万通地产 股价飙升背后

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尽管对于万通地产2009年的业绩预期并不高，但是，从公司的发展战略、稳健的财务状况及对投资者的回报中，看到了对于价值投资的吸引力

自2008年9月18日创出6.06元的低点后，万通地产（600246.SH）的股价表现在地产股中算得上是佼佼者。2009年2月25日，万通地产创出了19.38元的高点，涨幅高达219.80%。此时，万科的涨幅不过80%，保利地产也不过93%。

万通地产股价大幅上涨的原因是什么？我们对公司2008年年报作了分析，认为基本面并不支持公司股价如此大涨，而且，公司2009年的业绩很有可能不如2008年。有趣的是，多名分析师预计，万通地产2009年业绩将有两位数的增长。另有消息称，万通地产股价大涨是，是因为公司要搞一个极具想象力的“宏大工程”――这显然是一场闹剧。

虽然如此，万通地产年报所表现出来的公司战略清晰、注重财务稳健和努力回报投资者等亮点，显然增强了其对价值投资者的吸引力。

业绩持续高增长有压力

2008年，万通地产实现归属于上市公司股东的净利润5.27亿元，同比增长了2.2倍。不过，这样的增长速度难以维系。从分析师对盈利预测数据来看，银河、第一创业和广发三家券商预测，万通地产2009年的每股收益分别为1.10、1.25和1.137元，与2008年的1.04元相比，平均增幅为11.73%。

然而，万通地产很可能连10%左右的增幅也难以达到。安信证券和海通证券的分析师就预测，万通地产2009年每股收益只有0.8～0.9元和0.72元。根据对公司年报的分析，更倾向于认可这样稍显悲观的预测。

2009年，万通地产将面临以下三个因素的挑战：销售压力、资金压力和政府补贴可能减少。

首先是销售压力。房地产行业目前处境维艰，是人所共知的事情。对此，万通地产在年报中也直言不讳：“2008年，房地产行业发生了很大变化，突出体现在：成交量下滑，产品销售速度下降，消费者持币观望情绪浓厚。”其实，万通地产的销售额已经在下降了，2008年公司销售商品、提供劳务收到的现金只有22.78亿元，而2007年为34.48亿元。

其次是资金压力。由于销售额下降等原因，万通地产2008年经营活动产生的现金流量净额为-6.39亿元（2007年为8.11亿元），这表明，公司的主营业务在消耗现金。从资产负债表上可以看到，公司2008年末货币资金只有8.91亿元，比年初减少了一半还多。

或许是考虑到了以上因素，万通地产2009年预计竣工的项目比2008年非但没有增加，还减少了一个，而且这些项目的预计总投资只有26.85亿元。相比之下，2008年公司的预计竣工项目总投资为40.76亿元。

在预计竣工规模下降的情况下，很难想象万通地产2009年的营业收入将增长。房地产开发企业只有在所开发项目竣工的情况下，才能将已经销售出去的房屋计入营业收入。以2008年期末，万通地产存货――开发产品10.80亿元和预计竣工项目总投资26.85亿元来估算，公司2009年的营业成本最多为37.65亿元（假设所有建好的项目都销售出去），而用同样的方法，2008年的估算值为44.13亿元。此外，如果继续考虑诸如销售难度加大、房价可能下跌导致公司毛利率下降等不利因素，情况会更悲观。

有分析师预计，万通地产2009年的收入将下降，但仍预期“净利润因少数股东权益大幅减少而略有增长”，这种预期有过于乐观之嫌。2008年，万通地产的净利润主要来自子公司北京万置房地产开发有限公司。不过，万通地产2月18日的董事会决议公告中称，“我公司现持有万置公司60%股权，万置公司开发的新城国际项目已销售完毕，无后续项目开发。鉴于此，在对万置公司资产进行减值测试后，拟对其2008年底商誉余额3514万元全额计提减值准备。”

从表1中可以看到，尽管万通地产对万置公司的持股比例不高，但万置公司每1元营业收入为万通地产贡献的（归属于上市公司股东的）净利润仍高于其他子公司。因此，2009年可能出现的情况是，尽管少数股东分得少了，但因为蛋糕更小，上市公司的股东所得也难以增长。

最后是政府补贴可能减少。2008年，万通地产的营业外收入高达1.11亿元，其中政府补贴为1.1亿元。在政府补贴中，占大头的是北京市怀柔区给予的地方财政补贴。2008年，万通地产来自北京和天津的营业收入分别是23.65亿元和22.36亿元，相差不多，但财政补贴差得多。2009年，公司的大部分收入可能来自非北京地区，财政补贴是否还能像2008年一样多就是问题了。

当然，有利因素也并不是没有。万通地产2008年通过关联交易购入了万通中心D座及相关物业，2009年初，相关手续已办理完毕，公司将增加6.7亿元的投资性房地产。万通中心位于北京市的黄金地段，公司方面显然期待它能带来不错的出租收益。不过，与房地产开发相比，商业地产出租是个慢活儿，期望它立马儿提高公司的净利润不大现实。

基于上面的分析，市场热炒万通地产显然不是完全（或者主要）因为公司的基本面。事实上，更大的可能是公司的高送转方案受到了某些投资者的追捧，或者干脆就是传言中的“宏大工程”被投机者利用。理性的投资者，对此应有所警惕。

公司内在价值显现

价值投资者不应该热衷于上市公司股价的涨涨跌跌和短期盈利的变化，而应重点关注其内在价值。尽管万通地产的股价飙升有投机的成分，但从年报中表现出来的战略清晰、注重财务稳健和努力回报投资者等行为，显然会增加其内在价值。

万通地产在2005年还只定位于“在北京地区从事高端住宅产品的开发和经营”，从2006年起，则明确了“滨海新区、美国模式、万通企业文化”战略。与2005年相比，万通地产2008年的营业收入增长了4.64倍，归属于上市公司股东的净利润增长了12倍。显然，这一战略收到了不错效果，预计公司还将继续坚定执行这一战略。

万通地产的另一亮点，在于财务稳健。2008年末，公司的资产负债率在已公布年报的房地产开发行业上市公司中相对较低，资本结构较为合理（参见表2）。

万通地产最令人称道的，应该是它对投资者的态度。2008年12月，公司公告向投资者征求关于年度利润分配预案的意见，还召开投资者交流会，听取投资者对公司经营和发展的意见和建议。值得一提的是，在上述活动中“投资者”的范围不局限于机构投资者，还包括个人投资者在内。

以2006、2007和2008三年现金分红和归属于上市公司股东的净利润的累计数计算，万通地产的派息率高达37.12%，远远超过了保利地产（9.68%）、华发股份（10.50%）和新湖中宝（11.52%）等同行业上市公司。

万通地产倡导理性投资

万通地产的一系列行为表明，这家公司的经营是理性的。3月10日，公司举办投资者交流会（不买公司股票也可参加），与会者绝大多数为中小投资者。在会上，公司董秘强调了董事长冯仑对规范经营的重视：“打球也不可以！”公司2009年压缩竣工规模，则表现出对市场和自身能力的理性判断。

但是，部分中小投资者却多多少少表现出了非理性的一面。关注股价涨跌的人多于关注公司基本面的人，关注公司短期业绩的人多于关注公司长期发展的人，还有人追高被套，在会场大发牢骚。据董秘讲，甚至有投资者在电话中要求公司以自有资金将股价炒高――为了投资者的利益嘛！

我们倡导理性投资，原因很简单：一家优秀的上市公司，高素质的管理层和高素质的股东缺一不可。