EVA业绩评价与股权激励模式设计
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摘要：股票期权制度所依据的传统财务业绩指标体系存在着种种弊端，严重地削弱了期权的激励效果。本文引入eva业绩评价指标，分析其作为经营者业绩考核标准的合理性。在此基础上，探讨以EVA为基础的股权激励模式的构建问题，并给出基于EVA红利的股权激励模式的设计方案，以期对我国企业的业绩评价与激励系统的构建有所启示。
关键词：经济增加值(EVA) EVA红利计划 股票期权 虚拟股票期权
一、引言
激励问题是经济学研究的核心，业绩评价是激励机制的前提。国内外研究与实践经验均证明，股权激励是一种行之有效的长期激励机制，是企业吸引人才、留住人才的关键。然而，这种有效的激励方式之所以未能在我国有效实施，主要原因是这些激励方式所需要的前提条件尚未成熟，缺乏科学的业绩评价体系是其中之一。科学的业绩评价指标应具备两个特点，首先必须与股东财富的变化高度相关；其次必须客观、公正，不受各种“噪音”和随机因素以及人为因素的干扰(支晓强，2000)。目前，股票期权制度中最常用的财务业绩评价指标主要采用传统的以净收益和股价为主的财务指标体系，这两类衡量指标都有其“天然”的缺陷，表现为股票价格经常会受到宏观经济形势变化、利率、汇率等不可控因素变化的影响，“噪音”较大，随机因素较多；净收益指标没有考虑权益资本成本，会形成企业虚假盈利，而实际上连投资者要求的必要收益率都无法达到，更谈不上企业资产的保值增值的情况；净收益容易受到人为因素的干扰，经营者可通过调整会计政策，控制研发费用、维修费用等来调节净收益，而这些信息往往是评价者短期无法掌握或获取成本较大。因此，在我国证券市场还属于弱式有效市场的情况下(胡昌生，2004)，不能完全按股票价格作为经营者业绩的评价标准。作为企业业绩创新评价指标之一，从20世纪90年代开始，经济增加值(EVA)在世界一些著名的大公司中得到了应用。其倡导者认为，EVA是一个优于其它会计指标的业绩评价指标，能在企业内部管理和激励机制的设计中发挥重要作用，使得经营者和股东的目标能够达到最大限度的一致，能为股东最大限度地创造价值。关于EVA指标能够实现股东和经营者目标一致性的假设，在20世纪90年代后期得到了理论上的证实。EVA的发明者思腾思特公司(Stern Stewart)对应用EVA超过5年的66家客户企业进行了调查，研究表明，应用EVA激励计划的31家企业比同业竞争者股票市场表现高出84％，还有25家应用修正后的EVA激励机制的企业创造了33％的超额回报(大卫・格拉斯曼等，2003)。由此可见，将EVA纳入经营者激励计划的重要性。
从股票期权的经济实质来看，将EVA纳入股票期权计划也有其理论根据。股票期权的经济实质是企业经营者人力资本对企业剩余索取权的分享(谢德仁，2002)，对于正常经营企业而言，在生产要素的提供者中，债权人获取固定的合同收入，生产劳动者是固定收入及其奖金，财务资本所有者的收入来源于剩余收益的分配，如果人力资本所有者已经以工资的形式取得一部分固定收入后再参与剩余收益的分配，显然对财务资本的提供者来说是不公平的。因此，合理的方式应是在人力资本获取少量固定收入的基础上，将净利润扣除财务资本必要报酬后的余额，在人力资本所有者和财务资本所有者之间进行分配，即以经济增加值作为两类资本所有者分配净收益的对象。以经济增加值作为两类资本所有者分配净收益的对象是合理可行的。因为尽管企业的盈利来源于人力资本对财务资本的运作，但由于机会成本的存在，只有当企业一定时期的利润超过所投入的资本成本时，经营者才真正为企业创造了财富，也只有在这种情况下，经营者的人力资本才真正体现出经济价值。从财务资本所有者的角度看，净利润并非都是新创造的价值，净利润扣除财务资本所有者必要资本回报后的剩余额即经济增加值才是真正的新增财富。这部分剩余额才是扣除了人力资本必要回报(固定收入)和财务资本所有者必要回报(资本必要报酬)后可供两类所有者共同分配的收益来源。根据股票期权的经济实质，本文提出对于经营者业绩的考核指标应引人以经济增加值(EVA)为基础的企业业绩评价指标体系作为基准。
二、经济增加值(EVA)业绩评价指标
(一)经济增加值(EVA)指标的基本原理经济增加值(Economic Value Added，简称EVA)是指税后营业净利润中扣除包括股权和债务的所有资金成本后的经济利润，是西方经济学中的经济利润。计算公式为：EVA=NOPAT-WACCxTC
其中，NOPAT为经过调整后的税后营业净利润；WACC为企业资本结构中资本各个组成部分的以其市场价值为权重的加权平均资本成本；TC为企业资本投入，包括股东投入的股本总额、所有的计息负债及其他长期负债的总和。
从以上计算公式可以看出，EVA的核心思想是企业只有在其资本收益超过为获得该收益而投入的资本的全部成本(包括债务成本和股东权益成本)时，才能为股东带来价值。其本质是从股东的利益角度出发来定义企业利润，注重的是股东资本的增值和企业真实利润的提升。EVA大于零时，说明企业在某一时间内所创造的价值弥补了资本成本后仍有结余，增加了股东价值。反之，则损害了股东价值。
(二)经济增加值(EVA)指标的优点 第一，EVA是衡量业绩、确定报酬的正确标准。EVA最大的特点在于从企业所有者的角度重新定义了利润，考虑了企业全部投入的资本成本，真实地反映企业为股东创造的新增价值。以EVA作为经营者的业绩评价指标并与薪酬挂钩，将EVA的一部分回报给经营者，可以使经营者与企业所有者的利益在一定程度上统一起来。在EVA的计算过程中，通过对通用会计规则进行调整(如对R&D费用，商誉、经营租赁、坏账准备等的调整)，可以有效地避免会计指标短期化和过分稳健的影响，更加精确地说明经营者对价值的实际创造。第二，EVA对股本资本成本的考虑遏制了经营者对于企业规模的无效扩张。EVA的计算包括对股权和债务所有资金机会成本的扣除，其对资本成本的考虑不仅会使股东也会让经营者把错误的扩张和兼并视为不经济的行为。因为若选择的投资项目的利润率低于股本资本成本时，EVA就很有可能为负，从而使经营者无利可分。这样，EVA就迫使经营人员集中精力提高企业的核心能力，通过提高自身的市场控制能力、科学决策能力、资源整合能力等保证新增资本的收益，提升企业的核心价值，并分享核心价值增长所带来的收益。第三，EVA具有更广泛的适用性。EVA的适用性强，不仅适用于上市公司，也可适用于政府和非上市公司；不仅可以应用于公司一级层面，部门层面也可采用。国外研究表明，EVA价值与股票市价有高度的相关性，EVA价值的增加意味着股票价格的上涨和股东财富一定程度的增长(大卫・格拉斯曼等，2003)。若公司采用EVA价值来评价经，营业绩，经营者必然降低资本成本并努力增加营业利润，以改善公司未来的现金流，增加公司的价值。第四，将EVA引入股票期权激励体系，实施新的财务原则和业绩评价标准。股票期权激励制度的关键，在于高层经理人员能从股票升值中兑现个人所得。然而我国
的股市尚不规范，机构或大户均带有投机的色彩，被扭曲的股票市场价格，并不一定反映企业的业绩和投资价值。在这种情况下高层经理人员的个人利益会受到影响。因为期权不仅与企业内部的经济因素相关，而且与整个市场甚至宏观经济因素有关。而EVA价值是从股东的角度定义利润，帮助经营者在决策过程中贯彻基本的财务原则：一是最大限度的增加股东的财富；二是投资者预期的未来利润超出其投入资本成本的幅度决定企业的价值。将EVA引入股票期权实际上就实施了新的财务原则和业绩评价标准。
三、EVA为基础的股权激励模式的构建
构建以EVA为基础的薪酬激励机制，与其他激励机制一样，也需要在以下目标之间进行平衡：一是经营者与股东的利益协同。要使经营者获得的薪酬随着其创造财富的多少而变动，以使经营者把精力投入到为股东创造价值活动中去。二是财富杠杆效应。对经营者的奖励要有足够大的弹性，鼓励其为企业长期工作，承担风险。三是控制股东成本。把管理薪酬成本控制在能使当前股东财富最大化的范围之内。授予股东期权而不是股份；按高于当前市场价格而非现行市价制定期权行权价格；让经营者分享EVA的增长而非EVA本身(经营者只有在实现预定的EVA增量目标之后，才能获得大量红利作为回报)等，都可以实现控制殷东成本的目的。但这些方式也会使风险加大。因此，设计激励制度时还应在控制股东成本与降低风险之间取得平衡。
(一)EVA红利计划 红利计划经历了不同的发展阶段。
(1)早期的EVA红利计划。早期的EVA红利计划是给予经营者固定比例的EVA值。即红利额=x％×EVA，其模型简单、实用，揭示了经营者与股东之间的讨价还价的关系。但随着股票期权制度的引入，因期权价值难以估算、无法纳入计划而被XY红利计划所逐渐替代。XY红利计划认为红利等于EVA值的百分比与EVA增量的百分比之和。即红利=(x％×EVA)／(y％×EVA)，其中，EVA=EVAt-EVAt-1。对于EVA值是正数的企业来说，该计划公式中的Y值可以创造出强有力的激励机制，而公式中的x值则可以为企业提供竞争性薪酬水平。但对于EVA为负数的企业来讲，即使公式中x值根本不起作用，公式中的Y值仍可以制造出较强的激励机制，这样将使企业的激励成本大幅增加。
(2)现代EVA红利计划。现代EVA红利计划对XY计划做了重要的改进：一是用目标红利代替XY计划中的(x％×EVA)；二是用超额EVA增量(EVA-预期EVA增量)代替原来的EVA。如果把预期的EVA增量记为E1，则红利公式变为：红利=目标红利+y％(EVA-EI)。该计划的原理在于为经营者提供无限的发挥潜力的空间，激励其超过而不是仅仅达到股东的预期。如果经营者完成了按投资市场价值核算与资本成本一样的投资回报(预期的EVA增量水平)，就可以获得目标红利；而如果经营者超额完成了上述EVA增量水平，就可以获得超额收入。反之，会低于目标红利。这种依据EVA增量值所计算的红利额与早期的红利计划相比，不仅提高了激励效果/成本的比率，而且扩大了红利计划的适用范围(EVA值为负数的企业也可应用)。最重要的是经营者收入的多少与对股东预期EVA增量水平的完成情况紧密联系起来(超额EVA增量是股东财富创造的最终衡量标准)，实现了激励机制的双重目标：经营者与股东的利益协同、高水平的财富杠杆。该计划还设立了红利银行，即把当期红利计酬与红利支付分离开来。每位经营者都拥有一个红利账户，红利收入总额被存入红利银行，红利的发放额是依据红利银行的收支平衡状况而不是当年应得的红利数额确定的。通常红利银行的支付规定是：如果余额为正数，则将余额100％支付，其上限为目标红利额，再加上余额超过目标红利部分的1／3。当红利余额为负时，则不进行红利分配。如果经营者中途离职，则其在红利银行中的余额将被核销(除非经营者是正常退休)；如果今后EVA下降，可以用红利库中的资金弥补损失(S.David Youn等，2002)。采用这种红利储蓄方法，经营者所获红利上不封顶，同时承受业绩下降带来的风险，使经营者有足够的动力站在所有者的立场上来关心企业业绩的改进。同时，通过储蓄红利将经营者的红利进行递延发放，既可以平抑红利支付的高峰和低谷，缓解员工报酬的大幅变动，也在一定程度上削弱了经营者从事短期行为的动机。
(二)基于EVA红利的股权激励模式设计 EVA股权激励模式由以下部分构成。
(1)EVA股票期权。在EVA红利银行制度中，经营者EVA红利中的很大比例预留在了红利银行，这剥夺了经营者对预留红利的支配权。为更好地对管理层进行激励，促使经营者从企业战略发展的角度去管理企业，探索出一种将股票期权的授予与EVA红利的发放相结合的方式。即股票期权的发放以红利发放为基础，每一个高层经理人员除了获得现金红利外，还可以获得一定数量的股票期权，得到的期权数量取决于EVA红利的数量。其当年获授的股票期权数量可用下式计算：
授予的股票期权数量=EVA红利额×期权调节系数/执行价格
其中，期权调节系数可根据企业的实际情况及行业平均状况确定。在设计行权价格时还应注意，股票期权的行权价格应随着股权资本成本的逐年上升而上升，上升幅度等于股权资本成本减去红利分配(股息率)、再减去经营者因持有期权无法分散风险而进行的少量调整。不断升高的行权价保证了只有在股东获利的情况下，经营者才能获利，以避免股票期权在经理人还没有为股东创造价值之前就对其进行奖励。股票期权的授予与EVA红利的发放相结合的方式改变了以往企业大多只在聘用、升职等时候才一次性授予大量股票期权的做法，股票期权按照基于EVA衡量的业绩来授予，行权价格逐年上升，使股票期权本身成为一种可变的报酬，持有股票期权的经营者只有努力提高业绩，使股票价格的上升幅度超过股权资本成本时，才能获得期权带来的收益，从而提高了整个激励制度的杠杆化程度。
(2)EVA虚拟股票期权。由于实施EVA股票期权需要参考股票市场价格，而我国现行大多数企业并非上市公司，没有现成的股票价格可以利用，再加上我国股票期权在实施过程中存在的制度上和法律法规上的障碍，因此，在这种情况下实施股票期权，就要采取变通的作法。借鉴股票期权的设计原理、特性与操作方法，设计出一种将EVA与虚拟股票期权相结合的股权激励模式：EVA虚拟股票期权。其与EVA股票期权的主要区别就是：企业在授予经营者股票期权时，只是在企业内部按授予数量额外虚构出一部分股票并在账面上反映，经营者并不真正拥有在未来某一时间按某一执行价格实际购买企业股票的权力，只有按现金的形式获得其拥有的虚拟股票在账面上增值的部分。具体做法为：每一年度在制订股权激励计划时，首先假定虚拟股票期权的基础价格为P0(可参照公允价值)，以后各年的虚拟股票期权的价格按照经营者为企业创造的EVA增加值而定，其增长率可设定等于EVA增长率。根据
此原理，假定虚拟股票的价格在上一年的基础上增长率为岳，则：pi=pi-1×(1+gi)(i≥1)
其中，gi=EVAi-EVAi-1/EVAi-1=EVA/EVAi(i≥1);授予的虚拟股票期权数量=(EVA红利额)×期权调节系数/Pi虚拟股票期权的设计采取每年发放，分段执行的方法。在约定的行权时间和行权条件满足时，获授人就可以向企业要求以现金的形式兑现，行权价格为授予时的虚拟股票价格，每股获利即为兑现日与授予日虚拟股票的价格增值部分。如果获授人在约定的行权时间到来之前离开企业，或达不到行权条件，则虚拟股票期权将被取消。EVA与虚拟股票期权相结合，不仅具有股票期权在长期激励方面的优点，同时它还可化解股票期权在我国实际运用中的一些问题。首先，实施虚拟股票期权不涉及企业股票的买卖，不要求企业扩充股本实际发行股票，也不需要在企业内部形成库藏股或回购股票来保证计划的实施，从而绕开了现实许多障碍，解决了股票的来源问题；其次，通过EVA来安排激励制度，可以不受资本市场有效性的影响，减少市场炒作和证券市场风险，使业绩评价更好地体现经营者为股东创造的财富；最后，由于经营者并不实际持有股票，当符合约定的兑现条件时，经营者所得只是按照EVA计算得出的相应部分，因而绕开了流通股转让的障碍，是一种向股票期权过渡时期的理想选择。
作者简介：
王娟(1973-)，女，吉林白山人，吉林工程技术师范学院工商管理学院讲师
参考文献：
[1]大卫-格拉斯曼、华彬：《EVA革命－以价值为核心的企业战略与财务、薪酬管理体系》，社会科学文献出版社2003年版。
[2]胡昌生、刘宏：《中国股票市场有效性实证研究》，《统计与决策》2004年。
[3]谢德仁、刘文：《关于经理人股票期权会计确认问题的研究》，《会计研究》2002年第9期。
[4]支晓强：《如何选择业绩评价标准一兼论业绩评价在激励机制中的作用》，《会计研究》2000年第11期。
[5]S.David Young,Stephen F.O'Byrne：《EVA与价值管理-实用指南》，社会科学文献出版社2002年版。