上市公司股利政策稳定性和股价关系相关性分析

开篇：润墨网以专业的文秘视角，为您筛选了一篇上市公司股利政策稳定性和股价关系相关性分析范文，如需获取更多写作素材，在线客服老师一对一协助。欢迎您的阅读与分享！

摘要：本文选取A上市公司2005年至2011年的财务数据，分析了上市公司股利政策稳定性与股价之间的关系。结果表明：股利分配政策中，股利分配数量、股利政策表面变化和股价之间没有显著相关性，股利政策分配方式和股价之间有显著相关性。就此提出了相关建议。

关键词：股利政策 公司股价 相关性分析 非参数检验

任何企业要进行权益资本融资，都要考虑股价问题，因为股价代表公司的价值，希望股价越高越好，公司的股利分配政策对股价有影响吗？影响程度有多大？另一方面任何投资者对权益资本进行投资时也十分关注公司的股利分配政策。为了给企业制定股利分配政策和为投资者提供决策依据，本文选取A上市公司2005年至2011年的财务数据，分析验证上市公司股利政策稳定性中的分配方式与股价之间存在显著相关性。希望帮助企业合理制定股利分配政策以提高公司的价值，同时对投资者投资时提供决策参考，减少盲目性，降低投资风险。

一、 文献综述

（一）国外文献 从1956年哈佛教授约翰·林特纳（John Lintner）首次提出公司制企业进行股利分配行为的有关理论模型起，人们便开始研究股利政策是否会产生企业的市场效应。1961年米勒（Miller）和莫迪利安尼（Modigliani）研究并提出“股利无关论”，自此，西方的研究学者就一直围绕股利是否会对企业市场价值产生影响进行讨论和研究。基本上可以分成三个学派：戈登（Gordon）“一鸟在手理论”，该学派认为高股利增加企业的市场效应；米勒（Miller）和莫迪利安尼（Modigliani）“股利无关论”（又称“MM理论”），认为股利的高低与企业的市场价值无关；布伦南（Brennan） “税差理论”，这个理论与“一鸟在手理论”正好相悖，认为低股利才会对增加市场价值起到积极作用。西方的学者在古典学派理论的基础上进行批判的继承，不断完善股利理论，提出了不少具有代表性的观点。林特纳（Lintner，1956年）首先对信号传递理论进行实证分析，以美国600家上市公司的财务经理为对象。做了问卷调查，结果表明，股利政策能够向市场传递公司盈利状况的信号。佩蒂特（Pettit，1972）研究了股利变化的信息含量和市场反应的关系，结果发现，从月收益率和日收益率的不同角度，股利的公告能够引起股价的波动。

（二）国内文献 我国证券市场起步较晚，相关理论的研究也就相对起步较晚。吕长江和王克敏（1999年）用因子分析和逐步回归分析法为主要方法，选择了沪深两市1996年至1998年间支付现金股利的372家上市公司为研究样本，研究分析了我国上市公司股利政策的主要影响因素。在1997年，就股利政策的市场反应的问题，张水泉和韩德宗（1997）首先进行实证分析研究，通过累计超额收益率的方法，对1992年至1996年上交所的350个的股票，现金股利、股票股利和配股事件的不同行业、不同规模、不同业绩股票的股利政策的市场反应进行研究。其后，陈晓、陈小悦和倪凡（1998）以1995年首次分配股利的86家公司为样本，首次提出信号传递效应。在近20多年中，不少经济学者研究股利政策对上市公司和股民的影响，也积累了不少学术成果。

二、研究设计

（一）研究假设 假设在股利政策公布日前后各20日内其他事件对股价均不造成影响的前提下，可以把股利政策的稳定性分为三种情况，包括股利政策的稳定性按变化划分、按股利分配方式的稳定性划分、按股利分配数量划分，其根据是股利政策的广义定义——股利政策的发放形式、发放数量和最显而易见的表面变化。公司股价用累计超额收益率描述。基于此，本文提出以下假设：

假设：股利分配政策中，股利分配数量、股利政策表面变化、股利政策分配方式和股价之间具有显著相关性

（二）变量定义 （1）股利政策的稳定性按变化与否划分。从A公司2006年至2011年财务报表可以看出，根据公司股利政策的稳定性按改变与否，而是否变化与前一年度的股利政策相比较而言，分为两种情况，改变记为1，不变化记为0，除2007年、2008年记为0外其余均记为1。把股利政策改变和不变化这两个不同事件与股价（累计超额收益率）分别进行非参数检验。（2）股利政策的稳定性按股利分配方式的稳定性划分。股利分配方式的变化与前一年度相比，在2006年至2011年中A公司有两种股利发放形式，包括派发现金股利、现金股利和股票股利混合派发。由表（1）可知，2006年、2010年和2011年公司派发的股利政策是混合方式，均派发每10股1.5元，同时转增股，这种情况在自公司上市以来实行的情况并不多，记为1。其他年份都是只采用派发现金股利的方式，是本公司常用的股利政策，记为0。把采用现金股利形式和采用混合形式这两个不同事件与股价（累计超额收益率）分别进行非参数检验。（3）股利政策的稳定性按股利分配数量划分。股利分配数量变化也是与前一年度相比较，由于股利分配数量的变化比较频繁，因此不通过分类的方式进行非参数检验来验证相关性，而是直接把分配数量的具体额度直接与累计超额收益率进行相关分析。

（三）研究方法 通过阅读A公司的财务报表以及观察股票走势，截取股利分配日前后各20日的股票价格和上市指数，通过下面步骤计算累计超额收益率：（1）每天股票收益率=（当天价格-前一天价格）÷前一天价格；（2）每天指数收益率=（当天指数-前一天指数）÷前一天指数；（3）超额收益率是每天股票收益率与每天指数收益率之间的差额；（4）累计收益率为这段时间内超额收益率的涨幅；（5）累计超额收益率为这段时间内超额收益率的直接简单加总。为了直观的分析股利政策的稳定性对股价的影响，运用EXCEL和SPSS11.5进行实证分析。主要通过相关性分析，计算Pearson简单相关系数，进行两独立样本的Mann-Whitney U检验，验证上市公司股利政策稳定性与股价之间的关系。

（四）样本选取和数据来源 本文所选取的是A上市公司2005年至2011年共8年的财务报告数据，所有的原始资料均来源于巨潮资讯网、中国证监会网站和和讯网。

三、实证检验分析

（一）描述性统计 。A 公司是电力自动化公司，股利政策如表（1）。描述性统计结果见表（2）。2006年两次股利政策公布均为负数，而第二次公布应为补充，更能完整体现2006年的股利政策，按第二次公布日的累计超额收益率为2006年的累计超额收益率。

（二）相关性分析 从财务报告中得到每年该公司总共发放的股利分配额度，分析累计超额收益率与股利分配数量的相关性。由表（3）可以看出，累计超额收益率和股利分配数量的相关性系数为0.275。统计检验的相伴概率大于0.01，即表示两者没有相关性。

（三）非参数检验 股利政策是否发生变化和股利政策分配方式是否发生变化没有直接的数据证明，因此这里把每年的股利政策和前一年的情况相比较进行分类，分别用0和1表示，运用SPSS进行两独立样本非参数检验。（1）股利政策变化和累计超额收益率的非参数检验。独立样本U检验（Mann-Whitney Test）见表（4）。结果表明，U=4，W=19，Z的值为-0.387，相伴概率为0.699，大于显著性水平，不能拒绝零假设，可以认为无论股利政策与前一年相比是否变化，不存在显著差异。极端反应检验 （Moses Test）结果见表（5）。结果表明，跨度为7，相伴概率为1；截头跨度为4，相伴概率为0.857。两者的相伴概率均大于显著性水平，不能拒绝零假设，认为两者之间没有显著差异。（2）股利政策分配方式变化和累计超额收益率的非参数检验。独立样本U检验（Mann-Whitney Test）结果表（6）所示。结果表明，U=0，W=10，Z的值为-2.121，相伴概率为0.034，小于显著性水平，可以认为应该拒绝零假设，认为股利政策分配方式不同会造成累计超额收益率存在显著差异。极端反应检验（Moses Test）结果见表（7）和表（8）。可以看出，跨度为4，相伴概率为0；截头跨度为2，相伴概率为0。两者的相伴概率均小于显著性水平，可以认为应该拒绝零假设，存在显著差异。在相关性分析中，股利分配数量和累计超额收益率之间的Sig>0.001，从而显示两者没有显著相关性。在非参数检验中，股利政策变化、股利政策分配方式变化先进行分组，再与累计超额收益率分别进行检验，分别得出Sig。可以看出，股利政策分配方式变化和累计超额收益率之间的Sig

四、结论与建议

（一）研究结论 本文研究得出如下结论：上市公司股利支付与上年的股利支付无关，而是取决于当年的盈余。从股利政策分配方式变化和累计超额收益率的非参数检验来看，上市公司分配股利可以通过股票股利、现金股利、财产股利、负债股利以及两种或多种混合的各种方法，不同的发放形式会对公司的财务状况、利润分配情况以及股票价格的涨跌产生不同的影响，本次检验说明不同的股利分配方式对股票的累计超额收益率产生影响。计算政策公告日前后各20日的累计超额收益率，分三个方面包括股利政策变化、股利分配方式变化、股利分配数量变化，分别与累计超额收益率进行相关性分析和两个独立样本的非参数检验，研究结果表明累计超额收益率只与股利政策的分配方式的稳定性之间存在显著相关性。由于从2005年开始股权分置改革年数较少，在进行非参数检验时，分组的结果造成游程检验无法进行，这是本文的不足之处，期望在以后更新数据后重新检验。

（二）相关建议 本文提出如下建议：（1）在现金股利、股票股利、财产股利、负债股利以及选取其中两种或多种进行混合等多种股利政策的形式中，公司可以根据自身的需求进行选择，在制定股利政策的时候，应该选择制定长期方案，而不能为了短期的现金流入或者短期收益而临时改变股利政策。当然，公司在制定长期股利政策的时候要充分结合当时的经济环境、行业发展前景以及公司的发展目标，在以后的期间可以适时地进行稍微的调整。（2）稳定的股利政策说明公司正在正常的发展，因而可以相信公司是具有发展前景的，可以适当地进行投资。同时可以看出累计超额收益率均为正，虽然2009年为负，这是由于经过2008年的金融危机，所有公司经济都在一定程度上出现问题，而该公司的亏损较小。对投资者而言，在进行投资之前可以看看该公司的股利政策的稳定性，主要是看股利政策分配方式的稳定性，因此，投资者对这种因为政策的原因或者公司自身正在发生巨大变化的情况下需做一种观望的态度，不要因为派现多就急于投资。近些年来，越来越多的上市公司通过增股的方式来筹集资金，但是证监会有明文规定：上市公司的净资产收益率只有连续三年超过10%的才可以增发、配股。因此有些公司为了降低净资产额采取了发放现金股利的政策，这表面是为给投资者予以回报，实际则是公司为实现增发、配股的目的而采取的手段。影响股票价格的因素有很多，如：货币政策、财政政策、宏观经济取向、市场管理行为、上市公司财务状况、交易双方的心态等。基本上述建议，投资者可以优先选择投资于那些股利政策稳定且股利发放率高的上市公司。（3）由于现阶段公司对于股利政策的制定比较随意，且无论从支付形式的稳定性还是从支付方式的稳定性来说，上市公司的股利政策均在一定程度上不具有稳定性，因而为了规范我国的证券市场，政府部门必须起到宏观调控的指导作用。政府可以制定约束性法律法规，要求上市公司在净资产额达到一定程度时必须派发股利等防止公司在制定股利政策时投机取巧。同时，政府部门要积极发挥监管和引导职能，建立一个公平、透明的交易平台，促进我国资本市场健康、稳定和持续发展，促进国民经济发展。

参考文献：

[1]吕长江、王克敏：《上市公司股利政策的实证分析》，《经济研究》1999年第6期。

[2]吕长江、王克敏：《上市公司资本结构、股利分配及管理股利比例相互作用机制研究》，《会计研究》2002年第3期。

[3]陈晓、陈小悦、倪凡：《我国上市公司数次股利信号传递效应的实证研究》，《经济科学》1998年第5期。

[4]陈晓、陈小悦、刘钊：《A股盈余报告的有用性研究》，《经济研究》1996年第6期。

[5]任有泉：《中国上市公司股利政策稳定性的实证研究》，《清华大学学报（哲学社会科学版）》2006年第1期。

[6]刘海源：《我国上市公司股利政策市场反应的实证研究》，《北京化工大学硕士学位论文》2010年。

[7]原红旗：《中国上市公司股利政策分析》，中国财政经济出版社2004年版。

[8]倪效聃：《我国上市公司股利政策与可持续发展》，《天津财经大学硕士学位论文》2011年。

[9] 国琳：《影响股票价格的财务因素分析及风险预警》，《天津大学硕士学位论文》2007年。

[8]韩德宗、徐剑刚：《沪深股票市场相关性的实证研究》，《统计研究》1995年第1期。

[10] 张水泉、韩德宗：《上海股票市场股利与配股效应的实证研究》，《预测》1997年第3期。28-33.

[11] 李常青：《股利政策理论与实证研究》，人民大学出版社2011年版。

[12]Lintner， J. Distribution of income of corporations among dividends， retained earnings， and taxes.American Economic Review， 1956.

[13] Miller M H， Modigliani F. Dividend policy， growth， and the valuation of shares. Journal of Business，1961.

[14]Gordon，M·J，Dividends，Earnings，and Stock Prices.Review of Economics andStatistics，V0.1959.

[15]Brennan， M·J，Taxes， Market Valuation， and Corporate Financial Policy.National Taxes Jouranl，1970.

[16]Pettit. Dividend announcements，security performance and capital market efficiency.Journal of Finance， 1972.