货币政策的中性选择

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央行3月10日了2月份的金融统计数据，2月份人民币贷款增加6200亿元。这一数字大大低于市场之前预期的7000亿-7500亿元，而且较去年同期少增907亿元。

同时，央行从2月19日至3月12日，共进行了五次正回购操作，加之此前到期的逆回购，共从市场净回笼资金9460亿元。尽管央行重启正回购有其常规性，但天量净回笼资金仍让人感觉意外，央行此举背后的动向倍受关注。

中国社科院金融研究所银行研究室主任曾刚对《财经国家周刊》记者表示，“央行一方面关注经济增长以及实体经济复苏情况，另一方面要保证物价稳定，特别是在当前通胀压力比较大的情况下，货币政策或面临两难选择。”

“在全球量化宽松政策影响下，资本或呈现高频流动的特点，对国内经济造成影响；另外，随着美国经济的复苏，还需关注美国QE政策的退出，这也将对世界经济发生重大影响。”申银万国证券研究所首席宏观分析师李慧勇指出。

在2013年政府工作报告中，全年M2增速与CPI均被调低，分别为13%和3.5%。“13%代表了稳健的货币政策，稳健的含义就是比较中性的。”央行行长周小川在3月13日十二届人大一次会议记者会上表示。

曾刚认为，目前来看央行保持了中性的货币政策，为市场保留了比较到位的流动性。“从过去几个月来看，流动性没有根本上的变化，还处于观望的态势，也是为了让实体经济调整的情况暴露得更充分些。下半年，若经济复苏态势比较明确后，在通胀压力下，货币政策或适度从紧。”

重启正回购

两会期间，央行副行长易纲在接受《财经国家周刊》记者采访时表示，央行重启正回购属节后回收流动性的正常操作，央行为了保持流动性的平稳，总体是为了保证市场利率和汇率的平稳。

李慧勇认为，此次央行操作主要基于两点原因。一方面，春节前为了应对大量需求投入了大量货币；另一方面，由于中国经济复苏，对海外资金吸引力增大，外汇占款大幅增加。双重因素叠加导致偏离了央行货币政策的中性目标，央行需要进行适度调节。

央行公布的公开市场业务交易报告显示，春节前央行曾进行了两次规模较大期限为14天的逆回购操作，共计8600亿元，创下了单周逆回购操作的新高。而此前由于流动性紧张，7天回购利率一度飙升至4%以上。“央行巨额资金投放一方面意在帮助金融机构进行准备金缴存，另一方面确保资金充裕。而节后7天回购利率已下降到2.6%以下，流动性比较充裕，央行开始回收流动性。”湘财证券宏观策略部副经理罗文浩指出。

实际上，1月份激增的外汇占款也成为外界猜测央行频繁动用正回购的重要因素之一。

3月5日，央行的最新数据显示，截至1月末我国外汇占款约为26.54万亿元，1月份激增外汇占款6836.59亿元，大大超过2012年全年新增外汇占款总额。

中国银行国际金融研究所副所长宗良表示，外汇占款激增是由于近期我国国际收支情况良好，企业结汇需求释放，结汇较多导致，在不提高存款准备金的前提下，必然通过正回购吸收流动性。根据外管局最新公布的数据显示，1月份银行代客结汇1818亿美元，售汇892亿美元，结售汇顺差达926亿美元，换算成人民币近6000亿元，与外汇占款增加数差距不大。

两难抉择

面对更为复杂的国内外经济环境，曾刚认为，2013年国内影响央行货币政策的主要因素是经济发展情况以及通胀水平，这或将货币政策置于两难境地。

一方面，虽然国内经济复苏趋势可以确认，但是基础还是不稳固，保持经济平稳运行仍需充足资金支持。2月份，汇丰中国PMI指数仅为50.4，较1月份52.3大幅回落1.9个百分点，创四个月新低。而3月1日国家统计局公布的PMI指数同样不乐观，为50.1%，较上月回落0.3个百分点，创五个月新低。

“国内经济还未看到持续性快速上涨的迹象，都是涨涨跌跌，说明还未看到有周期性、可持续的动力，目前的经济增长还主要靠投资拉动。”国家信息预测中心首席经济师祝宝良表示。

另一方面，通胀压力已现端倪。国家统计局的最新CPI数据显示，2月份国内CPI同比增长高达3.2%，其中食品价格大涨。尽管2月份数据有春节因素影响，但长期来看国内通胀压力依然不小。

另外，在换届效应以及城镇化建设的带动下，地方政府投资冲动显著，总需求必将增加，从而带来通胀压力。央行行长周小川告诫，中国经济在转轨中普遍存在“过热冲动”，需要始终强调防范通胀。

渣打银行预测，2013年以及2014年上半年CPI将保持上升势头，整体CPI涨幅将在四季度突破5%。2013年猪肉等食品价格涨幅加大，成为通胀的重要压力之一。

“在全球连续量化宽松的背景下，外部流动性流入的压力还是较大。另外随着美国经济的复苏，需警惕美国退出QE的可能性。一旦发生，将确立美元走强趋势，热钱回流，全球资本将形成重大逆转。”国家信息中心预测部世界经济研究室副研究员张茉楠指出。

她认为，美国保持QE时间越长，成本越高，若经济向好，随着长期国债利率走高成本将更大。所以，不是美联储退不退出的问题，而是选择什么时机退的问题。美联储或逐步减少资产购买规模。

中性适度从紧

中国社科院学部委员、财经战略研究院院长高培勇指出，当前的宏观调控政策面临四大目标，即稳增长、调结构、控物价以及防风险。

其表示，今年的宏观政策布局根据中央经济工作会议的精神，有两个方面的变化：一是对于宏观经济政策的作用已经不单是逆周期调节或者反周期，而是和推动结构调整相并列；二是目标变得更加多重。最初在2008年宏观经济政策界定的目标就是保增长，后来增加了控物价，再到后面增加了调结构，今年在此基础上又增加了一个防风险。

多位分析人士表示，面对复杂的国内外因素，央行将保持中性的货币政策，并适时进行调整。

“从今年政府工作报告中可以看出，M2的增速还是比较保守，央行也希望保持比较中性、稳定的货币政策。”曾刚表示。

渣打银行的研究报告同样认为，近期重启的正回购尚不代表政策从紧，“我们认为央行将保持‘稳定’流动性这一立场，未来几个月可能正逆回购并举，并利用SLO短期流动性操作机制进行平衡处理。”

2013年政府工作报告指出，“将继续保持积极的财政政策和稳健的货币政策，保持政策连续性和稳定性，增强前瞻性、针对性和灵活性。把握好促进经济增长、稳定物价和防范金融风险之间的平衡。”

张茉楠指出，虽然这些年央行货币政策都提出了“稳健”的方向，但央行每年在调控力度和说法上都有不同，更突显了央行货币政策的灵活性和针对性。今年央行亦推出了SLO（短期流动性调节工具），以在银行体系流动性出现波动时使用。

而对于货币政策或面临的两难局面，曾刚认为，“货币政策已经回到了中间点上，当前流动性没有根本性变化，偏紧和偏松都不合适，对流动性的态度比较谨慎，还需要让实体经济调整暴露得更加充分些，为未来经济发展和调整留出更多空间。”

但是他认为，2013年下半年，通胀压力会比较大，货币政策或适当调整。“下半年随着总需求的扩大以及结构调整，将会造成较大通胀压力，若经济复苏态势明显，重心或从经济复苏转移到对物价上涨的关注，货币政策或适度从紧。”

“当前央行的操作手段主要还是以正逆回购为主，但在下半年通胀压力增大的情况下，不排除动用存款准备金等其他手段。”宗良表示。