美国经济三岔口

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对于2007年美国经济前景，美联储和美国债券市场现在似乎发生了争执。

相对于衰退而言，美联储更担心通货膨胀风险；而债券市场表现出对经济增长转为极弱的担忧，对通货膨胀则毫不关心。有趣的是，在这场“辩论”中，美国股市站到了美联储这边，股票投资者比联储主席伯南克及其同僚们更为乐观――有些人可能会说他们过于乐观了。

那么，谁是对的？

联储公开市场委员会最近的会议声明，强烈地显示出美国中央银行管理者们更担心的是通货膨胀，而不是经济的急剧下滑。在2006年11月28日的一次演讲中，伯南克警告说，“如果通货膨胀无法按预期缓和，问题将会特别麻烦。”12月12日的公开市场委员会会议没有提高基准利率；虽然会议承认房地产市场发生了“显著的降温”，经济中存在“混和”的信号，但它再次强调了通胀上升的风险，并保持了紧缩的政策倾向。

美联储的逻辑是直截了当的。虽然美国房地产市场处于衰退期，但迄今其对经济其他部分的影响是相当有限的。同时，工资上涨作为一个潜在的威胁，却正在显现出来。用伯南克的话说：“看来很清楚的是，劳动成本已经上升得更快。毫无疑问，这一加速部分反映了目前劳动力市场的紧张状况。”

此外，高油价还是有可能引起全面的通货膨胀。最后，虽然最近三个季度美国经济增长一直低于趋势值，而且可能延续到2007年夏季，但经济中宽松的因素仍然有限，例如，设备利用率就正处于六年来的高点。

最重要的是，虽然核心通货膨胀率已经下降，但仍然高于联储（非正式的）目标，即1％－2％。虽然联储预期核心通胀率2007年会缓慢下降，但还是排除不了通货膨胀变得更糟的可能性。

然而，债券市场对增长状况却悲观得多。由于联储不断对通货膨胀发表态度强硬的讲话，十年期债券收益率已从2006年6月的5.25％跌到了12月末的4.65％。更为明显的是，TIPS利差（即十年期国债与通货膨胀保值国债TIPS之间的利差）从2006年5月的2.74％降到了12月底的2.26％。这一通货膨胀预期指标表明，债券市场对通胀的担忧比联储要轻得多。

债券市场担心的是衰退。这与2006年夏季以来收益率曲线呈现反向的情况相一致。债市担心经济运行被近几个月来的一些趋势所主导：第一，房地产下滑比多数分析师的预期更为严重；第二，汽车业产能过剩问题已经把ISM（Institute for Supply Management，美国供应管理学会）制造业指数压低到衰退阈值50以下，加重了制造业的困难；第三，虽然资金面强劲，但许多公司都对较弱的增长状况做出了反应，压缩了其资本开支计划。

不过，从一个显而易见的角度看，可以调和种种不同的观点，那就是――美联储的工作本来就是担心通货膨胀。事实上，通货膨胀预期被压低，可以说就是因为联储出色地完成了任务。在伯南克上任之初，他和联储犯过几个错误，损害了市场对其反通胀的信心。但去年夏天以来，联储一直表现不错，市场于是重拾信心。

不同观点之间的区别，很大部分也只是一个程度问题。换句话说，并不是增长是否放缓，而是放缓到何种程度；也不是通货膨胀是否减轻，而是减轻到什么地步。联储担心经济放缓是否足以持续减轻通货膨胀压力；债券市场则把真实增长率和通货膨胀的明显下降考虑在内，担心联储是否会紧缩“过猛”。

我们相信，美国经济2006年下半年和2007年上半年低于趋势值的增长，将足以让核心通货膨胀率降到2％。我们也相信，2006年的“通货膨胀恐惧症”很大程度上是特殊因素，即高油价和上升的租金成本使然，而它们正在消失。因此，在2007年增长不会低于2％的意义上，联储是正确的；而在通胀不成问题的意义上，债券市场是正确的。

显然，如果美联储的判断更准确，中国经济会面临着更好的局面。美国经济增长更强劲（或不那么弱），加上不会降息（甚至可能升息），意味着全球经济和中国出口几乎不会放缓。这也缓解了人民币上升的部分压力。但如果债券市场的观点更贴近现实，则美国和全球经济增长的放缓将导致中国出口减速，美国利率降低也会给人民币带来更多的升值压力。即便这种情况发生，对中国经济的影响也是有限的；此时，中国所面对的情况会稍差一些，但也不会差到哪儿去。

作者纳里曼贝拉维许（Nariman Behravesh）为Global Insight首席经济学家