崩塌的泰达

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最本质的，官商心态是泰达一直低效的基因。董事会缺席、股东会缺席，董事长均以有公务在身为由，而且形成“传统”，这在上市公司中并不多见

2011年9月1日下午，一如他们的前任，泰达股份(000652.SZ)董事长张军和副董事长马军双双缺席股东大会。在这次股东大会上，小股东对代表大股东利益的议案投了坚决的反对票，在内地资本市场上出人意料地以高比例否决的方式表达了小股东的不满。

本次股东大会分别表决两项议案：第一项是同意渤海证券的增发，第二项是公司放弃参与增发渤海证券的机会。冲突的焦点是第二项。参与网络投票的1615人和现场投票总计，仅有150多万股投了第二项的赞成票。占总表决票数的2.38％，反对票高达5600多万股，占到总表决股份的86.98％，剩下的10.37％投票弃权。对于第一项议案，很多股东认为泰达股份作为二股东没有决定权，因此选择了弃权，明确同意的股份占比仅44.51％，没有超过半数，造成董事会提交的两项议案均未通过表决。

大股东与小股东的矛盾源于董事会提出的方案明显地侵害公众股东利益，最终导致了矛盾的总爆发。

蹊跷的增发

泰达董事会8月16日提交表决的方案称：泰达股份参股的渤海证券因经营发展的需要，拟进行新一轮增资扩股，增发新股10亿股，每股价格初步定为每股净资产价值，即1.5元；现有股东按其目前的持股比例以现金方式直接认购，现有股东放弃认购的股份由其他股东认购。董事会提出拟同意渤海证券的增资方案，但因公司区域开发业务的资金需求较大，拟放弃认购渤海证券增发的新股，此方案交由股东大会表决。

渤海证券总股本32.27亿元，2008、2009、2010年的净利润分别是2.17亿元、4.79亿元和3.37亿元。今年上半年的净利润为1.62亿元，经营规模与已经上市的太平洋证券、东北证券和国金证券差不多。以同等规模上市券商110亿元到120亿元的市值做参照。如果渤海证券能够公开上市。泰达股份持有的市值保守也在30亿元左右，获得投资收益16亿元多。这对一直业绩平平的泰达股份来说，无疑是提升公司价值的关键因素。事实上，即使不上市，渤海证券对泰达股份的业绩也有重大影响。近三个完整会计年度，渤海证券分别为泰达股份贡献净利润5859万、12933万和9099万，分别占当期净利润总额的43.0％、43.6％、31.8％。

按照泰达股份董事会提交的预案。因为增发价仅是每股净资产账面值，老股东必须保持股比不被稀释，为此泰达股份需拿出4.06亿元认购2.70亿股，否则就将承受权益损失。但是泰达管理层在公告中对放弃认购所带来的利益损失只字未提，反而强调因为缺钱放弃增发，这不仅失职，而且完全站不住脚。因为就在不到一个月前的7月21日，泰达股份就公告用9.33亿买了大连的四块地。一边放弃低价增资券商，一边却要去接高压调控下的地产最后一棒，泰达管理层提交了一份蹊跷的增发方案。

所有这一切。当然是为了利益。从渤海证券的股权结构中可以看出，泰达国际、泰达股份以持股5091％和27.04％分列渤海证券的第一、二大股东，它们的实际控制人均为泰达控股，其中泰达控股持有泰达国际61.25％股权，而间接持有泰达股份仅33.74％。这样一旦泰达股份放弃增发，而泰达国际全部增持的话，泰达股份在渤海证券中的持股比例将下降到2064％，而泰达国际的股比则增加到57.31％。也就是说，如果渤海证券是一家市值12。亿的上市券商的话，经过本次增发，泰达股份持有的市值将从32.4亿下降到24.8亿，下降7.6亿；而泰达国际持有的市值则从61.1亿上升到了68.8亿。考虑到泰迭控股在两个公司中的占比不同，泰达控股通过本次增发，实际增加的市值大约为2.09亿。

为了区区两个亿出头的增值，却要以公众公司损失近7.6亿元作代价，这就是小股东反对票投得如此坚决的根本原因。

贵买贱卖疑似利益输送

2010年11月9日，泰达股价在创出高点9.25元之后，连续五天带量大跌，到11月19日停牌，换手13％，跌幅达17％，远高于同期上证指数8.6％的跌幅。11月22日谜底揭晓：“因本公司筹划重大事项，为维护投资者利益，避免对公司股价造成重大影响。本公司股票自2010年11月22日起停牌，待相关事项披露后复牌。”

在停牌接近八个月之后，2011年7月8日，泰达股份公告，称其实际控制人泰达控股发来函件，准备将天津泰达园林建设有限公司用现金和资产置换出泰达股份，并且美其名曰“为了鼓励贵公司专注于主营业务的发展”。同时又称，“对照《上市公司重大资产重组管理办法》的相关规定，预计本次交易不构成重大资产重组事项。”打着重大资产重组的旗号长时间停牌，到头来却称不是重大资产重组，泰达管理层又一次在公众面前展现了他们的圆滑与傲慢。据悉，泰达园林成立于1987年，注册资金1亿元，为泰达股份全资子公司，是国内同时拥有园林工程设计甲级资质和城市园林绿化一级资质的十家企业之一。泰达园林2008-2010年的营业收入分别为3.83亿元、5.79亿元和612亿元，净利润分别为3023.06万元、3518.41万元、3421.59万元，为泰达股份同期净利润的22.2％、11.9％、11.9％。泰达园林的经营规模已经完全具备了在中小板或创业板上市的资格，也曾有泰达高管声称要把泰达园林打造成上市公司的报道，此时要把泰达园林转移给大股东，无疑明确告诉公众股东不愿共享上市红利。

就在停牌后不到一周，2010年11月27日，泰达股份宣布把南京蓝燕石化40％的股权卖给钱其连，而就在不到一年前的2009年12月21日，泰达股份刚刚以1.216亿的价格从钱其连手中购得这笔股份。蓝燕石化在被收购之前，2006、2007、2008年的净利润分别为-200万、-224万和-3296万，连亏三年，并且亏损额逐年扩大，购买时净资产为3900多万，并有近5亿元的短期贷款，几乎所有资产均被抵押。然而泰达股份选中的资产评估公司天津华夏金信资产评估公司对这个债台高筑、连年亏损的公司，硬是创造出每年3000多万元的“自由现金流量”，特别是截止到2009年7月底公司已经亏损1011万元的情况下，仍把余下8月到12月的现金流量预估为2829万元。在此基础上，华夏金信将蓝燕石化3900多万的净资产评估为2.84亿，增值率高达616％。

事实证明华夏金信并没有点石成金的能力。2010年11月泰达股份卖出蓝燕石化股权的公告显示：2009年度蓝燕石化净利润为979万(不到评估报

告现金流量预测值的一半)，2010年前10个月的净利润为904万(不到预测值的四分之一)。而在这一年间，泰迭股份除了支付钱其连1.216亿股权转让款之外，还为蓝燕石化提供了2.56亿的银行贷款担保，至卖出股权时这部分担保仍未解除，因此董事会决定用钱其连在蓝燕石化的长期投资、固定资产等有效资产的账面净值共计26891.04万元作为反担保资产，对这笔2.56亿元的贷款进行反担保。但是请注意，一年前蓝燕石化的全部净资产才3900多万元，而就在这份出售股权公告中，截至2010年10月31日，蓝燕石化的净资产也才8417万元!

用3900多万元的净资产，撬动泰达股份提供的3.77亿无偿使用，钱其连究竟有何神通?他是否有更大的背景?公众股东只能存疑。

再往前溯，2010年9月21日，泰达股份公告，出售控股子公司所持南京新城置业发展有限公司51％股权。本次交易的依据，依然是华夏金信出具的资产评估报告，不过这一次它没有选择现金流量贴现法，而是采取所谓的基础资产法进行评估。在明明知道该公司所购地块容积率已经从1.2增加到1.65凭空多出18万多平方米的可开发面积的情况下，只是强调土地容积率增加带来土地出让金增加的风险，却不愿意去评估多开发的建筑面积带来的潜在巨大增值。以评估报告中出具的商品房、商铺的综合单价计，容积率提高所带来的潜在收益，高达18亿元左右。另外，4万平方米左右的地下人防工程成本，被华夏金信轻松归零，全然不顾一般商业运作中以人防工程建设。随后却用作车库等配套设施的惯例，不仅没有体现出地下物业的价值，反而在评估值里减去了这1.9亿元。4万多平方米的地下面积，按16平方米一个车库计，每个车库卖价9万元，大约能卖2.25亿元。因此，无论从成本支出带来的重置成本价值，还是从实际经营来说，都不能简单将人防建设的评估值归零。华夏金信如此做，与之前对蓝燕石化的做法一脉相承，只不过和上一次高估不同，这一次他们选择了低估。那次董事会决议，当时的泰达股份董事长刘惠文和副董事长张军同样缺席。

泰达低效基因

近几年来，天津的发展环境越来越好，国家也给予天津滨海新区极大的支持，整个国资企业发展越来越壮大，舆论环境甚至出现了“国进民退”的讨伐声音。但就在这种大环境下，泰达股份却一直微利，泰达系其他几家企业，如滨海能源(000695)、津滨发展(000897)、青海明胶(000606)、ST四环(000605)，也一直徘徊在微利和亏损边缘，到底是何缘由?

上述种种利益输送，仅仅是泰达低效的表象，它之所以上市这么多年业绩却一直上不去，还有更深层次原因。

战略之乱是泰达股份难以取得良好业绩的直接原因，公司管理层缺乏职确的战略，守着多年来国资体制积累下来的多项优质资源，却不知如何利用。今天收购这个，明天卖掉那个，资产腾挪如小孩过家家，泰达股份究竟想干啥，能干啥，从公司的一系列举动来看，一团乱麻。

缺乏共赢意识是泰达股份难以取得大发展的另一大原因。作为泰达股份的相对控股股东，公司管理层对股价斤斤计较，生怕中小股东赚钱，特别是开了内地股市以股吧论坛发帖为由停牌打压股价的先河。这是否反映了天津的地域文化不得而知，反观同样是相对控股的招商银行、万科集团、中集集团等深圳地域公司。大小股东共赢屡见不鲜。

最本质的，官商心态是泰达一直低效的基因。董事会缺席、股东会缺席，董事长均以有公务在身为由，而且形成“传统”，这在上市公司中并不多见。当然，这并不妨碍官员的晋升，泰达股份前董事长刘惠文，尽管公司业绩差强人意，但没有阻挡他仕途晋升。对小股东的漠视与傲慢，只是因为其位子是由上级决定，而不是由业绩和市场决定!寄望于从产权层面对国企股权进行多元化，从而带来公司治理结构优化的政策初衷，在泰达股份上并没有得到很好的验证。

正是因为大股东不断以资产腾挪侵蚀公司价值，市场投资者逐渐认识了泰达管理层的本质，无奈以脚投票，泰达股价亦随之崩塌。自7月8日复牌以来，公司股价从最高8.39跌至9月30日的4.86，足足跌去42％，接近大盘同期跌幅的2.6倍。

天津市政府派到泰达的管理层，此时依然岿然不动。