货币汇市:困惑、彷徨和稳定

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全球外汇市场的走势格外引起关注，并十分突出欧元涨跌和美元升贬，使美元兑欧元差价波幅一周内达400点，低点为1.1590美元，高点在1.1930美元，震荡明显扩大。美元贬值从市场技术角度看，与投机技术性的运用直接有关。投机性得到欧元损益面的支持，欧元三年多持续走跌，最低水平为0.83美元，以1.17价格的起步，使投资者蒙受了较大的损失，进而导致美元在经济不支持中的灵活贬值策略，得到欧元的“配合”，进而使投资和投机技术与政策默契得以体现。而近期外汇汇率变化与资金流动具有直接密切联系。回顾2000年，欧洲投资者购进1060亿欧元的外国股票与债券，也是美元资产居多，进而形成2000年美元强劲、欧元弱化。而伴随国际问题集中于美国的过多，中东投资者的投资情绪和日本投资者投资方向的转移等，都相对加大对美元的大压，刺激性造成欧元过涨走势，资金流动与投资取向是推进欧元涨、美元跌的根本原因。还有一个敏感的利率收益差异的效应。资金本能的获利需求，使其对利率“敏感”更突出，尤其是在经济都同时弱化，金融不景气加剧，股票、黄金或石油等金融商品价格都处于下行时，投资趋势难有明朗投向，只能依赖利率获取利率收益，利率效应暂时性加大汇率变化中的利率趋向，进而出现美欧资产利差效应。而且十分值得关注，在外汇市场美元贬值的同时，美国股市，特别是新经济的代表象征纳斯达克指数一直稳定在1500余点，美股向上利好，美元资产两个层面的一涨一跌、一稳一动，不正是美国政策与策略的灵活运用，而非必然“巧合”。货币政策对经济扶持的需要、国际竞争的需求以及灵活技术策略的运用，已经不言而喻。

目前无论从经济或投资的角度看，美国经济与美元汇率依然是经济领域和市场环境中的关注焦点。美元资产价格走势对美国经济信心和金融心理依然具有重要作用，而美国经济现状与前景又对美元汇率形成制约与推进。因此，美国经济与美元汇率是相辅相成的的统一体。目前美元汇率的下降趋势，对美国经济结构矛盾的缓解，即减缓贸易逆差上升压力，具有一定的作用，并已经有利于制造业等传统产业的调整复苏；同时对美国对外的竞争力是有利的积累。任何事物的涨跌都有一定的周期或限度，货币汇率趋势同样也离不开这一规律，美元下跌中具有积累转化反弹的条件与时机。但从另外一个角度看，美元汇率的下降趋势，对投资信心具有一定的影响。虽然国际资本流动方向与趋势的调整并非真正有利于欧元，然而在心理上对美元的忧虑是不能排除的。

欧元困惑

突出表现在欧洲央行降息不当的被动上。当前市场最为关注，并对汇率具有重要影响的是利率问题。6月5日欧洲央行决定降息50个点，是今年3月6日之后的第二次降息举措，欧元区官方利率调降至2％的历史低点。降息对经济刺激或许有作用，但目前全球经济不景气，尤其是美国宏观经济中利率调控，已经显示利率作用的弱化，经济复苏的刺激拉动中利率手段已经远滞后信心心理的影响。而欧元短期的升值具有较大的投机性，不确定的技术周期与经济实际脱节现象，使人难以看清汇率走向以及对经济的影响，汇率现状与前景依然处于模糊、不清晰状态。此时的降息或许不仅不能刺激经济，反而伤害自身经济，美国利率调控的前车之鉴已经可以说明，面对经济环境的波动、不景气与不确定，环境对利率调控的干扰加大。而欧元利率高出美元的优势不仅有所刺激投资流入，而且也是制约美元或美国经济竞争的唯一筹码；但利率下降将削弱欧元优势空间，且不利于欧元的稳定和协调合作。因为，欧元区毕竟经济处于尚未统一，经济政策协同对汇率尚有干扰，财政赤字问题就是明显例证。而从货币政策协调或合作层面看，欧元区不仅具有较大的差异与矛盾，更缺少技术与心理娴熟与承受能力，“年幼”的经历使其难以应对当前复杂的局面，相对稳定是以静制动的最好办法与思路。伴随欧洲央行降息的关注，欧元走势的休整与技术周期默契，使欧洲央行的利率抉择更加艰难。

欧元汇率相对剧烈的波动水平，充分反应了货币依托的脆弱性，其中包括欧元利率的变化、欧元区企业的接受反响以及经济状况的不利。首先是政策抉择的不恰当。利率下调在当前欧元区经济下行中愈加不利复苏，降息不足以刺激经济，更对经济信心有所打击，欧盟已经因此将欧元区的经济增长预期下调至1％以下，2003年基本预期改为0.4－1.0％之间，明年在1.9－2.9％之间，欧元升值使其经济复苏进一步缓慢，并具有恶化乃至衰退的可能，货币协调更加困难。5月份欧元区的通货膨胀水平为1.9％，略显平缓，但区内差异较大，最高水平爱尔兰为3.9％，最低德国为0.6％。欧元区贸易顺差4月份数据增加，实现30亿欧元，但出口减少6％，与欧元升值具有直接关系。欧元区银行业的不乐观现象，从信心有所冲击欧元心理；标准普尔公司的分析认为，欧洲各银行的偿还能力今年内不会得到根本改善，原因在于银行被迫提高风险准备金；股市波动影响养老金基金收益，因此各银行增加了养老金支出；银行人寿保险收益下降；标准普尔公司对包括德国四大银行在内的18家欧洲银行的偿还能力持悲观态度，仅对3家欧洲银行的偿还能力表示乐观。欧元区系统性风险在上升，潜在的忧虑逐渐增多，对欧元稳定性具有较大冲击。

美元彷徨

突出表现在美联储利率作用有限的困惑上。面对美欧两大货币依托的各自状况，此时的政策调控

手段愈显重要，其中最为引起关注的就是各自的利率抉择。而近期对市场影响牵动最大的是美联储例会，降息点数的争论较为突出，而最终美联储在6月24－25日例会之后宣布降息25个基本点，联邦基金利率为1.00％，为45年来的最低水平，也是自2001年年初以来，美联储的第13次降息举措。之后市场呈现与欧洲央行降息之后有违于理念的逆向波动，美元走稳、股市下跌。随着美国经济的变化，以及政策面的争论或影响，美联储是否降息将是对美国经济现状与前景具有重要意义。然而，依据美国目前的经济形势和金融表现，尤其是面对复杂、动荡的国际环境，美联储利率的相对稳定，是经济信心维持和经济效应磨合的恰当选择。一方面是美联储利率调控空间有限，经济前景的不确定，甚至不可预料事件的潜在影响，应该留有应对突发事件的相对余地；另一方面美国经济起色已经显现，股市投资热情与价格的上升，不仅是自然周期的必然，更是企业改革和新经济调整反弹的体现，对于经济信心具有支持提升作用，如果此时降息，势必打压信心、加重恐慌，对调整中的复苏是抑制，而非刺激；而降息所起到的作用已经微乎其微。因为，新经济环境的变化，已经使得传统经济时期，实体经济弱化虚拟经济，信心心理已经超越经济本身的支持与影响。新经济的无规律、无周期、无经验、无“对策”，需要摸索、探讨，美国经济的彷徨、困惑阶段，应以冷静观察、等待，而不应过急过激采取举措，否则将可能适得其反。

近期美国经济状况有喜有忧。一方面经济复苏迹象明显，无论政府官员或市场人士均认为，下半年美国经济将会明显走好，经济增长率将会为3％～3.5％，这无论对于美国自身或世界经济都是一个利好，当然不能与强劲经济周期相比。另一方面美国经济面通货紧缩的忧虑减轻，5月份的核心通货膨胀上升0.3％，是去年8月来最大涨幅，2003年美国通货膨胀将稳定在1.5％左右，因此今年核心通货膨胀大幅放缓忧虑有所减缓，减轻通货紧缩压力。而5月份工业生产上升0.1％，设备利用率维持在74.3％，房屋开工率上升6.1％，房屋完工率创1987年1月最高，制造业复苏有望，6月份指数上升到26.8，5月份为10.8，远高于预期，进而刺激拉动股市持续走高明显，对经济信心恢复形成支撑，美元汇率略显稳定向上。但是美国经济依然处于艰难磨合之中，美国严重的经常项目逆差第一季度继续升5.8％，达到1361亿美元，财政赤字突破1992年2900亿美元，截止5月份已经为2920.6亿美元，失业问题依然严峻，不确定中负面因素继续令美元彷徨。

伴随全球经济特别是主要发达国家经济的不景气和不确定，国际外汇市场出现较大的震荡性走势，主要货币汇率波动幅度与频率，已经远远超出市场预期和对经济基本面的依托，经济金融理论已经难以解释汇率状况，各主要货币体的货币政策处于不清晰的矛盾状态。引起关注的焦点依然是美元与欧元的较量与竞争，这不仅是全球经济或国别、区域经济重要的关注重点，而且也是投资信心和投机策略选择的重要依据。美欧货币政策，欧元被动的“失策”和美元主动的“对策”，则成为两者之间竞争较量的重要体现，并将影响未来国际货币体系格局和国际金融发展趋势。

就今年时间范围预期，美国经济不确定中具有加快复苏增长的可能，美元汇率具有反弹的较大空间与条件，但依然具有较大的不确定波动，震荡性走势将会继续困惑、干扰市场投资组合。因此预计第三季度美元将继续以贬值为主要取向，美国财年决算的特殊需求将使美元缩水再现，尤其是对日元贬值将较为明显，一来是技术周期与币种的需要，二来是美欧日三种货币竞争策略的需求；汇率水平预期美元兑日元为1：115－122，美元兑欧元为1.17－1.25：1。第四季度至明年初，美元强势将继续显现，并伴随美国经济复苏的可能，美元依托的经济周期和政策需求进一步强化，美元汇率将继续走高至1欧元兑0.95－1.09美元，美元兑日元将达到125－128日元，甚至有可能走向130日元水平。

人民币稳定

面对动荡与不确定的经济形势和金融环境，我国在逐渐与国际经济金融接轨中，将面临不可预测的风险。尤其是近期关于人民币升值的舆论与评论逐渐上升，美国商界也开始游说白宫促使人民币升值，针对我国的贸易保护举措，要求重新确定人民币汇率。我国与美国贸易关系的密切以及相互贸易的依存度，经济与汇率层面连带影响值得关注。而面对国际外汇市场较大幅度的盘整波动，我国汇率机制、货币政策以及货币价值都面临挑战。而相对于逐渐开放或现有的自成体系，使保护或规避风险具有支持。短期影响不会太大，我国的应对举措相对及时，有利于规避风险。尤其是在当前国际汇率水平不确定且波动与调整加大的局面，作为一个在发展、在积累阶段的国家，应力求稳定，观望、应对中加紧自身改革十分重要与紧迫。而从国际货币体系格局的变化迹象以及汇率市场的震荡走势看，我们保持货币、汇率机制的相对稳定是妥当的选择。从1997年至今诸多金融危机，或发展中国家汇率机制转变所产生的风险看，时机与条件对于汇率机制条件具有重要影响。且我国经济基础以及实力，尚不具备应对危机的空间。国际环境的波动，更不适宜于汇率水平的调整，应当在加紧积累经济基础和实力规模上下工夫。而从人民币经济依托面看，更应继续以稳定为主，加快经济积累与发展，真正形成人民币强势或自由化的支持与保障。