市场急挫 基金减仓幅度不同

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近期随着A股市场的不断下挫，股票混合型开放式基金的仓位确实在下降，基金的主动减仓行为并不明显。而3月底4月初封闭式基金将迎来大比例分红，根据我们的测算，一般来说，封闭式基金在3月底4月初分红前的股票仓位将下降至六成左右。

近期随着A股市场的不断下挫，关于基金是否减仓的讨论日渐增多。基金是否建仓包含两层含义，第一，股票仓位是否下降；第二，基金是否遭遇赎回。两者共同决定基金是否减仓，如果基金赎回较多，即使基金股票仓位没有下降，基金也可能出现减仓行为，如果基金申购较多，即使基金股票仓位下降，基金也可能出现增仓行为。犹豫基金的申购赎回数据每个季度公布一次，我们很难获得及时的信息。这里我们仅就基金的股票仓位进行探讨。

基金的股票仓位可以从基金的净值的下跌与股票指数的下跌中反映出来，特别是当市场跌幅较大，很多股票大面积跌停的时候，股票仓位就很容易暴露出来。这里我们用两种方法来透视一下股票与混合型基金目前的股票仓位情况。一是通过基金日净值增长率与沪深300指数的回归来考察基金的股票仓位，这个方法相对准确，但需要较多的数据来估计一段事件的平均股票仓位；而是直接用基金的日净值跌幅除以沪深300指数的跌幅。这个方法能直接估算基金今天的仓位，但缺点是只有当指数大面积跌停的时候才相对准确。下面我们对两种方法都分析一下，采用的数据是2008年3月1日到2008年3月24日。

开放式基金股票仓位有所下降，但主动减仓不明显

第一步，我们采用基金日净值增长率与沪深300指数的回归的方法，来测算3月股票混合型开放式基金平均仓位的变化。为了衡量股票混合型基金在3月是否采取减仓行为，我们将3月1日到3月24日的数据分为两段，每段包含8个工作日，检查这两段时间里基金的股票仓位是否出现下降。结果显示3月1日到3月12日之间，股票与混合型基金的平均仓位为78.72％，3月13日到3月24日的平均仓位为76.69％。而2007年12月31日公布的股票混合型基金的实际仓位是80.78％。由于股票市值的缩水会直接导致股票仓位的下降，从这个结果可以看出，基金的主动减仓并不明显。

从单个基金来看，股票混合型开放式基金的分化较为明显，除指数基金之外，目前股票仓位比较高的前五位基金分别是嘉实主题、华夏大盘、东方龙、益民红利和天治品质，仓位比例高达90左右。股票仓位比较低的前五位基金分别是盛利配置、荷银预算、德盛安心、博时平衡和招商平衡，仓位比例仅为30％左右。

近两周减仓较多的前五位基金是大城优选、博时主题、长城消费、博时新兴和泰达优选，近两周减仓幅度在20％以上。而近两周增仓较多的前五位基金是金鹰小盘、中银增长、工银价值、益民红利和鹏华价值，近两周增仓幅度为10％～20％左右。

第二步，我们采用基金日净值跌幅的方法来估算基金的股票仓位，为了保证数据的相对准确性，我们仅在沪深300指数的跌幅超过2.5％时，对股票仓位进行简单估算，结果如表1所示。

从平均仓位来看，这两种方法预测的结果相差不大，股票混合型开放式基金的仓位确实在下降，但市值缩水也是导致股票仓位下降的原因之一，基金的主动减仓行为并不明显，与2007年底公布的股票仓位相比，粗略估计主动减仓约为3～4个点左右。

封闭式基金仓位3月底将降至六成

3月底4月初封闭式基金将迎来大比例分红，今天已经有一些基金陆续了分红公告，根据我们的测算，截止2008年3月24日，封闭式基金的平均单位净值为2.7893元，二封闭式基金的单位分红额为1.1981元，约占40％左右。一般来说，从这个角度看，封闭式基金在3月底4月初分红前的股票仓位将下降至六成左右。一般来说，在分红前，封闭式基金已经陆续派发一些股票，仓位已经有所降低，这从封闭式基金近期净值相对抗跌就可见一斑。3月1日到3月21日，股票混合型开放式基金净值简均下跌11.02％，而同期封闭式基金净值下跌9.99％。

补充：

基金成绩单：1.1万亿利润与8000亿红利

银河证券 胡立峰

事件：2008年3月19日晚新华社报道，财政部、国家税务总局日前下发《关于企业所得税若干优惠政策的通知》，其中对鼓励证券投资基金发展作出税收优惠政策规定。通知规定，对证券投资基金从证券市场中取得的收入，包括买卖股票、债券的差价收入，股权的股息、红利收入，债券的利息收入及其他收入，暂不征收企业所得税；对投资者从证券投资基金分配中取得的收入，暂不征收企业所得税；对证券投资基金管理人运用基金买卖股票、债券的差价收入，暂不征收企业所得税。

2007年7月1日开始，证券投资基金执行新的基金会计制度，增加利润等指标，原“本期净收益”名称调整为“本期利润扣减本期公允价值变动损益后的净额”。针对这些变化，我们结合2007年半年报、第3季度报告、第4季度报告的数据，虽然基金年报还未公布，但我们还是初步计算出2007年度中国基金业的成绩单，那就是：利润1.1万亿元，红利8000亿元。需要特别指出的是1.1万亿利润包含了8000亿红利。在2008年3月31日，全部基金公布2007年年报时，届时就可以统计出精确的数据。但一般来说，我们计算的结果和最终的实际数据相比，大数基本一致，误差不大。

如果中国的基金管理公司把这8000亿红利均衡稳定地分配给持有人，假设企业投资者市场占比是40％的话，则可以为企业投资者减免1000亿元（8000亿×40％×33％所得税率）的所得税。但遗憾的是，在2007年基金管理公司在分红问题上不够积极和主动。几乎所有的大比例分红都是为了实施“净值归一”持续营销的需要，积极主动适度均衡实施分红的案例不多。在基金份额分拆上，不同基金管理公司的会计核算处理居然不一样，分拆到底是不是意味着“红利拆没了”，这些问题在即将公布的2007年度基金年报中将有明确答案。笔者个人的理解是，份额分拆不能改变基金利润和收益分配。例如：基金净值从4元拆到1元，现在净值跌到0.99元，此时基金能否分红？笔者认为该基金必须分红，因为分拆后初始面值就不是1元了，而是0.25元，0.25元之上部分仍然是基金的利润，其中扣减公允价值变动损益后的净额即净收益仍然要分配。

投资建议：基于国家对证券投资基金的鼓励和支持，我们建议广大企业投资者，长期、理性、稳健地投资证券投资基金，享受政策带来的免税待遇，尤其是法规强制规定必须年度至少90％收益要分配的封闭式基金。对于其他要征收企业所得税的投资品种，例如专户理财等，在投资决策

时要充分考虑到税收因素。