Howard Marks:投资中“人”的因素

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成功投资三者缺一不可：框架性的投资理论；将投资理论应用于实践中的公司与行业分析；还有，人

成功投资三者缺一不可：框架性的投资理论；将投资理论应用于实践中的公司与行业分析；还有，人。大家都可以接触到投资理论和实用的基本面分析，惟独“人”的因素，并不是每个投资者都受到过“良好教育”。要知道，是人的行为导致价格偏离理论专家眼中的“公允价值”以及价值投资者眼中的“内在价值”。人，才是产生超额收益或者“超额亏损”的根本因素。以下简述几点。

理论与实际“真的”不同

有句话很经典，也适用于投资：理论上，理论和实际没有区别，但在实际中，有。比如，理论上，市场是有效的，客观的，可以自我诊断的，所以资产定价也都是正确的。但实际上，市场是由人组成的，人是有感情的，有走极端倾向的，他们不仅经常犯错，而且在错误的极端来回徘徊。

逆向“真的”重要

很喜欢把投资心理形容为钟摆，投资者在乐观与悲观、贪婪与恐惧、笃信与质疑、风险容忍与风险厌恶之间摆来摆去。当乐观、贪婪、笃信、风险容忍一起出现，那就是最危险的市场。如果你问“统计学家”，平均来看，钟摆的位置在哪里，他会告诉你在中间。然后问自己，有多少时间钟摆会“停”在中间？几乎没有。

照此推下去，可以将牛市分为三个阶段。第一阶段，少部分人意识到基本面会改观；第二阶段，大多数人发现已经发生了改观；第三阶段，所有人认为会永远这样好下去。这是我在上世纪70年代学到的。同样，熊市也可分为三个阶段。悟出一点：牛市和熊市的第三阶段，果断逆向思维才是我们的目标。正如我常说，聪明人开始，愚蠢人收尾。这方面，耶鲁捐赠基金David Swensen树立了整整25年的榜样。

“非常规”的投资风格意味着“寂寞”，甚至“不舒服”，特别如果你持有“极端”价值投资仓位，预期很客观的收益。Conventional Wisdom（常规或传统的智慧），这个词组本身就互相矛盾，投资领域，大多数人相信的事情，很少是正确的。

投资人只分两派

一派是“我知道”，另一派是“我不知道”。很多人属于前者，他们可以“准确地”告诉你未来走势，哪些行业和个股会脱颖而出，如果发现自己错了，他们会“改正”，继续热情地投入下一个预测，而不是停下来反思自己的认识是否存在盲点。“我知道”派多集中操作，因为他们“知道”未来会怎样发展，他们使用高杠杆，追求最高回报……我认识的很多杰出投资者反而属于“我不知道”派，他们对某些行业和个股的了解其实胜过任何人，但他们“不知道”未来宏观会怎样发展，所以会对冲不确定性，分散投资，谨慎使用杠杆，与其说看重收益不如说更慎防亏损。未来是概率的分布，“我知道”派表现出“我知道”时，想到的其实是均值或常规情况，换句话说，他们认定大概率事件才会发生，其他忽略不计。■

本文摘自东方证券研究所“精译求精”系列