5.19行情再现?

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眼下有一种声音，认为当前的股票市场政策面和基本面与几年前的5・19十分类似，言下之意将会重复当年情景――

1999年5月19日，股市在一系列政策刺激下从1000点附近一跃而起，在短短的40天时间里上涨超过70%，很多个股价格大涨数倍。这是经济走下坡路的情况下，股市走牛的“人造牛市”的经典案例，也是政策干预市场的杰作。在此之后，每当市场不好，希望政府出台政策干预股市时，投资者总是回想起当年的5・19行情。

现在市场有一种声音，认为当前的股票市场政策面和基本面与几年前的5・19行情十分类似，言下之意将会出现第二次5・19行情。在经历了一年的下跌之后，该判断无疑带给很多投资者以希望的曙光；再看看手中的股票，大多数价格已经不到一年前价位的30%，于是很多人加入了抄底的行列。

当前的市场形势与5・19行情的确有些相似。5・19行情的背景是亚洲金融危机，而如今是全球金融危机；1999年，中国企业的出口受到前所未有的挑战，而国内有国有企业改制的挑战，大量工人失业、下岗，如今是大量出口企业面临困境，有些甚至倒闭，大量农民工失业回乡；1999年物价是负增长，出现通货紧缩的情况，如今是物价增幅从8%迅速下跌到3%，很快出现负数，通货紧缩的威胁日益加重；当时的经济增长速度降到7%上下，电力消费出现了少有的负增长，如今电力消费已经出现负增长，工业增加值从17%左右快速回落到10%以下，GDP将出现“保八”的挑战。

在1999年的危机和挑战面前，政府采取了刺激股市的措施。因为政府需要寻找经济增长点，搞活股市在当时被认为是一招活棋：只要股市活跃，老百姓的手中财富增加，可以刺激消费，有利于经济摆脱通货紧缩的泥潭；股市可以为国有企业融资，有助于国有企业摆脱困境。按照现在的话来说，就是“刺激股市上涨可以增加内需”。

从现象上看，当前的股市政策面及基本面和1999年十分相似，但客观地分析，当前的市场背景与5・19行情还是有很大的差异，主要表现在以下几个方面：

第一，政府对股票市场的态度发生了重大变化。

我国政府对股市的好感来自于1997年的亚洲金融危机，亚洲金融使我们看到了以银行为主导的融资模式的缺陷，同时认识到直接融资的优越性，该认识在2001年美国新经济泡沫破灭后被进一步强化。因为新经济泡沫破灭了，股市大跌，但实体经济并没有受到严重的冲击，这就是股票直接融资的优越性。因此，在亚洲金融危机之后，中国的金融改革目标模式实际上定准了美国，我们希望建立一个和美国类似的以直接融资为主的金融体系，“大力发展股票直接融资”、“超常规发展机构投资者”、“建立创业板市场”等都是在这种改革思路下的产物。

需要强调的是，十七大报告中有关“增加居民财产型收入”同样是美国的舶来品，直接来自于美国的“资产型储蓄”。维系美国高消费的重要手段是“资产型储蓄”，即通过居民金融资产和不动产增值来弥补储蓄的不足，资产型储蓄成为储蓄的替代品。无疑，如果我国能通过增加“资产型储蓄”（即“财产型收入”），就可以降低储蓄率，增加消费，内需不足的问题就可以解决。

但十七大之后的股市大幅度下跌的事实告诉我们，“增加居民财产型收入”并非一件简单的事，弄得不好就成了“居民财产的再分配”。2007年10月份的6124点至今，股票流通市值已经缩水5万亿元，指数下跌70%，几乎所有持有股票的投资者损失惨重。作为理财“专家”的基金同样没有幸免，一年来基金共亏损超过1万亿人民币！

而美国的金融危机再次给我们敲响警钟，居民财产型收入是靠不住的，储蓄才是正道。在次贷危机之后，温总理有一个总结，认为“要处理好金融创新与金融监管之间的关系，要处理好虚拟经济与实体经济之间的关系，要处理好积累与消费之间的关系”。这三句话正是我国政府对美国金融危机的一个深刻总结与反思。如果说10年前的亚洲金融危机使我国不再迷信“东亚增长模式”的话，那么次贷危机将使我们重新认识美国的金融发展模式，使我们重新认识股票市场及投资银行的风险与监管问题。

“金融国九条”中，对股市的定调是“保持股市稳定”，而扩大直接融资的重任已经落到“债券市场”，这是决策层对股市态度的重大变化，股票市场前头的许多定语和修饰词悄然消失了，此时再提“股市上涨可以刺激内需”这样的话未免有些“天真”了。

第二，经济基本面发生了深刻变化。

10年前的亚洲金融危机虽然对中国经济产生了巨大挑战，但赋予中国更多的是机会。正是由于那次危机，使中国的住房制度改革得以突破，使中国国有企业改革得以取得实质性进展，使中国基础设施得以完善，汽车业也是从那个时候进入百姓生活的。

住房制度改革使中国的房地产市场在1999年后得到空前的发展，房地产投资成为这一轮中国经济增长的重要推动力，也成为全球重工业繁荣的直接推动力。面对全球金融危机，我们无法再找到类似的经济增长动力了。不仅如此，房地产价格泡沫将成为我们未来经济增长的最大的包袱，而且不仅中国如此，全世界主要国家的房地产都是如此。

另外，1999年IT产业正如火如荼，成为当时世界经济增长的引擎之一，IT行业的上市公司也成为当时全球股市上涨的龙头。中国股市在那一轮上涨行情中的龙头就是科技股，“清华同方”、“清华紫光”、“综艺股份”、“海虹控股”、“中兴通讯”等是那个时代的“骄子”。

没有主导产业的经济增长是乏力的，没有龙头行业和龙头品种的股市行情也一定是不能持久的。在9年后的今天，我们找不到类似房地产这样的经济支柱产业，也找不到类似IT行业这样的股市兴奋点了。仅仅把希望寄托在政策上，底气未免有些不足。

更重要的是，亚洲金融危机使国际产业格局发生了重大变化。亚洲主要国家的制造业在亚洲金融危机后很多转移到了中国，使中国迅速崛起成为制造业大国。原因很简单，当时的世界经济需求端没有出现问题。不论是美国还是欧洲，发达经济体在当时没有出现任何问题，因此，当时的市场需求没有什么变化，亚洲金融危机使亚洲国家的制造业遭到打击，为中国让出了市场。因此，对于中国来说挑战是暂时的，只要将眼光拓展得更宽些，亚洲之外是更广阔的天地。

而如今，“天下乌鸦一般黑”，全球金融危机使主要经济体的经济都遭到严重打击，全球的经济需求急剧下降，这对于严重依靠外部需求的中国经济来说挑战是前所未有的。有一种选择是扩大内需，将中国的内部需求刺激起来，但此事说起来容易做起来很难。从短期看，如果给低收入者多些收入，则需求很快增加，但如何给这些低收入者增加收入呢？收入高的那部分人会同意这样做吗？从长期看，要增加需求需要政府完善住房保障体系、养老保障体系和医疗保障体系，这都是艰巨的工程。

从政府已经出台的政策看，主要是增加基础设施建设的规模，通过这种方式增加需求只能解决短期经济增长的问题，无法实现经济真正转型，无法使中国经济走上主要依靠自我循环的道路。因此，增加投资无法使经济出现转折，也不能使股市出现拐点。

第三，股市本身发生了重大变化。

2002年前，政策对股市起决定作用，只要政策暗示做多，股市一定上涨。但2002年以后，政策对股市的作用越来越小，原因是市场结构发生了深刻变化。

首先是投资者结构发生了重大变化。2001年前的机构投资者与2005年后的机构投资者有很大的差异，2001年前的机构投资者的资金大多数是短线资金，很多钱是通过银行、信托、财政挪用来的，资金取得的方式并不十分合法。因此，这些资金只能做短线投机，当有政策暗示的时候，大家携带资金一起冲进来，这导致了2001年前的行情波动很大，政策对市场的影响大，是典型的“政策市”。此时的股市博弈主要是庄家与政府之间的博弈，或者说是投资者与政府之间的博弈。

而2002年后市场悄悄发生了巨大变化，以基金为主的机构投资者迅速崛起，基金持有的股份占流通市值的比例从2000年的1%迅速增加到2002年的5%，2005年的10%，2007年的30%,基金成为市场真正的主力。

基金的发展改变了股票市场的生态结构，博弈的对象和方式都发生了变化。基金的迅速壮大使“坐庄”行为难以为继。道理非常简单，“坐庄”需要高度控制流通筹码，当市场出现了很多基金后，好股票里都有很多基金驻扎，因此，在很大程度上可以说“基金是庄家的天敌”。2002年之后，基金规模出现超常规增长，基金对市场的影响越来越大，2001年至2005年的熊市可以看作是基金消灭“庄家”的过程。当股市跌到1000点时，昔日的“庄家”基本上被消灭，因此股价见底。2005年后的股市博弈主要是基金之间的博弈。

当市场的主要博弈对象是投资者与政府时，政策对市场的影响自然很大，但2002年后，基金之间的博弈越来越成为市场的主导，政策对市场的影响开始下降。

其次是市场规模发生了变化。1999年的市场规模按照流通股市值计算只有现在的15%，当时的流通市值是居民储蓄存款的10%，而如今，股票流通市值正在以前所未有的速度在膨胀（主要是股改所致），流通市值很快将超过居民储蓄存款的50%（假如股价不变）。当市值很小时，只要很少的资金就可以操纵市场的涨跌，而股市容量膨胀后，单个的机构很难操纵市场了。这也是目前政策难以改变市场走势的主要原因之一。

从股市下跌到4000点以后，救市的声音一直不绝于耳，政府不断出台政策刺激股市，但每次股市在短暂的反弹之后疲态依旧。这些现象已经证明现在的市场和以前相比的确发生了很大变化。投资者切忌以老眼光看新问题，否则风险难测。

总之，现在不是5・19。