增大投资者对上市公司投资价值的认同难度。

管理溢价

上市公司管理水平可以影响公司对社会资本的吸纳能力，影响投资者对公司看好的程度和社会资本在公司内部的积聚程度。管理能力越强的公司，或者公司治理水平越高的公司，越是受投资者看好，其吸纳社会资本的能力越强，公司股票溢价能力就越强，市值就越大。这种由管理水平所引起的公司股价的增加和市值的增大，即为管理溢价。

管理是企业持续增长的根本，上市公司的管理水平必须要体现公司的持续发展能力，并能与公司的主业发展相协调和匹配。

至于公司治理带来的溢价，实际上是通过清晰透明的公司治理机制的设计，增强投资者对于上市公司整个运作机制的信心。大量的市场研究证明，投资者愿意为良好的公司治理支付溢价，这也就是我们所说的治理质量溢价。

股权分置的解决之所以带来治理溢价，十分重要的原因是非流通股与流通股利益的一致，使上市公司内部股东利益之间的冲突减弱，全流通带来的外部并购压力加大等因素都会成为上市公司改进公司治理的推动力量。

在股权分置条件下，由于无法通过股票交易直接从市场获利，非流通股股东(一般是控股股东)就会想方设法利用其手中的控制权为自己谋求利益。于是，大股东过度圈钱、违规造假、侵占挪用上市公司资产等弊病丛生。在统一的价值标准建立后，上述行为将直接导致非流通股股东资产更大的损失，这就从制度源头上制约非流通股股东损害流通股股东利益的行为。

在同一价值标准下，非流通股股东只有形成良好的自我约束机制，关注上市公司利润的提高、财务指标的改善，从而促使股票价格上涨，赚取更大的收益。

投资者偏好溢价

投资者偏好溢价是从投资者行为角度提出的，衡量公司流通市值受投资者行为影响而增加的能力。

资本市场上的投资者主要包括两大类，一类是机构投资者，另一类就是个人投资者。其中，机构投资者的投资导向可以对上市公司的市值管理起到很重要的支撑作用。在成熟的资本市场上，机构投资者是资本市场重要的参与者，是维护市场稳定的重要力量。机构投资者相对于个人投资者而言，更具理性，在资本市场上起着市场价格发现、引导甚至主导作用。因此，机构投资导向对于上市公司市值管理和投资者投资选择具有重要的标杆意义。

当然，机构投资者内部也可以细分为风险收益偏好差异很大的不同群体，上市公司迎合不同的机构投资者的需求，可以带来不同的市值波动效应。私募基金的偏好与共同基金就存在很大差异，不同的共同基金对于上市公司的期望也存在显著不同。因此，如何充分适应不同机构投资者对于上市公司的期望，成为上市公司市值管理方面的重要内容。

随着中国资本市场运行效率的不断提高，股票定价越来越趋于理性，市场定价也会日趋合理，股价变动对公司经营者的市场约束也会相应增强。具体而言，如果公司股价因经营原因持续下跌，不仅会影响公司的市场形象，增加公司再融资的困难程度，提高融资成本，而且会直接减少股东财富，同时也会给企业带来较大的外部并购重组的压力。

巴曙松　国务院发展研究中心金融研究所

副所长

经济学家给上市公司的建议

《新财经》：上市公司如何建立与自身相符的市值管理模式?

朱武祥：上市公司首先要明确自己的投资哲学和经营理念，要把自己的想法传递给投资者，让投资者知道企业的风格，进而让投资者选择你。

另外，企业也可以自己去找一些投资者。美国有专门的机构帮助上市公司寻找投资者，帮助上市公司进行投资者结构分析。按上市公司的经营情况，可以劝进或者劝退一些投资者，优化和调整投资者结构。财经顾问公司可以做，投行也可发做，这会形成一个新的行业。

股票市场对公司的市值会有高估和低估的情况。当市值畸高时，上市公司应明确自己的观点，或者直接提醒投资者自己的市值被高估了。这恰恰考验上市公司是持续经营还是短期的投机。欧美市场会利用投机性的高市值，高了就增发、配股、分拆，或者换股收购。

金岩石：不是要建立市值管理模式，而是必须服从，必须按照商品市场的规律来规范上市公司自身行为。尽管投资人并不直接参与管理，但投资人的选择决定着企业的价值，这就要求企业有严格的公司治理架构，严格的、完整的信息披露。

市值管理开始给企业的生产经营引入了一个新的周期，就是市场的心理周期。心理周期往往是非理性的。当一个市场走牛时，企业价值会被高估，市场走熊时，会被低估，于是市值与企业本身价值永远是背离的。由于其必须服从于投资人，而投资人又是非理性的，于是一个企业的市值和本身的价值就处于一个经常背离的状态。

这也考验上市公司的执行能力。其年初制订的计划，到年底能否完全履行兑现，就决定了经营管理层的去留，要用执行的数字、结果来回答投资者。计划没有执行到位就是违约，违约的结果就是解约。就会被投资者抛弃，投资者或者用手投票，或者用脚投票。

《新财经》：对于市值已经跌破净资产的公司而言，市值管理怎样操作才有可行性?如何进行市值管理?

朱武样：这要看企业的情况。如果这家企业确实没有前景，在走下坡路，企业已经承担不了投资者的厚望了，这样的企业退市都有可能。如果确实是企业的价值被低估，可以选择回购。如果既不想回购，又不想退市，可以在法规允许范围内，多披露正面信息，或者动用一些公关手段。未来这种问题会越来越多。

金岩石：这是净资产实与不实的问题。如果净资产不实，说明市场比企业聪明，反之，说明市场不理性。市值管理和净值管理的两个核心概念，一个是商品化企业，一个是非商品化企业。这是两个不同制度的产物。

《新财经》：上市公司有没有必要设立一个专门的市值管理部门，如何进行投资者关系管理?

朱武祥：投资者关系管理就是企业的大股东要找到与自己志同道合的投资者。如果找到志同者，双方就容易和谐，不容易产生争议，双方都基于长期就更容易沟通。否则，双方容易产生分歧、冲突，总体上会两败俱伤。

要想达成和谐就必须增加选择面，让投资者类型多一点。在国内，本土机构投资者影响力还不够，较多短视行为。如果机构联手，容易让上市公司陷入尴尬。解决这一问题，要进一步拓展机构投资者的风格和类型，类型多，就有更多的选择空间。以后一定会出现更多风格的基金。

金岩石：必须要建立市值管理部门，就像董事会设立董秘制度。要求能够有一个部门或者多个部门同时实现这一功能，区别在于是以部门的形式，还是以流程的形式实现而已。

现在，市场已经变成了机构投资者的天下。在维护机构投资者的时候，就像任何的商品生产者面临自己的大客户，要尽心尽力，诚惶诚恐。但如果机构投资者不能够行使自己的职责也会被淘汰。机构投资者要注意的问题就是自己的规范化，防止被其他竞争者淘汰。