谈创业板产品创新

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自1990年底，上海和深圳证券交易所建立以来，我国资本市场走过了18年的发展历程。我国资本市场从建立之日起，在发展主板市场的同时，就一直在不断地探索和推出创新产品，如已经建立了深圳中小企业板、建立了代办股份转让市场、推出了LOF、ETF、企业资产证券化产品以及权证。但随着我国资本市场不断向纵深方向的发展，随着经济环境的变化，我国资本市场在产品创新方面表现不够理想，交易品种比较少，市场规模不够大，体系显得比较单一，与发达国家及一些资本市场发展较好的新兴国家的资本市场相比较，尚有较大的差距。资本市场的成熟是与产品创新紧密联系在一起的，西方发达国家成熟的资本市场还必须通过不断地推出产品创新来进一步完善市场体系，不成熟的资本市场更需要通过不断地进行产品创新来完善市场体系，提高资本市场的成熟水平。我国资本市场在已经推出的创新产品的基础上，还需要推出创业板。

一、推出创业板的必要性

（一）实现国民经济战略发展和结构调整的需要

从实现国民经济战略发展的目标来看，中国推出创业板是非常必要的。创业板的推出，是改革开放以来中国经济稳定健康发展的必然结果和客观需要。一方面，中国已经涌现出大批成长性中小企业和高新技术企业，它们生机勃勃、充满活力，这是中国经济20多年持续发展的结果，为创业板的推出奠定了坚实的基础，为创业板市场的发展开辟广阔的空间。另一方面，中小企业和高新技术企业又是中国经济持续发展的支柱力量，创业板市场以其独特的优势，可以打通中小企业融资渠道，实现科技与资本的最佳结合，也是落实党的“科教兴国”战略，为中国新的经济增长点输血补气。要保持国民经济持续稳定增长发展和提高在国际竞争中的地位，就必须加快产业结构调整和升级换代，提高国民经济的整体素质，而要实现这一点，建立创业板市场至关重要。

（二）发展高新技术产业和风险投资的需要

推出创业板，有利于促进我国的高新技术产业和风险投资的发展，实现高新技术产业、风险投资与创业板市场的良性互动发展。要促进高新技术产业的发展，必须有风险投资的进入；风险投资要进入风险较大的高新技术产业，必须先要有一个成熟、有效、完善的风险投资的退出机制和退出渠道；要建立风险投资的退出机制和退出渠道，必须先有一个为此服务的、充满活力的创业板市场的存在。创业板市场以其自身的资本性质和结构，能够为技术发明和创新提供长期直接融资，最大限度地分散风险，满足高新技术产业发展的需要。

（三）完善市场体系、健全市场功能的需要

社会经济的发展是分阶段、有层次的，企业的经营和发展也是分层次的，社会经济发展的内在层次在客观上要求实体经济的支持体系――资本市场体系具有一个完整的内在层次结构。不同层次的市场服务于不同的企业，满足不同的资本供给与需求：主板市场主要是为较大型的成熟企业融资提供支持；而创业板市场则为成长潜力较大，但规模不足的中小型企业融资提供服务。由此可见，创业板市场是完善资本市场体系的一个不可缺少的重要层次。

（四）与国际资本市场接轨的需要

从发达国家和一些新兴国家资本市场的发展来看，创业板的建设，扩展了资本市场，完善了资本市场的功能，有效地促进了各国经济的发展。创业板已经被证实是成熟的资本市场不可或缺的产品，如美国的纳斯达克市场、英国的可供选择的投资市场（AIM市场）、日本的东京证交所创业板市场。前几年，我国一些中小企业和民营企业由于不能达到主板市场上市的条件，本国资本市场又缺乏创业板市场，便去美国纳斯达克市场上市。这既不利于本国中小企业和民营企业的发展，也不利于我国资本市场的成熟。创业板是一个支持技术创新的市场，也是一个弥补资本市场结构缺陷和功能缺陷的市场；从更高的角度来看，它还是一个从整体上引领中国资本市场真正走向市场经济并与国际惯例全面接轨的市场。

二、推出创业板的条件基本成熟

（一）资金充沛、上市资源多

20世纪90年代以来，我国国民经济保持持续快速健康增长的良好势头。从宏观经济上看，2007年我国的GDP达到了24.66万亿元，按可比价格比前年增长了11.4%，国民经济的持续增长为创业板推出提供了稳定、良好的经济和社会环境支持；从投资资金状况看，截至2007底，我国居民储蓄额已经突破15万亿元，社保基金总额在2007年底已经达到2827多亿元，这表明我国创业板市场已经具备良好的投资资金来源。经济的快速发展催生出大量的成长型企业，为创业板市场的推出奠定了基础。2005年深圳证券交易所对15000家科技型中小企业进行了实证研究，研究结果表明：我国科技型中小企业群体在国民经济中占有重要地位，科技含量较高，是科技创新的重要力量。从我国科技型中小企业所代表的中小企业整体素质看，其市场风险并不显著高于现有证券市场，我国已具备建立创业板的市场基础。

（二）中小企业板的发展积累了丰富的经验

资本市场的产品创新必须要按照经济发展的内在规律进行，不能盲目推进，否则就会破坏资本市场的健康发展，甚至还会中途夭折。我国资本市场在产品创新方面已经有过这样的教训，如“3・27”国债期货事件。1992年，我国在证券市场上推出了国债期货交易，但在1995年3月27日，发生了“3・27”国债期货事件，1995年5月17日中国证券监督管理委员会下文暂停全国的国债期货交易。到目前，中小企业板已经经过了3年多的运作，发展的很顺利。实践证明，中小企业板的运作实践积累了市场交易、监管等丰富的经验，为推出创业板市场的建设积累了有益的经验和创造了良好的条件，使创业板推出的酝酿更加清晰。如创业板上市对象的定位、发行制度、上市制度、交易规则、信息披露制度和企业诚信体系建设等更加明确。

（三）法律法规、制度和监管的完善提供了保障

《中小企业促进法》的实施，《公司法》、《证券法》的修订，《国家中长期科学和技术发展规划纲要》及其配套政策的实施，《创业投资企业管理暂行办法》的颁布，2007年8月22日《创业板发行上市管理办法》（草案）获得国务院批准，这为创业板的推出提供了必要条件。新修订的《公司法》、《证券法》已将发行上市条件降低，同时对股权激励、无形资产出资折股等做出了比较宽松的规定，为设立创业板市场奠定了法律基础；股权分置改革的成功，消除了制度的瓶颈，为创业板的顺利推出创造了良好的市场环境。中国资本市场现已进入了新的发展时期，现在资本市场已经处在一个新的市场生态环境中，我国证券监管模式已由集中监管逐步向分层监管转变，由单一监管向多元化监管转变，建立健全了与资本市场发展阶段相适应的监管方式，提高了监管效率。市场监管手段和监管水平的提高为资本市场创业板产品创新的推出提供了重要保障。

（四）具有良好的国际创业板的发展环境

前几年美国纳斯达克指数一路下跌，美国的资本市场经历了网络泡沫破灭，但市场并没有崩溃，这说明美国的创业板有强大的生命力，现在美国的纳斯达克市场已经发展到相当高的水平了。2000年3月，香港创业板市场平均市盈率为226倍，8月降至140倍，2001年3月再降为37倍，目前仅为30倍。近几年海外创业板市场出现了回稳的迹象，指数平稳运行，交易量稳中有升，市场规模继续扩大，也说明创业板有强大的生命力。国际资本市场创业板的健康发展为我国推出创业板有积极的影响，很多国家也正在完善创业板市场运作机制，这为我国创业板市场的平稳推出提供了良好的国际市场环境。

三、创业板市场建立的对策思考

（一）创业板市场总体的设计框架

借鉴国外建立创业板市场成功经验，我国创业板市场总体的设计框架应该是:上市交易所为深圳证券交易所；上市主体为高科技创新企业；上市股本全额流通；上市条件比主板市场有所降低；信息披露更加严格；市场准入实行核准制，发行申请实行保荐人制度；市场交易采用无纸化的电脑集中竞价方式；市场原则为公开、公平、公正和诚实信用；市场监管组织为中国证监会及其派出机构；市场定位是有中国特色的创业板市场，是主板市场的补充和功能的拓展。

（二）建立创业板市场的步骤

创业板建设要根据我国经济发展和资本市场发展的实际情况，同时吸收海外创业板经验，以市场化为基本取向，参考国际化原则规范运作。根据创业板建立的国际经验与我国的国情，我国拟建立的创业板市场应分三步走:第一步，先采用附属市场模式，在深圳证券交易所附设一个创业板市场，利用现有条件及设施，满足企业上市交易的需要，这在创业板市场的试验阶段是较为有效的。创业板刚刚推出的时候，中小企业板有保留的必要性，因为中小企业板主要是突出企业规模较小和企业创建，主要是解决中小企业融资的问题，而创业板除了要突出企业规模较小和企业创建外，还强调企业的科技含量和风险投资，侧重于高科技企业。第二步，将两个上市基准完全相同，运作环境大致相当的深、沪两个交易所进行整合，把深交所并入上海证券交易所，使上交所成为全国性的主板市场。第三步，将深交所建设成创业板市场，成为一个相对独立的、电子联网交易的新市场。按照这样的步骤建立创业板，可以缩短创业板市场的创立时间，节约现有资源，使其具有现代交易市场的高档次性和先进性特征。

（作者单位：福建商业高等专科学校经济贸易系）