绩优魏桥 第3期

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不久前公布的2006年中国制造业500强中，魏桥集团以355亿元的销售收入排名第34位。

山东魏桥创业集团1989年进入棉纺领域发展至今，凭借外向型发展和集约型发展战略，实现了跳跃式增长。目前，集团总资产360亿元，是一家集棉纺织、染整、服装、家纺、热电于一体的特大型企业和世界最大的棉纺织企业。集团拥有的700万纱锭，50000台织机，15万名职工(其中魏桥纺织13万人)的生产能力令人咂舌。近两年，集团销售收入均在300亿元以上。

2003年9月魏桥创业集团控股子公司魏桥纺织在香港成功上市，目前累计融资39.38亿港币。在资本市场的成功运作，为企业持续发展提供了强大的资金储备，企业的技术水平和产品竞争力不断提升，成为全国最大的无结纱、精梳纱和无梭布织造基地。凭借着集约化发展战略，集团在产能快速扩张的同时，其装备水平已经达到上个世纪90年代后的国际先进水平，企业无卷化率比重达70％，自动络筒比重90％，无结纱比重100％，精梳纱比重85％，无梭布比重70％。企业技术水平和产品品质远远高于国内同行业平均水平。

资本成就大业

魏桥集团起家于山东省邹平县供销社所属的一家棉油加工厂，最早仅有60多名职工。1986年当年建厂当年实现利润25万元。25年后，创始人张士平将魏桥发展成全球最大的棉纺企业。

1989年魏桥涉足棉纺时，全国棉纺织市场刚刚转入买方市场。但恰在这年，魏桥建成万吨纱锭，之后又筹资6000万元建成3万多枚纱锭的棉纺厂和336台织机的织布厂，到1992年企业年利税已达1260万元。1993年到1997年棉纺织市场两次跌入低谷，全行业连续亏损6年，但这一时期魏桥先后投资3.3亿元，使棉纺织能力扩大到28万锭。1997年亚洲金融危机爆发时，魏桥利税已突破1.5亿元，比1992年增长10倍多，年均增长64％；出口创汇年均增长82.7％。到1999年兼并滨州一棉时，已拥有纱锭33万枚，一跃成为全国最大的棉纺织企业。随后魏桥在5年内投入170亿元，将纱锭从33万枚增加到500万枚，织机从4000台发展到42000台。

更让人称奇的是，生产能力的猛增不仅没有把魏桥拖入滞销困境，反而带来各项指标年均50％以上的迅猛增长。1997年到2003年，魏桥出口创汇年均增长71.5％。到2004年集团销售收入已达231.25亿元，各项指标连续7年稳居全国同行业首位，并跻身中国工业企业百强、中国出口企业百强和全球最大棉纺企业。

当然，张士平20余年辛苦也得到了丰厚的回报：2003年9月，魏桥将其纺织业务，即魏桥纺织在香港上市时，张士平及一双儿女张波、张红霞获得了约8％的股份(三人至今分别以个人名义持有约520万股、1293万股、1770万股)，按2006年9月12日收盘价9.14元/股计算，张家直接持有的股票市值超过了3.2亿元。此外，魏桥管理层还持有母公司魏桥集团部分股权。

由一家不起眼的小厂发展成“航母”级纺织企业，魏桥集团发展路径堪称奇迹：

2002年销售收入60亿元、利润5亿元；

2003年销售收入114亿元、利润8.56亿元：

2004年销售收入231亿元、利润15亿元；

2005年销售收入355亿元、利润21亿元。

2006年上半年，公司营业额达92.64亿元，同比增长34％；纯利润6.005亿元，同比增长27.3％；

如此快速膨胀背后，需要的是持续的大规模投资。也许在张士平看来，最好的发展方式就是不断追加投资。自1988年投资1000万元兴建棉纺厂始，魏桥的投资就连年爆发式增长。决定寻求上市之路也来源于魏桥庞大的资金需求。2003年9月，魏桥集团将魏纺在香港上市，募集资金24.5亿港元；随后2004年5月和2006年3月两次在香港增发配股，分别融资6.53亿和8.29亿港元。累计融资39.38亿港币。

其实从1981年起步之初，魏桥始终都在面临资金紧缺的问题。当时国家对固定资产投资控制得紧，缺少政策支持。上马榨油厂时靠职工集资10万元买了两套榨油设备；到上马毛巾厂时职工又集资89万元买了52台织机。这点钱数目不大，但对只有几十名职工的小油棉厂来说，却是职工的全部家底!今天更多的人并没有看到当年魏桥在建设初期面对的资本窘迫。

1992年下半年，国家采取了适度从紧的财政金融政策。正当不少企业对资金一筹莫展时，魏桥却通过巧借外力打开资金通道，先后开工合资企业8家，不但直接利用外资，而且提高了技术档次，拓展了国际市场，并将魏桥的产业链条延伸到色织、印染、服装等深加工领域。

魏桥与银行的良性关系也决定了魏桥在资本运作方面的通畅。这同样离不开胆识。兼并滨州一棉时，此前两年滨州一棉合并亏损额高达6000万元，拖欠贷款达3800万元。魏桥将滨州一棉银行债务全部承揽下来，兼并当年盈利2000多万，次年盈利4000万，魏桥由此赢得了银行的信任。在很多决策上，张世平表现出高超的决策力，资本支撑决策推行，成功决策造就资本市场美誉。人们常常会热衷谈论张世平的胆识勇气，其实除了胆识，张世平身上明显的山东人特有的仁厚信诺总是在关键时刻发挥作用。

2003年10月以来，国家开始抑制局部投资过热，这是魏桥进入棉纺织领域以来遇到的第三次宏观紧缩。但当年9月魏桥股票已经在香港成功上市。其中仅摩根大通持股比例就高达12.49％。一系列努力不但使魏桥纺织配售获得13.8倍的市盈率，而且直接推动了国际银团的长期再融资贷款。

近百亿负债

魏桥纺织2006年上半年数字看，整体毛利率由去年同期的17.3％降至15.5％。 董事会主席张红霞对此表示，毛利率有所下降是因为公司增加了在设备上的投资，且有些设备尚没有完全投入使用。同时，公司在销售业务上也进行了一些调整，譬如减少了高档棉纱的销售。

对魏桥这份成绩单，证券公司给出的是不同解读。中银国际分析人员认为“低于预期”。考虑到公司毛利率下降及利息成本增加等因素，中银将魏纺2006、2007年的盈利预测分别下调了9％，并给出了魏纺“落后大市”的评级。此前香港著名证券公司京华山也将魏纺评级由“持有”下调至“卖出”，因为担心其销售成本、营运费用和财务成本大幅上升，且库存和应收账款增加。

魏桥在2006年业绩说明会上曾透露，2006年资预算为30亿元人民币，上半年已投入了13亿元；8月份，魏纺刚刚获得2.8亿美元银行贷款，其中1.6亿美元用以偿还旧债，6000万美元用作资本开支的经费，余额作营运资金。

魏桥2006年上半年的财务成本为3.29亿元，激增了72％，原因是融资量加大。截至2006年6月30日，魏纺的负债(包括银行贷款及长期应付账款)共计96亿元，负债率为57.1％。 中银国际认为，负债率较高及全球加息的背景，将限制魏纺从股市进一步融资的能力，也抑制了公司降低利息成本的空间。但这样的声音并没有影响证券市场对魏桥的普遍追捧之声，关键在魏桥运营状况稳定。目前魏桥棉纺领域技术进步与规模并举地快速发展，实际作用是在带动棉纺全行业实现转型。“航母”量级的魏桥2006年出现的高负债率不具备被质疑的条件。

作为母公司的魏桥集团，在将纺织业务打包上市之后，2005年又将热电厂作价30亿元注入上市公司，现在余下的主要资产便是氧化铝业务。继2006年5月份第一条40万吨/年的生产线投产后，最近魏桥氧化铝厂第2至4条生产线也已开始试车运行，届时产能将达到160万吨/年。而这个数字将超过中铝山东分公司现有的120万吨产能。

纺织、电力、氧化铝三个板块同时推进，注定了2007年魏桥行业绩优股的位置不可动摇。

相信魏桥2006年数字高负债率只是暂时的，超过一半以上的投入是用于纺织主业，其实这正是在做行业期待企业所做的事情。结构调整，装备提升，品牌创造，未来的魏桥创造的是资本时代资本运作与传统产业联姻的神话。