产品提价带动公司利润大幅提升

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公司利润的增长主要来源于其产品VA和VE价格的大幅提升。继2月份公司宣布对VA、VE提价后，又于6月中旬对VE50%饲料级粉和VA再次提价40%和80%，预计全年公司营业增长可达到140%。

今日投资个股安全诊断星级：

新合成(002001)

事件：

公司于8月15日披露了08年中报，公告中显示公司在2008年上半年实现营业收入19.36亿，同比增长1.37倍；获得的营业利润和净利润分别为101307万元和76529万元，同比增长126.81倍和132.25倍，实现每股收益2.24元。同时公司公布中期分配预案：每10股派送现金10元（含税）。

评论：

公司利润的增长主要来源于其产品VA和VE价格的大幅提升。由于定单会使涨价收益晚3到6个月体现在报表上，所以去年中下旬开始的VA、VE涨价在今年的公司报表中转化成了高额的利润。而继2月份公司宣布对VA、VE提价后，又于6月中旬对VE50%饲料级粉和VA再次提价40%和80%，预计全年公司营业增长可达到140%。

VE、VA提价拉动公司业绩

新合成是一家以生产VE、VA、生物素、香精香料等原料药为主的企业，而其中的VE和VA一直是新合成最主要的产品。大宗原料药在经过了漫长的低价区后，全球范围内产能高度集中，在石油价格上涨、环保压力增大的背景下，大宗原料药的价格自2006年底和2007年开始了全面的上涨。VE、VA的行情也从2007年中下旬开始启动，价格分别自5美元和13美元上涨到了23美元和29美元。

VE、VA在价格提升后也拉动公司利润迅速增长，成为公司利润剧增的主要贡献者。

]VE、VA价格仍将保持高位

公司利润来源于VE、VA价格的高涨，那么这两种产品的价格走势就成为支撑公司业绩的主要力量。基于VE、VA的行业周期性和下游行业对价格不敏感销量不减这两点考虑，我们认为VE、VA价格仍将保持坚挺。

行业进入上涨周期。VE和VA的情况基本类似，属于周期性明显的大宗原料药生产行业。1999年以前，行业内利润较高，吸引来大量生产者，导致产能过剩，产品价格开始走低。自2000年以来，行业内生产者采取降价争取市场份额的策略，价格持续下降。低价争夺市场份额的竞争长达7年，生产规模较小和难以控制成本的生产企业都已被淘汰出局。到07年，两个品种的全球生产集中度都在90%以上，控制了全球市场的垄断寡头们在产能略有不足，上游原料日益紧俏的背景下，开始了这一轮的涨价周期。

产品周期性的高价位将伴随以大量的产能释放而结束，但是我们根据以下几点判断新的产能目前难以释放：1、原料药规模化生产固定资产投入较大且周期长。目前建设一个绿色的原料药生产企业需要数亿美元的投入，而工艺达到成熟、获得生产批文和产品认证都需要数年的时间。2、环保及节能减排等因素提高了行业的资本及技术进入壁垒。3、上下游渠道的培养和巩固。VE和VA的垄断寡头不仅仅是垄断了下游企业的定单，更重要的是工艺中紧俏的几种中间体和原料也都被寡头们垄断，新产能将面临无米做炊的局面。4、寡头联盟。寡头之间很容易形成价格默契并且限产保价。但是当有威胁的新产能在萌芽时，寡头们可以降低报价将新产能扼杀在摇篮中。 由于以上几点，我们估计行业新进入者在一年以内难以出现，并且在垄断寡头握有定单并操纵全球价格的情况下需要承担极大的风险。

提价并不影响销量

VE、VA的主要用途是饲料生产。由于维生素的不可替代性本身就使其使用量带有刚性。而维生素在饲料中的添加量非常少，一般每吨饲料添加维生素不到300克，所占成本为饲料总成本的5%以下。所以我们认为虽然VE、VA价格上涨非常迅速，但是下游饲料生产却对此并不敏感，并未对其销售带来太大压力。 而2007年至今的VE、VA出口情况也证实了我们的判断。

从数据可以看出，VE、VA出口并没有受到价格影响，结合新产能释放难度较大的情况，我们预计在未来半年到一年的时间里，VE和VA价格仍然会保持坚挺，从而使公司总体毛利率保持在60%左右。

盈利预测

新合成是一家以生产VE、VA、生物素、香精香料等原料药为主的企业，目前在VE、VA价格高涨的情况下，这两个品种为公司贡献毛利占公司总毛利的75%和15%，因此这两个品种价格波动对公司业绩影响非常大。假设VE、VA、VH价格到1010年分别在170元/公斤、250元/公斤和200元/公斤的水平附近波动，其他产品价格稳定并保持平稳增长。我们预计公司08到10年的EPS分别为4.769元、4.871元、4.775元。

投资评级

公司利润来源于其主要产品VE和VA的价格上涨，这两种产品属于价格周期性很强的大宗原料药，市场需求相对稳定，价格呈现周期性。根据我们的盈利预测，公司08到10年对应PE为7.04倍、6.90倍、7.04倍。目前化工原料类企业的平均PE为12.8倍，与新合成产品结构非常相似的浙江医药08到10年PE分别为8.0倍、6.4倍、7.4倍。我们认为在将来除了产品价格以外很难有其他因素支撑企业目前的盈利水平，而随着时间的推移，VE和VA的价格回落的压力也会逐渐增大，长期来看公司利润将失去支撑。我们给予公司“持有”评级，12个月目标价格39元，相当于09年8倍PE。

风险提示

原料药价格波动会对公司业绩产生较大不确定性。