机构:后市分歧中 共戴蓝筹“安全帽”

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散户主导市场，机构跑输大盘，这样的混乱现象让机构们的投资策略也出现了混乱，同样面临着投资思路的洗牌。不过无论看多还是看空，在市场的震荡中，机构投资者们均转而寻求更为安全的蓝筹股作为目标。

A股市场的散户资金比例如今高达60％到70％。今年以来，新股民赚的比老股民多，散户赚得比机构多，整个市场几乎陷于混乱。尤其是在股指快速站上4000点之后，机构的投资策略也出现了混乱。

是相信“群众的眼光雪亮、力量无穷”，还是坚持价值投资理念?机构们的意见由此分为两派，看多、看空者均理由充分。不过相同的是，在市场的震荡中，机构投资者们均转而寻求更为安全的蓝筹股作为目标。

散户型市场的困惑

在基本面符合预期的背景下，资金再次成为了市场的主导。开户人数的惊人增加以及新入市资金结构的变化对市场的推动作用明显。从最新的开户数据来看，来自居民储蓄的资金并没有任何枯竭的迹象，中国股票市场正式进入全民投资时代，而全民投资市场的表现也令不少机构感到困惑。

一些基金公司投资人员在接受记者采访时表示，目前机构相对谨慎，而个人投资者投资热情极度高涨。基于不同的投资逻辑，个人投资者比例的提升开始使市场的有效性降低，对遵循价值投资思路的基金来说，投资的前瞻性难度加大。

以现在每天开户18万户为参考，假设每户投入资金为5万元，则每天流入市场的资金将达到90亿元，等于每天有一个新的基金入市。因此，不少机构认为，短期市场的波动更多地取决于个人投资者，除非机构投资者达成一致的预期才能与之抗衡。市场正进入一个令人困惑的发展阶段。

从资金面角度来看，不少机构投资者认为，A股继续冲高的可能性很高。中海基金在其最新的投资策略报告中认为，来自居民储蓄的资金还没有枯竭的迹象。与1999～2001年牛市相比，目前个人投资者直接持有的流通市值比例达到65％，而200 1年股市最高点时，这个数字是89％。尽管机构的力量今非昔比，但是两个比例的巨大差异，仍然暗示居民们还有能力继续买入股票。

不仅如此，央行披露的住户部门的金融资产构成显示，在上一轮牛市的2000年，证券类资产与居民存款的比例是1:3，而今这个比例是1:4.5。如果证券类资产达到居民存款的1/3，意味着居民们的证券资产将从目前的3.8万亿元进一步提高到5.7万亿元。资金很可能将继续流入市场，这一点对市场将是有力的支撑。

另一方面，随着A股市场严重的“散户化”，投资风格也发生了巨大的变化。基金经理们对于市场上的低价股、绩差股受到投资者热捧，多少感到有些无奈。一位基金经理向记者坦言，从控制风险的角度说，基金决不可能介入绩差股这类完全与价值投资背离的品种。然而这些股票疯狂的上涨方式，却令人感到多少有些看不懂。“群众的力量是强大的。”这位基金经理无奈地表示。

该基金经理认为，个人投资者不断积极入场，一方面不断推高市场，另一方面让低价股显著战胜高价股，这一状态可能将持续一段时间。“在一系列可能改变散户化特征的政策、事件中，我们认为，最有效的手段之一――股指期货近期可能不会出台。股指期货的出台可以促使市场调整，也能在一定程度上改变市场的投资风格。不过，因为管理层的谨慎，这一衍生品种也许会推迟出台。”

后市看法差距甚远

在股市估值整体偏高的情况下，基金经理们对市场积聚的系统性风险最为担忧。市场过于快速的上涨令多数机构投资者短期内如坐针毡。市场将继续上行还是加速调整，机构投资者的看法似乎差距甚远。

以操作灵活著称的私募基金无疑是最好的例子。记者近来询问了多家私募基金公司，部分私募基金积极看多后市，几乎从年初至今一直保持满仓。某私募基金经理向记者表示，后市在短暂调整后上涨到4500到5000点没有悬念。但也有人看空后市，至今仓位仍保留在20％到30％左右。甚至极个别案例已经全部清仓。从操作思路来说，这些基金均倾向于精选个股，挖掘安全边际较高的品种。

某私募基金经理向记者表示了对于政策风险的担忧：“市场从998点上涨至4000点仅用了两年时间，其间几乎没有经过充分的调整，获利盘聚集。而另一方面，多方还在继续扩大战果，这种上涨路径明显触动了监管层的神经，政策风险释放的可能性将随着市场的进一步上涨而越来越大。因此，市场短中期系统性风险的释放可能一触即发，这个驱动因素很可能是政策风险的释放。结合市场累积的获利盘其获利空间已经非常之大，市场可能在继续上涨一段时间后迎来一波中级调整。”

该人士认为，从市场的估值水平来看，这一轮中级调整总体下跌的空间将相对有限。他说：“我们不排除市场在快速下跌后持续涌出的获利盘打出的股指瞬间低点比大多数人预计的要低，但这轮中级调整无论是从市场未来继续健康发展的角度，抑或短中期出现绝佳投资买点的角度来说，机遇大于风险。”

在唱空派中，QFII无疑是当仁不让的主角。QFII份额近两个月以来也首次出现净赎回现象。在不久前举办的一个论坛上，里昂证券中国研究部主管刘炜表示，根据证交所的数字模型来进行保守估计的话，中国股市的散户比例起码已经达到了65％～70％，这个数字在全世界所有市场中是最高的。从过去十几年的经验来看，散户比例达到如此高的水平通常是市场见顶的一个非常明显的标志。

刘炜说：“最近赚钱的都是新开户的人，他们中有些人赚的甚至比一个懂A股的基金经理还多。而机构投资者显然预料得到市场即将见顶，我们可以看到所有的投资机构包括保险公司、共同基金、QFII、社保基金现在都在大量沽售，而不是买入。”

不过，来自国内金融机构的人士似乎并不倾向于这种看法。某位基金经理认为，上证综指接下来有望冲击4400点。“沪深300指数2007年的市盈率从目前的32倍提高到35倍。一季度盈利超预期增长，推动了分析师自下而上继续提高盈利预测。比如申万，对全部A股2007年净利润增速预期从原先的33％提高到40％，2008年净利润增速从原先的27％提高到35％。如果简单认为市场市盈率能够提高到2008年净利润增速，就表明市场市盈率仍然有望提升10％。”

不过该人士也认为，冲高后的调整压力可能加大。他“建议投资者关注类似股指期货时间表、加息预期、国家外汇投资管理公司成立、QDII等事件”。

对于刘炜提及的散户比例过高现象，也有基金经理认为，散户比例高历来都是中国股市的国情，其占比最低时也有50％之多，更不用说在近期新开户数猛增的情况下，其比例有所提高是自然的。

该人士表示：“判断股市目前是否已是中期顶部，更重要的应该是看其股价是否已被高估。就目前市场的动态市盈率而言，应该还在可接受的范围之内。目前只能说市场上已经很难找到被明显低估的股票了，虽然有些题材股的确已被高估，但市场整体的估值水平仍算合理。再加上资金面较为充裕的情况短期不会改变，就此判断股市已是中期顶部为时过早，仍需要进一步观察。”

回归蓝筹

在市场系统性风险增强的情况下，机构对蓝筹的偏爱相当明显。

中海基金认为，长期而言，代表中国股市最具有投资价值的蓝筹股的上涨才刚刚开始。股指期货的推出必将促使市场结构良性化，市场的两极分化在所难免。只有业绩才是公司的价值根本，回归基本面是一个必然的趋势。类似每个行业的龙头，万科、宝钢、招商银行等，长期持有是分享中国股市、中国经济发展最佳的方法。

上投摩根也认为，从策略上说，目前不得不考虑价格高估的风险，转而寻找更安全的相对低估的蓝筹概念股票以抵抗潜在的系统性风险。

个股方面，看好房产、保险、医药的逐渐增多。多家基金公司表示，未来行情回归人民币升值的可能性极大。在货币升值的过程中，地产股将是引领行情的“长跑冠军”。虽然宏观上的紧缩性政策对房地产行业存在负面影响，但相较于市场需求，尤其是货币升值所导致的资产增值，其负面影响几乎可被完全抵消。

同时，由于目前我国经济处于升息的环境，考虑投资收益的上升，保险相比银行在金融中的配置价值明显提升。

另外，也有几家基金公司特别指出，从月度累计数据来看，医药行业利润增速自2006年下半年环比稳步回升，进入2007年超越收入增速，结束了近18个月利润增速低于收入增长的局面。基于对2007年增长超预期及中医药行业消费升级的乐观判断，医药行业值得特别关注。