我国上市公司债权治理初探

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摘要：债权治理是指企业债权人作为公司治理主体之一对企业实施的治理。由于我国上市公司长期以来偏好股权融资形式，忽略了债权人在公司治理中的作用，从而导致我国上市公司低绩效与高负债，并且使债权人面临风险。为了改善我国公司治理效率,实现有效的债权治理,应当推动国有商业银行的公司化改革、建立完善的破产机制以及优化企业负债结构。

关键词：破产机制 ；银行；公司治理 ；产权制度

中图分类号：F830.9 文献标志码：A文章编号：1673－291X（2011）08－0093－02

一、基本概念

债权治理是相对股权治理的概念而界定的，在理论界多侧重于从资本结构与企业融资的角度来阐述的，是由企业债权人作为公司治理主体之一对企业实施的治理。在当今的市场机制下，债权不应该仅仅被看做是一种融资工具，它还应该作为一种治理机制。在传统的公司治理理论中只重视股权的治理，认为公司的所有权与经营权是分离的。在股东与经营者之间存在委托关系，在企业经营者不拥有企业全部股权的情况下， 经营者与股东的目标函数并不完全一致，经营者有可能会做出有损股东利益的行为，因而产生股权成本。为了规范和约束经营者的行为，股权治理由此而生。实质上，负债融资在股东和债权人之间也产生了委托关系。所谓关系是指一个或多个委托人委托某一个人代为采取某些行为的一项契约。达到各自的效用最大化是委托人和人的最终目标。一旦两人有不一样的效用函数，那么就很难使人的每一行为完全以委托人的最优利益为出发点。我国对于债权治理的研究近年来逐步加深，但是总的来说研究还不全面。

二、我国上市公司债权治理效应的现状

由于我国资本市场的形成与发展有其特殊性，所以经历了十多年的发展历程，其基本上还是一个不成熟、不完善的市场。但是，随着我国资本市场的不断发展，其功能日趋完善，已成为我国金融体系重要的组成部分。同时，我国资本市场的公司治理日趋完善和活跃，在改善公司治理方面起到了一定作用，并初步具备了一定的功能。

首先，从目前状况来看，资本市场呈现出结构不均衡的局面。在国债市场与股票市场急速发展的同时，债券市场却没有得到同步的发展，甚至停止不前。目前，债券发行市场计划管理色彩浓重，发行规模较小，从而使企业缺乏发行的动力与积极性，使债券市场的发展受到很大程度的制约；股权融资是我国上市公司的普遍偏好，使我国上市公司资产负债率普遍偏低，并且使上市公司没有达到股权与债权的均衡，治理结构单一，导致治理效率低下。因为我国商业银行长期贷款的风险大，而且功能并不完善，所以导致长期贷款占企业借款的比重偏低，金融机构并不愿意进行长期贷款。虽然我国资本市场的发展有助于公司治理的发展，但是，由于我国资本市场结构不均衡的原因，导致了公司治理机制的不完善。

其次，在我国融资市场中，虽然存在股权融资、债权融资与内部融资等不同的融资形式，但是由于国有股权流动不足国内市场股权分置与国内市场股权分置等原因，导致了我国上市公司都有股权融资的偏好，从而上市公司的负债率普遍较低。

三、我国上市公司债权治理效应的原因

1.融资结构不合理

债权治理效率低下的根本原因是融资结构不合理。企业债权治理作用有效发挥的前提条件是合理的负债比率，但是，由于我国经济体制发展的并不完善、债务融资的风险和限制，以及上市公司的融资偏好，致使无法形成一个适合债权治理机制发挥作用的经济环境。债务融资所发生的筹资费用、利息允许在税前扣除，具有节税效应，而股权融资发生的红利、股息支出却存在公司所得税和个人所得税的双重纳税问题；债务融资运用得当可以产生杠杆效应，未稀释股权却能增加股东的收益，而股权融资中新增股东要分享企业的盈利，从而可能摊薄每股收益。在我国资本市场上，债务融资成本要高于股权融资成本，这是因为许多税收优惠待遇弱化了负债的财务杠杆效应，使得负债的节税能力不明显或大打折扣，对企业经营者的吸引力下降。

2.债权保护的缺失

我国上市公司和国有商业银行的产权界定不明确，使产权结构不合理。国有商业银行以现代企业产权制度为核心的公司化改造尚未完善，产权仍单一地归属国家所有， 还不能独立地进行市场化运作，必然在很大程度上受到各级政府的制约。我国上市公司和国有商业银行所共有的国有身份使两者不能形成严格的债权债务关系，很难对上市公司的经营者进行约束。因此，投资者很难根据债权融资信息对公司的价值进行准确的分析判断。当上市公司陷入经营困境而面临破产时，政府往往从其社会目标出发，对上市公司和银行之间的债权债务进行行政调节，使银行在公司无法清偿时应获取的控制权利无法获得，或者直接对公司进行各种帮助，如政策补贴性贷款等，使其得以生存，因而使债权人的权益难以得到保护。

3.破产制度的约束

破产制度是上市公司债权治理的重要组成部分之一。虽然我国早就颁布了破产法，以后又接连出台了一些关于破产的补充规定条款，但它们内容显得单薄与零散，极不规范，更没有规定作为破产企业最大债权人银行的相机治理机制，不允许银行在一定条件下接管并整顿企业。破产法对破产界限的规定不合理也不利于对债权人权益的保护。它规定，企业因经营管理不善造成严重亏损不能清偿到期债务，依照规定宣告破产；劣质企业通过破产机制退出市场。而且，社会保险与保障的法律法规尚未完善，使得各级政府出于对破产企业职工安置问题的考虑，一般不支持债权人申请破产行为的发生。针对我国上市公司，国有股的绝对优势使劣质企业继续在市场中存在。目前的破产法规不够重视对债权人的保护，侵害了债权人的利益。

四、实施债权治理的方法

1.改善上市公司的股权结构

对国有股持股主体进行改革。通过鼓励民营资本对我国上市公司的收购兼并和重组，改变其股权结构，但是这需要对国家股股东的退出给予一定的支持，并扶持民营资本融资，如提供收购所必要的资金帮助，缓收购兼并者的还债压力。收购兼并可以在很大程度上强化接管机制和权竞争机制的约束效应，从而适当地降低股权集中的程度。完善股票市场，逐渐改善股权不同质现象，解决法人股、国家股流通的问题。现在，国家已经解决了内部职工股和转配股的上市流通问题。从资本市场的长期发展来看，我们必须解决国有股和法人股上市流通的问题，这对建立上市公司的外部监督约束机制有着至关重要的作用。另外，通过股东大会对公司增资、减资、合并、分立或解散公司做出决议，必须经出席会议的股东所持表决权的2/3以上通过。在股东大会上控股股东想通过重要事项的决定，必须事先与其他大股东协商、沟通。几个大股东之间的相互制衡可以制约控股股东利用其控制地位做出不利于公司和其他股东的行为。以上这些都有利于完善公司治理结构。

2.改革商业银行体制，完善企业信用制度

改善国有企业和国有银行的产权制度，使国家信用退出市场，给市场信用让位。因为国有上市公司与国有银行的产权界定不清，所以国有上市公司与银行之间的债权债务关系也无法明晰，也就出现了国有上市公司拖欠债务，同时银行不断向上市公司被动地提供资金，使得二者无法走出债务链。因此，为了改变现状，就必须以我国上市公司和国有银行的产权改革为出发点。具体来说，我国上市公司要通过各种手段完成国有股的逐步退出，实现企业的民营化。即便是国家要保持控股的垄断型企业，也应该引入一些民营大股东来形成制衡机制。国有商业银行为了实现产权的多元化，应该加快产权改革，形成对国有股东的制衡，从而减少国有股东由于非经济目的干涉银行的经营的行为，这样，可以减少政府为了政治或宏观原因干涉商业银行的运行，使国家的信用尽早退出市场，形成正常的依靠市场主体的商业信用，从而使商业银行和商业信用在公司的债权治理效应中得以发挥作用。

3.完善破产机制，保护债权人权益

由于破产法律制度不完善，造成对债权人的利益保护不力。破产法律制度是公司治理中强化债权人约束的必要条件，它的前提是企业不能履行合约、按期偿还债务，为了保护债权人的利益、重新有效地配置资源。但是，因为我国的破产法缺乏完善的对债权人利益保护的制度，另外，企业破产问题受许多法律和经济之外诸多因素的影响，并且在许多情况下由于这些因素仍然占主导地位，导致破产无法进行，因此在企业破产过程中债权人的利益得不到合理的法律保护，债权人利益被债务人严重损害。所以，我们应该从以下几个方面完善破产法：首先，限制政府部门和债务人在破产程序中的权利，加强债权人的权利，消除行政权力对破产法的不适当干预，真正贯彻落实破产法程序。其次，债权人的参与权应该加到破产法中，提高债权人对破产程序的参与程度，同时提高破产程序的公正性和透明性。同时，债权人应该直接参与和监督企业的破产重组等程序。

参考文献：

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