国债期货渐近
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有人断言，未来是债券的“黄金十年”，国债期货的推出和应用，既是顺应这一趋势，也是面临同质化竞争的期货公司为数不多的选择之一
三月下旬，财政部通知，开展国债预发行试点。相隔一个周末，3月25日，首只债券ETF―国泰国债ETF在上交所上市交易。从2012年2月仿真交易推出到现在，国债期货复出条件已逐渐成熟。
时隔十八年，市场条件、制度设计与上世纪90年代相比早已事异时移，投资者对国债期货的需求呼之欲出。就如某券商债券部人士对记者所说：“未来是债券的黄金十年，我们很关注国债期货在这个市场的应用。”
市场避险需求
国债预发行实质上是一种短期的远期债券交易，类似于债券期货。其远期价格发现功能被认为是有助于为即将发行的国债价格提供合理预期、弥补当前国债一级市场的定价不足。就像有市场人士说，“国债期货现在做不了，可以先来这个。”
其实无论是国债预发行还是国债期货，均已酝酿多年，市场是否已做好准备？
中国中期期货研究院执行副院长王红英认为：“利率相关政策放开，利率的波动在增加，使得固定收益率产品的避险需求加大。而且目前债券数量巨大，在通胀的宏观环境下套期保值的需求也很迫切。”
人民币走出去成为必然，“我们除了购买美国的国债外，我国自己的国债也可以有外国的机构来持有，这就需要有相应的产品可以进行价值锁定。”王红英说。
从债券市场的发展来看，王红英认为国债期货有助于债券市场的统一，形成统一的规范、发行、流动和定价体系。尤其表现在价格发现功能上，形成基准定价。“比如欧洲的债券市场是世界上最大的债券市场，它形成了债券发行的权威定价体系，我国目前债券市场发展到现在，从风险管理角度讲也需要一种完全开放的方式让定价更有效率。”
现在，中金所已经在两个债券市场建立了连接通道，只要国债期货上市交易，债券市场间的转托管渠道必然能建立起来。国金期货首席经济学家江明德提醒，“即使可以自由转托管，两个债券市场的利率出现不同价格、甚至不同走势，也是正常现象，毕竟交易主体的信用等级不一样，市场交易量也不一样。”
江明德还说：“目前国内债券市场风险相对较大，国债期货的推出等于是给国内债券市场提供了一个规避风险的场所，有利于增强我国债券市场的整体抗风险能力，提升金融安全。”
在他看来，虽然利率市场化催生了债券市场的避险需求，同时国债期货的推出反过来也有利于构建国内基准利率体系。因为国债期货具有成本低、流动性强、能更快速反应市场信息的特点，因此它有助于提高债券市场定价效率，准确反映市场预期，完善我国基准利率曲线，为各类金融资产的定价提供重要参考。
国债期货有利于提高债券市场的流动性。目前国内债券市场存量已突破20万亿元，利率的微小波动会造成市值的大幅变化，而国债期货能为二级市场交易者提供套期保值的工具，降低债券风险。
当然，从创新和增加金融机构新的利润增长点考虑，国债期货更是备受推崇。目前期货公司以及证券公司面临着同质化的竞争，这就需要新的工具和产品出现，改变竞争格局。
制度设计解析
早在1992年，上海证券交易所曾经开放国债期货交易，推出12个品种的国债期货合约，只对机构投资者开放，但之后不久爆发了著名的“327国债事件”，后又几度出现问题，于1995年暂停交易。
时隔十八年，第二次国债期货逐步酝酿成熟，现在的制度设计、市场环境与之前有了哪些不同？是否已能够避免多空绞杀的投机行为？
江明德认为，从现货市场看，目前国债市场规模约为6.4万亿元，存量超过万亿元，债券市场年结算量和托管量规模巨大。而1995年国债市场总发行量不过1，000亿元左右，其中百分之七八十不能交易，由于市场中资金多于现券，多次投机事件均表现为“多逼空”的形式。这种情况今日不可能重现。
利率市场化环境也发生了根本变化，除了存贷款基准利率外，目前国债发行利率、回购利率、银行间同业市场做拆借利率等都是透明公开的，可操纵空间也极其有限。
从制度设计和市场监管看，现在的国债期货设计从标的物选择、交割、风险控制制度等各个方面均作了缜密和合理的设计，特别是对交易标的采取的“标准券”设计思路，即不以现实中某一确定年限的券种为交易标的，而是按剩余期限（规定在4?7年）作为名义标准债券作为交易标的，用多券种替代单一券种。这样设计的好处在于涵盖了国内5年和7年两个发行关键期限，符合合约标的的国债存量达到万亿元左右，可交割国债量充足，可以有效防范逼仓风险。由于4?7年期国债的日交易量也是最大的，使期货可以为现货市场提供合理、有效的定价标准。
经历了各种风险事件的考验，特别是有股指期货成功经验的借鉴，国内期货市场的监管无论是组织架构、规则制度还是交易风险的监管与违规处罚等方面均积累了经验。
王红英认为，随着经济近二十年发展，从商品期货过渡到金融期货，投资者交易经验、市场培育等角度讲，现在的市场基础已经更加成熟。“算上地方债债券市场已经有10万亿元规模了，与期货相匹配的现货更加完善，加上市场环境下避险的需求，正是推出国债期货的好时机。”
从相关信息反馈情况看，债券持有机构的热情很高，积极申请参与国债期货的仿真交易。目前仿真交易设计的合约标的为5年期固息国债，具体可交割债券为最后交割日剩余期限在4?7年的固息国债，按一定转换因子确定实际交割券和标准券之间的折算比例关系。
王红英的分析是：“现在以5年期债券为标的，主要是5年期合约交割量大，这是一个虚拟的概念。美国推出国债期货是在上世纪70年代，那时短期品种波动很大，避险需求明显，但是利率处于走低阶段，长期品种套保的需求并不明显。而我们现阶段长期品种的套保需求还是很强，所处的经济环境不同，造成了产品的不同。另外，现在仿真交易以中期为主，3年券的避险可以用，长期券也可以参考，适用性比较强。加上利率周期与经济周期是同步的，一般我们经济做5年规划，所处的经济周期决定了整个货币调整的方向，而国债期货是规避周期调整的工具，就需要和周期同步。”
江明德认为，首先5年和7年两个品种是财政部规定的关键期现国债（每月均有），债券供应稳定，并且存量大，2012年两个品种发行了4，000多亿元（13期），2013年计划发行6，000多亿元（20期）。而且年限与信用债期现匹配较好，现货参与机构数量和种类均较多，市场避险需求大。
对于长期券与短期券的避险关系，他进一步阐释，一般情况下，在经济向好时，市场对长期债券的避险要求大些，利率变动相对于长期（准确说是久期长）债券的影响大于短期债券。但在经济不确定性时，现货市场会出现偏向于持有短期债券，长期债券持有会下降，因而对短期国债期货的偏好会增加。在2008年全球金融危机后，美国国债期货市场和欧洲国债期货市场，曾出现过短期国债期货的成交量和持仓量均在较长时间一度超越长期国债期货的现象。