三友化工:未来业绩高增长值得期待

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作为一个市场领导者和纯碱制造行业的先驱者，公司正处在高速成长的阶段。考虑到公司产品价格的大幅上涨以及在同业中的竞争优势，我们对公司的未来前景表示乐观。

今日投资个股诊断安全星级：

事项：

年报和季报符合预期，送配方案优厚：2007年年报显示公司实现营业收入38.74亿元，同比增长47.47%，净利润3.24亿元，同比增长110.12%，按照最新增发摊薄后每股收益为0.55元。公司计划实行优厚的分配方案：每10股派2.4元送3股转赠3股。同时公布的2008年一季报显示一季度的净利润达到了2.11亿元，相当于去年全年业绩的65％，可谓增长迅猛，每股收益为0.36元。

点评：

纯碱是盈利的主力，2008年将贡献巨大

由于40万吨的重质纯碱扩能改造在07年10月份投产，对2007年未产生太大贡献，产量仅增长10余万吨，毛利率由2006年的25.95%小幅提升到2007年的26.31%。纯碱价格的快速上涨开始于2007年的四季度，对2007年产生的业绩提升有限。进入2008年以后，纯碱不含税出厂价格从2007年底的1350元／吨提高到目前的1700元／吨，目前市场价格已经达到2100元／吨以上。纯碱供应紧张局面依旧维持，进入4月份后价格继续上涨了30～50元。

公司2007年投产的40万吨重质纯碱扩能改造将在2008年完全发挥效益，毛利率由于价格的持续上涨将明显提升，保守估计平均毛利率将达到35％以上，可谓量价齐增，纯碱业务2008年将对公司业绩产生巨大贡献。

氯碱崛起，抗风险能力提升

2007年年报显示氯碱业务的收入较2006年翻番，主要是由于2007年6月份，公司新建二期的10万吨烧碱和10万吨PVC投产，氯碱的总产能达到了20万吨烧碱和20万吨PVC，氯碱业务成为一只重要的生力军。

氯碱业务崛起后，纯碱虽然还是赢利的主角，占比依然超过50％，但是已经从2006年的72％，下降到2007年的58％。而氯碱业务合计占比从2006年的23％，提升到2007年的32％。双业务驱动使得公司的抗风险能力更强。

氯碱和热电三期将成为2009年的重要增长点

公司的控股子公司唐山氯碱有限责任公司以生产氯碱为主，随着2007年8月二期的10万吨PVC和10万吨烧碱装置的顺利投产，目前公司的产能已达到20万吨/年的PVC和烧碱。纯碱和氯碱的联合生产，可以提升资源的利用率，降低成本。生产PVC过程中的废料电石渣，替代部分纯碱生产过程中的原料石灰石，降低纯碱的原料成本。烧碱生产过陈中产生的不合格盐水不能循环利用，但对于纯碱的生产而言确实很严的盐水，可以循环利用。

2008年下半年公司的氯碱三期将陆续投产，2008年下半年PVC将新增10万吨，2009年初烧碱将新增10万吨，氯碱业务规模将达到30万吨烧碱和30万吨PVC。公司计划08年生产PVC23万吨，烧碱21万吨，均较2007年提高50％左右。而配套的热电三期投产也将在08年下半年投产，是2009年的重要增长点。

6万吨有机硅业务建设进度超出预期，成为2010年的增长点

2007年12月公司的公开增发方案获得了证监会的核准，此次融资计划投资于4个项目，包括6万吨/年的有机硅项目，可以平衡烧碱生产过程产生的氯气，30万吨/年的PVC和烧碱的技术改造项目，超低盐重质纯碱改造项目，纯碱生产系统反应热及系统余热综合利用项目。增发融资将确保公司未来产能的快速增长，促使公司步入发展的快速通道。

公司增发募集资金建设的6万吨有机硅项目进展顺利，目前已经完成土建工程的基础设施，主体设备已经完成订货，年底前预计进行设备安装，预期2009年下半年竣工投产，建设进度超出预期。公司组建了由行业内资深专家加盟的有机硅技术团队，开工成功应该有保障，有机硅业务将成为公司2010年的增长点。

维持“买入－A”评级

纯碱不含税出厂价保守按照估计1450元／吨估计，公司的2008年每股收益为1.25元，纯碱不含税出厂价如果乐观按照估计1550元／吨估计，公司的2008年每股收益为1.50元，我们认为公司的业绩将在1.25~1.50元之间，估值水平非常安全，我们维持“买入－A”评级，考虑到估值系统性下移的风险，按照2008年20倍目标PE水平，调低目标价至25～30元。

风险因素

随着纯碱新增产能的逐步投放，09年纯碱市场将有过剩之虞。焦炭、电、蒸汽、原盐价格上涨将给公司经营带来一定的成本压力。