地产融资欲多元化突围

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大型房地产企业在资本市场的融资持续受到限制，如何寻找新的多元化的融资渠道来突破目前的困局，成为房地产企业都在思考的问题。

房地产行业属于典型的高投入、高产出的资本密集型行业，由于投资回收期长、初始投资大，因此对金融市场和经济政策有着高度的依赖。可以说资金问题是房地产企业摆脱周期性影响，走向可持续发展的首要因素。然而在目前的局势下，至少在两年之内看不到房贷政策有明显松动的迹象，因此要解决当前房地产企业面临的资金问题，不能寄希望于信贷政策的松动，而是要把重点放在探索多元化融资渠道以及开拓新型融资策略上来。

从传统渠道来看，房地产企业主要是通过3大渠道进行融资：银行信贷融资渠道（开发贷）、消费信用融资渠道（客户预收款）以及商业信用融资渠道（供货商和承包商的垫资）。其中，银行信贷融资一直是房企融资的最重要渠道。

银行紧缩信贷融资

根据2009年内地房地产企业融资调查数据显示，全国60余家房企总共获得约4000亿元的融资，其中银行短期授信和中长期授信总额超2400亿，信贷融资成为最主要的融资来源。以万科地产为例，其在2009年获得的612亿元融资额中，有500亿元来自银行授信，增发融资112亿，可见信贷融资占比超过80%。

而今年房企信贷紧缩，一方面开发贷利率上浮10-30%，另一方面审批空前严格，导致开发贷额度急剧下降。国家统计局数据显示，2010年房地产开发企业本年资金来源72494亿元,其中贷款占总资金来源的比例17.3%，相比2009年下降了2.5%，而自筹资金的比例则由2009年的31.3%上升到36.8%。可见银行信贷融资在宏观调控下作为主导融资渠道的地位面临挑战。目前只有万科、世茂、SOHO中国、华润置地、保利地产、招商地产等实力雄厚、信誉优良大型房企仍然能从银行获得一定额度贷款。而更多的房企必须选择新的融资渠道。其中，保障房开发贷和股票质押融资是目前规避开发贷严控和股市严控下的新型融资策略。

调控高压之下，信贷融资渠道逐渐压缩，但保障房融资渠道却逆势开通。国家发改委宣布，为了解决保障房建设中资金问题，参与保障房建设企业，可以通过发行企业债券进行项目融资。此后，住总、保利等一些房企纷纷进行保障房融资。

股票质押贷款剑走偏锋

在开发贷堵死，资金链告急的情况下，一些房企纷纷转向其他融资方式，在众多融资手法中，股权质押因其未纳入监管层的管控范围而成为房企融资新渠道。由于能够在不变更股权情况下，通过股权质押，达到变现流动资金的目的，该融资方式日益引起更多房企的关注。

据统计，2010年7月1日至2011年1月19日，共发生110起A股上市房企股权质押活动，有40家房企参与，被质押总股数为62.49亿股，质押股票所对应的股票市值为561.25亿元（以1月19日股票收盘价计算）。

目前股权质押方式获得的融资额度，往往是企业净资产的30-70%不等。由于流通股比限售股的风险要小，因此一般情况下使用流通股权抵押获得的估值要相对高一些。实际操作中，适合进行股权质押的房企往往需要具备一定的要件，如稳定的盈利能力、清晰的股权结构以及良好的金融机构关系，此外出质方一般还需要增加一个信用良好的第三方“担保人”。

被业内称为“循环质押融资模式首创者”的新湖中宝通过股权质押拓展融资渠道，走在了大多数房企之前。短短半年间，新湖中宝已股权质押公告17次，质押股权的市值达到了74.58亿元。

泛海建设、绿景地产、荣安地产、苏宁环球、南国置业等房企，也都开始积极尝试股权质押融资模式。但是股权质押最大的问题在于企业本身资产优良程度和持续盈利能力，否则股权对于融资方来说，将是烫手的山芋，没有任何实质意义。

客户预收款和合作伙伴垫资

客户预收款是很多房企至今沿用的主要融资渠道之一。在项目预售环节通过缴纳定金或诚意金的方式，提前收取房屋销售款，实现施工环节的项目融资，是目前绝大部分房企所采用的主要融资方式之一。

合作伙伴垫资则是房企另一个常用融资渠道。总包和重点供货商是其中最主要的来源。为了获得优先中标权，一般情况下总包都要提供工程垫资，从正负零到地上3层甚至更多层。而一些主要设备和材料供货商也往往能为开发商提供货款分期支付或延期支付的信用融资。截至2010年12月底，恒大地产应付供货商款项及其他应付款高达217.8亿元，其中应付上游供应商的款项达到134亿元，比年初增加76亿元。

客户预收款和合作伙伴垫资虽然持续增长，但是受房市本身的景气程度和开发商自身实力影响，其融资额度往往也具备很大的不可控性。

3大新兴融资模式

从目前主流房企的融资实践来看，除了上述传统融资渠道外，还有3种模式。第一种是通过公开市场融资。所谓公开市场，主要是指通过证券市场和债券市场，发行股票或债券融资。

公开市场融资最大好处是可以通过直接融资，降低资金成本、改善资本结构、化解金融风险。但是由于房地产企业往往开发周期长、采用项目运作机制、现金流不稳定，很难具备上市条件，尤其是在新一轮宏观调控下房企上市融资基本停滞。2011年至今沪深两市没有一例房企IPO，甚至没有一例房企增发和借壳。

但这并不意味着公开市场融资之路已经彻底堵死，突破之道是走海外公开市场融资之路，包括海外IPO和海外证券市场发行债券。今年6月份金地通过全资子公司辉煌商务，拟以8.36亿元收购华人置业旗下至祥置业（香港上市公司）61.96%股权，从而达到海外买壳上市的目的。虽然最终没有成功完成交易，但这无疑是中国部分房企海外融资的一条可行路径。

第二种是通过信托融资。在银行信贷收紧的情况下，房地产信托迅速成为近年来异常活跃的房地产企业融资方式。

从2002年以来，信托投资公司发行一系列房地产信托计划，特别是央行“121文件”以后，房地产开发商把融资的目光转向房地产信托产品。房地产信托在实际操作上，可以提供多种形式多个阶段的资金组合：如通过贷款、股权融资和交易等方式为房地产开发商提供资金；或者阶段性地购买房地产企业融资，然后再以卖出的方式融入资金。

2010年信托融资成为许多房地产企业解决资金困境的重要渠道，全年房地产信托融资额近2000亿元，同比大增3倍以上。然而去年年底以来，随着监管层规范房地产信托业务措施的频频出台，地产信托业务开始趋紧，信托融资成本持续上升，多家信托公司暂停房地产信托业务。

第三种则是在海外融资。Dialogic的数据显示，截至今年4月份，中国内地企业已从国际投资者手中借款122亿美元，是去年同期的5倍多。今年的海外债券发行中有半数来自民营房地产企业，如恒大地产和碧桂园。

不过由于大部分是买新债还旧债，这种循环债方式在多轮宏观调控下面临风险。今年以来，标普已将9家房企债券（非投资级）的评级由稳定下调至负面，比去年年底新增了4家，分别是世茂房地产、恒盛地产、佳兆业和人和商业。其余5家维持负面评级的开发商有：上海证大、绿城中国、沿海绿色家园、花样年和碧桂园。