信托打新股玄机暗藏

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伴随新股重发，以“打新股”为投资主业的证券投资类信托产品开始席卷整个信托市场。截至2006年10月底，联华信托、华宝信托、中诚信托等15家信托公司累计发行“打新股”型信托产品49只，募集资金超过20亿元。“打新股”型信托产品优势何在?交易结构、风险性和收益率如何?是否具备投资价值?本文就将帮投资者解密。

产品优势

历来成功打新股往往都能获得较高收益，但没有中签则一切为零。目前中小投资者的新股申购就如同买“彩票”，中签率很低。经测算，当申购资金在2000万～5000万元时，中签可能性才会超过平均中签率，申购资金才能体现规模优势。将中小投资者的资金集合“打新股”以获得较高的中签率，所获收益平均分配，就成为一种“多赢”操作，这也是“打新股”型集合信托计划受到中小投资者欢迎的根本原因。

除了中小投资者，资金量超过1000万元的高端投资者和私募基金也同样钟情于“打新股”型集合信托计划，原因有二：

结缘“网下”申购　根据2006年9月19日新公布的《证券发行与承销管理办法》，信托公司发行的集合信托计划可作为上市公司首发股票(IPO)的“网下”配售对象。“网下”配售的中签率远高于“网上”申购，意味着获取高收益的可能性大大提高。

获取“杠杆”效应　通过信托产品优先、劣后受益权和相对应的收益分配制度的设计，作为劣后受益人的个人和机构可以利用“杠杆效应”获取更大的收益(将在下文结合具体信托产品做详细说明)。

交易结构

“打新股”型集合信托计划主要分两种，一种是简单的集合资金申购，信托公司只提取固定的管理费用，所获收益在扣除相关税费后平均分配给全体投资人，如果新股上市后跌破发行价，损失也由全体投资人平均承担；第二种是优先、劣后受益权型，其交易结构具有以下特征。

募集资金所形成的信托受益权按照一定比例分为优先受益权和劣后受益权，期望本金安全又想获得相对固定收益的投资人持有优先受益权，愿意冒一定本金投资风险但期望获得高收益率的投资人持有劣后受益权。

募集资金申购的新股上市变现所获净收益率低于合同约定的固定收益率时，劣后受益人拿出自己的投资本金补足优先受益人的收益如信托计划所获收益高于合同约定的固定收益率，则超过部分全部归劣后受益人所有。

信托公司为信托计划设计了强制平仓线和严格的操作制度，如新股上市跌破发行价并达到平仓线，则信托公司将强制平仓止损。损失总额和优先受益人所获固定收益之和，应不超过劣后受益人的投资本金，以实现优先受益人的安全退出。如信托公司未按照信托合同约定操作，所导致的集合信托亏损由信托公司赔偿。

以图中优先、劣后受益权型集合信托计划为例，对此类信托计划的交易结构进行说明。该信托计划募集资金总额5000万元，按照9：1的出资比例由优先受益人和劣后受益人分别认购。信托合同约定，如最终信托计划扣除相关税收和管理费用后净收益率低于4．5％或发生损失，则劣后受益人以500万元为限给优先受益人补足4．5％的收益。但如净收益率超过4．5％，则在分配给优先受益人出资金额和所对应4．5％的收益后，剩余收益全部归属劣后受益人。信托合同还规定了95％的强制平仓线，即信托财产最多亏损5％。

风险分析

案例中信托计划最大的风险在于信托资金所打新股在上市后5个工作日内跌破发行价，并触及95％的止损线。完全按照信托计划操作，则强制平仓总亏损为5％，即250万元(5000万元×5％)；同时税收和管理费用成本合计为0．5％，即25万元(5000万元×0．5％)；应付给优先受益人的收益为202．5万元(4500万元×4．5％)。3项合计为477．5万元，小于劣后受益人所出的资金500万元，保证了优先受益人的本金安全和4．5％的收益实现。

由此可见“优先受益人”是没有任何风险的。如发生新股上市低于发行价的情况，则劣后受益人将损失本金；如触及95％的止损线，损失率更是接近100％。但历史数据显示新股上市当日跌破发行价的现象极少，上市当日跌幅5％更是从未出现，因此劣后受益人发生大幅度损失也只是理论上的可能。

收益分析

案例中优先受益人一定可以获得4．5％的固定收益，承担本金损失风险的劣后受益人能获取多大收益呢?

首先分析“新股申购”信托计划所能获取的总收益率。预计正常情况下新股申购月收益率为0．625％～1％，时间预计为8个月，预期总收益率为5％～8％(0．625％×8～1％×8)。目前如在无新股发行的资金闲置期进行国债逆回购，月收益率为0．25％，时间预计为4个月，预期收益率为1％(0．25％×4)。故“新股申购”信托计划预计年投资总收益率为6％～9％(5％+1％～8％+1％)，如能参与“网下”申购则所获收益更高。

假定案例中信托计划获取的总收益率为8％，则该信托计划各交易方所获收益如下：信托公司所获得的管理费用(5000×0．5％=25)万元；优先受益人所获收益为(4500×4．5％=202．5)万元；优先受益人最终收益率=4．5％；劣后受益人所获收益为(5000×8％-25-202．5=172．5)万元；劣后受益人最终收益率=172．5／500×100％=34．3％。

可见当信托计划总收益率超过4．5％后，劣后受益人所获收益率将接近差额收益率的10倍[34．5％÷(8％-4．5％)≈10]，也就是上文提及的此类型信托计划的“杠杆效应”。

鉴于劣后受益权人在承担一定投资风险的情况下可获得极高投资收益，此类产品为众多私募基金所青睐。基于不同投资者的风险偏好、将低风险偏好的中小投资者和高风险偏好的私募基金有机组合在一起的“优先、劣后受益权型新股申购”集合信托计划，也因此受到市场的欢迎。

投资建议

需提醒广大投资者的是，信托公司聚集规模资金只能提高中签率，并不一定能提高新股收益率。伴随新股越发越多并不再成为稀缺资源，“打新股”很可能就不是赚多少而是能不能赚钱的问题。如果目前选择“劣后受益权”的私募基金认为承担风险却无利可图，则不会与信托公司合作推出此类信托产品，“打新股”型信托就失去了存在的基础。故长期看此类信托仍缺乏长久的生存土壤。

鉴于目前“打新股”收益率仍比较高，建议对此种信托产品感兴趣的投资者抓住机会。应选择资质较好、有相关产品运作经验的信托公司合作，以避免操作风险；并关注信托资金是否按照国家银监会的规定交由银行托管，以避免资金挪用风险。

作者系中诚信托投资有限责任公司投资顾问