明修“私筹”之路
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2005年9月9日，凯雷投资集团对太平洋人寿4亿美元的投资议案已经获得太平洋保险集团董事会通过，凯雷因此获得太保人寿24.975%的股权。这也是迄今为止中国最大的PE交易。另外，凯雷集团以3亿美元收购徐工机械85%的股权已接近落定，有望成为第一起国际并购基金获大型国企绝对控股权案例。伴随着这两起“超级”并购的尘埃落定，被业内人士称为“第三次浪潮”的私募股权投资进入中国达到了短暂的顶峰。
2005年8月26日，软银亚洲联合美国凯雷投资向顺驰(中国)不动产网络集团(China Real Estate Network Limited)投资4500万美元，在签约仪式上，顺驰(中国)董事长孙宏斌的兴奋之情溢于言表。但孙的喜悦并非仅仅是4500万美元，还包括整个过程的巧妙带来的得意：软银和凯雷为他和顺驰从中国资本管制高墙下打通了一条隧道。
正值理论界和思想界交锋改革之惑，社会各界质疑国有资产是否流失，私人股权投资已不再埋头进入中国，借助舆论造势，描画着动听的“中国故事”。它们看到了中国的制度缺陷、监管滞后和经济发展潜藏的巨大商业机会，以巨大的热情垂青着中国市场，他们希望利用自身掌握的资本和运用资本的技能，赚取中国经济转型中的“第一桶金”。
PE在中国
其实，这次的私募股权投资（Private Equity,以下简称PE）浪潮已经不能算是吃螃蟹了，早在十几年前，就已有两波资本流入中国。
一位低调的PE投资公司总裁向《首席财务官》介绍，“在1992年前后，大量海外投资基金第一次涌入中国。”当时中国恰恰处于1992年那个拐点上，像航天部等很多部委的下属企业急缺资金，因此海外投资基金大多与中国各部委合作，如北方工业与嘉陵就是如此。但后来由于体制没有理顺，很难找到外资眼中的好项目，而且当时既少有海外上市又不能国内全流通退出，外资一部分钱投出去后找不到出口，加之行政干预等原因，导致投资基金第一次进入中国以全面不成功告终，这些基金大多在1997年之前撤出或解散。
“而1999年以后大量投资涌向中国互联网，也就是所谓的第二次浪潮。”是次做前期小笔投资的VC们从中国赚到了钱，像华登国际、IDG风险投资等将中国与美国资本市场相结合的投资公司逐渐开始出名；同时，在硅谷神话的影响下，各地方政府开始成立地方性创业投资公司以扶持本地项目（以深创投为代表），但由于翘首企盼的中小企业板千呼万唤不出来，致使一大批投资企业无法收回投资而断链倒毙。
2004年以后，非VC的后期基金的成功案例慢慢开始浮现，鼎晖投资鹰牌陶瓷、南孚电池等，也就是现在的第三次资本浪潮。”在这次浪潮中，华平、凯雷等美国大型投资基金开始出名；2005年，大量并购基金开始进入，但外资眼中合格的项目并不充足，因此当供大于求的时候，这一波浪潮也就逐渐冷却。
如以狭义PE概念衡量(即把VC排除在外)，业内普遍认为1999年国际金融公司(IFC)入股上海银行初步具备了PE特点，不过,中国大陆第一起典型的PE案例，则被认为是2004年6月美国著名的新桥资本(New bridge Capital)，以12.53亿元人民币，从深圳市政府手中收购深圳发展银行17.89%的控股股权，这也是国际并购基金在中国的第一起重大案例，同时也藉此产生了第一家被国际并购基金控制的中国商业银行。由此发端，很多相似的PE案例接踵而来， PE投资市场渐趋活跃。
2004年末，美国华平投资集团等机构，联手收购哈药集团55%股权，创下第一宗国际并购基金收购大型国企案例；进入2005年后，PE领域更是欣欣向荣，不断爆出重大的投资案例，其特点是国际著名PE机构与国内金融巨头联姻，投资规模不断扩大。首先是2005年第三季度，国际著名PE机构参与了中行、建行等商业银行的引资工作，然后在2005年9月9日，凯雷投资集团对太平洋人寿4亿美元的投资议案已经获得太平洋保险集团董事会通过，凯雷因此获得太保人寿24.975%的股权。这也是迄今为止中国最大的PE交易。另外，凯雷集团以3亿美元收购徐工机械85%的股权已接近落定，有望成为第一起国际并购基金获大型国企绝对控股权案例。
此外，国内大型企业频频在海外进行并购活动，也有PE的影子。如联想以12.5亿美元高价并购IBM的PC部门，便有三家PE基金向联想注资3.5亿美元。此前海尔宣布以12.8亿美元，竞购美国老牌家电业者美泰克(Maytag)，以海尔为首的收购团队也包括两家PE基金。
目前在国内活跃的PE投资机构，绝大部分是国外的PE基金，国内相关的机构仍非常少，只有中金直接投资部演变而来的鼎晖(CDH)和联想旗下的弘毅投资等少数几家。这一方面由于PE概念进入中国比较晚，另一方面PE投资一般需要雄厚的资金实力，相对于国外PE动辄一个项目投资几亿美金，国内大多数企业或个人只能自愧不如，鲜有能力涉足这个行业。
真正的热潮还未到来
根据普华永道与3i公司的数据，1998年到2003年，全球私人股权投资机构累计融资约9010.9亿美元，累积投资额仅为6831.1亿美元，还有2179.8亿美元在寻找出路。2004年亚洲私人股权总投资额为116亿美元，有意在中国内地投资的募集基金总额超过30亿美元。2005年上半年，以亚洲为主的新兴市场已出现15只私人股权基金，每只规模都超过10亿美元。
有观点认为，私人股权基金呈现“过度”迹象。这个判断得到华平董事总经理孙强的认同，他说：“目前是声势大，雨点小，没有项目，一些基金自然就退却了。” 有业内人士认为，个别基金或个案确已呈现过热现象，一些中小基金，尤其是“机会”基金，没有行业的长期积累，如何消化项目是个问题。他指出，现在基金是以年回报率来计算投资业绩，如果比较投资个数的话，成绩单可能就会改写。
但更多受访的从业人员否定了这一判断。某国际基金资深人士说：“真正的热潮还在后面，中国转折时期的机会是历史性的机会，谁都不想轻易错过。”来自上海的一位资深投资人士说：“这仅仅是预热状态，热潮还未开始。” 枫谷投资合伙人曾玉说：“像凯雷、华平这样在美国排名前20位的公司来到中国的寥寥无几，真正有底气的公司还在观望，这个行业的高潮远远没有到来。”
有本土资深市场人士透露，“资源是无限的，关键是建立获取资源的模式，海外私人股权投资在这方面还有欠缺，尚属于原始的、乱撞的阶段，与本土的做事方式还不能兼容。”该人士认为，外来者能否站住脚，关键在于其调动资源的能力、整合资源的能力和资源落地的能力。
从徐工交易的敲定，我们已经看到，真正的实力投资公司在处理政府关系、带动相关资源和把握交易细节上，展现出了更加灵活的商业技巧和坚韧的耐力，面对中国市场错综复杂的关系，其完成交易的想像力和突破能力已经提高到新的层次上。
凯雷集团亚洲基金联席主管杨向东介绍，目前，凯雷投资在亚太区(包括日本)共有四只基金，规模达19亿美元。其中凯雷亚洲合伙人基金成立于1998年，也是这次投资徐工科技公司的基金，该基金作为企业收购基金，规模约为7.5亿美元。在创投和房地产市场的投资大约2亿美元，再加上本次投入的3.75亿美元，凯雷在中国的总规模已经相当可观。
就在凯雷异常活跃于中国收购市场时，刚刚离开软银亚洲的黄晶生在上海忙于BAIN CAPITAL上海办事处的筹备工作。这家位列美国前十名的私人股权投资公司，因参与海尔收购美泰而被国内传媒知悉。
一位资深投行人士说：“不但基金蜂拥而至，同时，有许多国外企业等着国内企业买他们旗下的‘二手货’。”而国内企业与私人股权投资联合完成海外收购已逐渐成为一个模式，典型的案例是，2002年11月，网通、新桥和软银亚洲联合收购亚洲环球电讯；2005年，GA、TPG和新桥投资联想助推其收购IBM的PC资产。走进来，送出去，都已经牵扯上PE的身影。
如何找到私募股权投资
全球十大收购投资公司中，仅有排名第二的华平创司和第三的凯雷投资集团对中国进行了直接投资。排名第五的德克萨斯太平洋集团对中国市场并不热情，其创始人兼合伙人戴维・邦德曼认为，中国不会在短时间内给他的投资者带来利润。
“现在的中国有点像过去的欧洲，但是情况已经发生了变化。”邦德曼在2004年2月的一次发言中说。
对于外国投资者来说，信息匮乏是中国公司目前难以逾越的鸿沟。“在这里，几乎不可能获得信用方面的信息，同时也没有综合数据库可以显示那些悬而未决的公司案。”卫贤咨询公司（Hill& Associates）的高级经理说。
“投资者很难找到有价值的项目，而有资本需求的公司也很难找到投资者。”由于市场并不完善，缺乏有效的监督机制，更无法做到透明，“因此投资者与融资企业之间需要一个沟通的桥梁，他们既可以找到投资基金，又要寻找到缺钱的企业，因此是投资-中介-融资这个产业链中最累的一个环节。”某PE基金总裁说道。
这个产业生态链催生了一批没有太多钱但又熟悉投资行业且广有人脉网络的中介，目前在国内大多数时候都是由咨询公司、小型投资银行充当这个角色。有的稍有实力的中介也会尝试着投资一些规模较小的项目。
枫谷投资就是一个类似的角色，他们连接着投资者与企业。因为其主要关注创业公司和天使投资，因此，枫谷投资会定期举办一些创业和投资人沙龙，邀请一些经过筛选的公司和投资人参与，促进其沟通。
每个行业都有其内定的圈子，投资基金也一样，只是这个圈子相对来说较为封闭和保守，外人难以窥其究竟。据说，在北京私募股权投资圈内真正有决策权的不会超过十个人，但却决定着数十亿美金的去向，他们会不定期地聚会，交流一些投资心得和行业信息。
相信每一个需要融资的企业都渴望参与这样一场盛宴。但是由于投资基金人手相对较单薄，因此很少有机会直接参与投资人会议。企业要想找到投资公司，更多的是通过身边有可能的中介机构。
另外，中国的第三方监管相对薄弱，信用体系不完善，因此投资基金对目标项目的了解渠道也太少，仍然需要倚靠中介。
当然，与过去相比，现在的投资者可以获得更多的信息。“中国公司变得越来越透明”,上海资信公司综合业务部经理冯晓说，“人们可以获得各类上海公司包括私营企业、国有企业和公众企业的信用信息。中国也正在建立一个全国性的信用系统。”
尽管如此，贝克・麦肯思律师事务所的北京合伙人何炳康表示，中国在管理国外投资方面的法律仅有25年的历史，而且在并购方面的重要立法甚至还不到两年，“法律框架是非常完整的，但仍然有很多地方是未经检验或者不清晰的。”
PE的投资哲学
国内的企业投资项目，他们都会要求控股，以达到合并财务报表的需要。殊不知，虽然对企业的控制力加强了，但是企业的经营管理人员没有足够的经营压力和激励机制，经营效果反而不佳。
私募基金一般情况下占有公司股份不超过30％，他们只需要在董事会占有一席之地，但是要求拥有一票否决权，这就意味着他们不想参与企业的日常经营，但是希望严格控制企业的发展方向。事实上，由于私募基金的人员少，尤其是合伙人这一级别的人员很少，所以他们很少有时间去干涉企业的日常经营管理。据统计，平均每一个合伙人每周只有几个小时的时间可以去监控已经投资的项目，所以从他们的投资哲学看，他们希望管理层承担足够的压力去经营，同时也给予管理团队更多的激励政策。
私募股权投资基金投资一个项目的风险50％以上可以通过投资前的评估和尽职调查找出来，除了几个有限的特例，他们很少在企业的发展初期就开始投资，但这时候主要就看管理团队的素质。
“在挑选项目时，首先看行业，再看产品或服务，最重要的就是看被投资人是否可以信任。”原凯雷投资中国副总裁甘剑平这样介绍他的投资经验。
私募股权投资基金一般在企业进入高速成长期和扩张期时进入公司，通过提供企业发展必要的资金和必要的增值服务，他们会在企业上市后退出套现，因此不会过分关心企业或者产业的长期发展。
国内企业投资项目是实业投资和产业投资，而私募基金投资项目一般只是金融投资，注重的是未来的投资回报。国内企业投资项目的目的是通过控制优质企业进行资本放大，便于资本运作和市场运作，经常利用优秀企业进行融资担保，为企业未来发展带来很大风险；私募基金投资企业的目的很纯粹，是通过投资高成长性企业，推动其快速上市，实现投资的退出，以实现高额回报。
所以尽管国内企业投资项目失败率高，而私募基金投资项目，尤其是投资处于成长期项目的那些基金，很少有失败的，年平均回报率高于20％，甚至超过30％。有些顶级的基金号称百分之百成功。
私募基金看一个行业是否具有投资价值，是看这个企业在所在的领域和市场内是否处于产业发展Ｓ曲线的高速发展期。如果是太早，则整个行业还没有起来，风险太高；如果处于后期，市场没有成长性，利润很低，几大巨头占据了主要的市场份额，企业之间更多的是兼并和收购。