特变电工资本结构与资本效率研究

开篇：润墨网以专业的文秘视角，为您筛选了一篇特变电工资本结构与资本效率研究范文，如需获取更多写作素材，在线客服老师一对一协助。欢迎您的阅读与分享！

【摘要】特变电工股份有限公司（以下简称“特变电工”）和我国大部分企业一样不符合优先偏好内部融资，其次是债务融资，最后才是股权融资，即所谓的“优序融资理论”，本文通过分析1997-2009年特变电工融资方式和资本结构，并用EVA指标分析了资本效率，研究发现：特变电工在的以债务融资为主，其次为内部融资，最后为权益融资的融资选择下所形成高负债、低收益的资本结构，并且EVA有着先下降后上升的U型变化趋势。

【关键词】特变电工股份有限公司；融资方式；资本结构；资本效率；EVA

一、前言

企业从不同筹资渠道和用不同筹资方式筹集的资金，由于具体的来源、方式、期限等的不同，形成不同的资本结构。资本结构指企业各种资本的构成及其比例关系。企业的资本结构都是债务融资（债务资本）和权益融资（权益资本）的组合。企业如何选择的最佳的融资方式使得资本结构进一步优化，并能够使得企业资本效率达到最大化依然是众多学者研究的课题。

融资方式指企业筹措资金的具体形式，从来源上可以分为内源融资和外源融资。内源融资是将本企业的留存收益和折旧转化为投资的过程。内源融资不需要实际对外支付利息或者股息，不会减少企业的现金流量；同时，由于资金来源于企业内部，不会发生融资费用，使得内源融资的成本要远远低于外源融资。外源融资是指吸收其他经济主体的储蓄，以转化为自己投资的过程。又可分为权益资金融资和负债资金融资两种方式。

针对于我国上市公司，有研究学者认为，我国上市公司的融资选择不符合优先偏好内部融资，其次是债务融资，最后才是股权融资，即所谓的“优序融资理论”。我国上市公司都严重依赖于外部筹资，内部筹资所占的比重平均不超过5%；而在外部筹资中又明显偏好于权益筹资，举债资金来源在样本公司中不超过权益筹资的70%。目前我国上市公司融资顺序为：股权融资、债务融资和内部融资；在债券融资中，公司会优先选择短期负债，其次才是长期负债。本文认为，不论选择什么样的融资方式，配置怎样的资本结构，只要企业的资本效率是有效的，并能达到企业最求的目标价值，这样的融资方式和资本结构就是最合理的。因此研究合理的资本效率评价模型才是学者们进一步完善和突破的。

通常，评价上市公司资本效率的指标有股收益、净资产收益率、主营业务利润率、总资产收益率、投资收益率等。但是这些传统业绩衡量指标的计算没有扣除公司股本资本的成本，因而单纯根据传统指标无法准确计算上市公司为股东创造的价值的数量。其结果是，公司在追求传统指标最大化的同时，可能会偏离“为股东创造最大价值”的目标，这是传统指标的缺陷。

经济增加值（Economic Value Added，简称EVA）指标是在克服传统业绩衡量指标缺陷的基础之上产生的，它等于公司税后净营业利润减去全部资本成本后的净值。这里所指的资本成本不仅包括债务资本的成本，而且包括股本资本的成本。当公司的税后净营业利润超过资本成本时，EVA为正，表明公司的经营收入在扣除所有成本和费用后仍然有剩余，这部分剩余收入的所有权是属于股东的，因此，当EVA为正时，上市公司为股东创造的价值增加，公司的价值上升；反之，如果EVA为负，说明公司经营所得不足以弥补包括股本资本成本在内的全部成本和费用，从而使上市公司为股东创造的价值减少。这样，某些在会计报表上体现为盈利的公司的EVA也可能为负。

结合以上分析，本文以经济增加值（EVA）指标为基础，以特变电工股份有限公司（以下称：特变电工）为例，分析其融资方式、资本结构下的企业资本效率。

二、特变电工融资方式和资本结构分析

表1数据显示，特变电工负债比例从1997-2003年有一直升高的趋势，2003年后从69.6%下降到2009年的52.5%。从负债结构看，短期流动负债比率在多数年份呈现出很高得比率，显示了高流动负债比率的特征，这主要是由于其净现金流量不足，导致公司使用过量的短期借款。这虽然为企业发展提供了大量的流动资金，但同时过度使用短期债务融资也会加大公司的财务风险和短期还债压力，从而影响企业的投资活动，减弱企业的融资能力和盈利能力。

从图1可以看出，特变电工自1997年6月股票发行上市一来债务融资占的比重维持在70%以上，并且2003年后有略微上升。1998年后内部融资稍高于权益融资。可见特变电工的融资方式首先以债务融资为主，其次为内部融资，最后为权益融资。特变电工的融资方式符合我国大部分上市企业的融资方式，与西方发达国家的“优序融资理论”恰恰相反，融资首先以外部融资为主，而内部融资相对偏低，从1997-2009年数据看只占所有融资的14.51%。

众所周知，融资方式的选择将会影响企业的资本结构，特变电工在这样的一种融资方式下所形成的资本结构变化如图2。流动负债比率是指企业流动负债占负债总额的比例。研究表明，流动负债可以缓解企业发展过程中流动资金不足的问题，并且与长期负债相比，短期负债成本较低。但是，过高的流动负债水平不利于上市公司融资能力的增强，从而导致上市公司的信用风险和流动性风险增大。特变电工的流动负债在2000年降到了50.68%以外，其余年份都保持了比较高的水平。从1997-2009的资产负债率看，资产负债水平在45%-70%之间，但是发现负债率越高净资产收益率和资产收益率越低，高负债没有带给企业更好的收益。这和企业近几年的规模扩张有直接的关系。

通过所得数据，计算处理后得到图3，可以发现特变电工EVA值从1999年后出现下降，到2006年后下降停止，开始上升，到2009年已经达到7.85亿元。2000-2007年，由于这段时间内，企业借着上市后充裕的资本进行公司规模扩张、投资。致使出现EVA负值。但从2007年后特变电工的经营收入在扣除所有成本和费用后仍有剩余，其对于股东和公司创造了巨大的财富，也可以说从2007年后资本效率有越来越高的趋势。

四、结论及建议

结合以上分析可以得出以下结论：特变电工在的以债务融资为主，其次为内部融资，最后为权益融资的融资选择下所形成高负债、低收益的资本结构，并且EVA有着先下降后上升的U型变化趋势。从融资主体角度来说，特变电工应明确企业要谋求长远发展，应该注重自己“造血”而不是外部“输血”。内源融资是企业发展与壮大的最基本保障。内源融资能力就是企业在不断将自己的储蓄转化为投资的过程中，将其所获得的收入和利润重新投入到企业生产经营过程中，参加资金再循环的能力，它主要决定于企业的利润水平、净资产规模及相关的财务政策（如留存收益政策、折旧政策）等因素[6]。特变电工必须建立有利于其自身资本积累的税收和适合企业现状的融资方式等财务制度。这样可以使得公司在提高经营效率的基础上积极的进行内源资本的积累，增强自身的实力。从流动负债看，流动负债比重过高，尽管会在一定程度上降低融资成本，但必然会增加短期偿债压力，从而加大了财务风险和经营风险，对企业稳健经营极为不利。

参考文献

[1]张燕.上市公司资本结构与融资行为研究[J].财会通讯(学术版),2006(11):31-44.

[2]张人骥,况成友.发展中国家公司资本结构的比较分析[J].外国经济与管理,1995(5):41-43.

[3]阎达五,耿建新,刘文鹏.我国上市公司配股融资行为的实证研究[J].会计研究,2001(9):21-27.

[4]刘星,魏锋,詹宇,BenjaminY.Tai.我国上市公司融资顺序的实证研究等人[J].会计研究,2004(6):66-72.

[5]朱世武,郑淳.中国资本市场股权风险溢价研究[J].世界经济,2003(11):62-70.

[6]李新渠.我国上市公司资本结构及融资决策分析[J].北京机械工业学院学报,2005(1):69-72.

注：本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文