两率上调强化调控意图

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2010年12 月26 日起上调对金融机构贷款利率，其中一年期升0.52 个百分点至3.85%；同时上调再贴现利率，由1.80%上调至2.25%。其对金融机构贷款的六个月期利率从3.24%升至3.75%；三个月期再贷款利率从3.06%升至3.55%，二十天期再贷款利率从2.79%升至3.2%。

2010年2月26 日存贷款基准利率上调的同时，与其一并调整的中央银行对金融机构再贷款、再贴现利率逐渐引起了外界的关注。根据该调整方案，金融机构贷款(再贷款)利率，一年期升0.52 个百分点至3.85%；再贴现利率，由1.80上调至2.25%。我们认为，两率同时上调的背后一方面是完善当前利率调控体系的需要，另一方面也是央行强化紧缩政策效果，以控制年初银行放贷冲动的需要。

完善利率调控体系

与存贷款利率主要针对企业和居民有所不同的是，再贷款利率是指中央银行对金融机构发放的贷款，当它提高时，将增加商业银行向中央银行的贷款成本，抑制商业银行向中央银行的贷款；而再贴现利率指的是中央银行对商业银行持有的贴现票据进行再贴现所规定的利率，它表现为再贴现票据金额的一定回扣率，当它提高时，也会抑制银行将贴现完的商业票据到中央银行再贴现，而这两者都会减少央行的基础货币的投放量，控制货币供应。对于这两种利率手段，1993 年至1997 年间，它们曾是央行调控货币量最灵活的手段，但1997 年后，随着银行间市场融资体系的完善，银行融资也大都通过银行间市场完成，再贷款和再贴现新增规模较少变化。如根据央行资产负债表统计，1999-2010 年的12 年间，尽管中国经济和金融的规模、运行状况等发生了一系列重大变化，但反映了央行再贷款和再贴现的规模资产一直维持在2 万亿元左右。因此，央行此次两率调整实质性紧缩意义不大。但是不可否认的是它对于理顺当前央行的利率体系，发出加强流动性调控的信号却具有重要的作用。如再贷款利率提高前，银行间市场利率与央行政策贷款利率存在正的利差，即SHIBOR 半年期利率为3.36%，而未调整前的央行半年期再贷款利率为3.24%，这就可能会诱使银行从央行取得贷款，再将资金运用取得利差受益，这显然是不利于收紧央行的流动性“闸门”。再贷款利率提高后将高于市场融资利率，从而消除银行的套利空间，真正回归“惩罚”性质利率的“本色”。

强化政策调控效果

而与上两次提高两率不同的是，这次两率提高和加息政策的配合使用还有利于强化政策的流动性调控效果。如单纯从加息来看，它对于紧缩流动性效果十分有限。这主要可归因于两个方面：第一，加息更多是从需求端抑制明年初较强的企业和居民贷款需求，减弱社会的流动性需求，但是却不能直接抑制资金的供给方――银行的放贷冲动，而就明年初来看，由于今年银行已大规模融资完毕，且各地在十二五划的“开年”都具有较大的投资和信贷冲动，这种情况发生的可能性较大；第二，加息要想达到较好的控制信贷效果，就必须幅度足够大，但迫于各种现实的压力，如加息幅度过大会严重限制我国经济中最有活力的中小企业发展，也会加大人民币升值压力，因此，央行只能采取小步渐进的方式加息。但在上调两率后，就有利于从货币的需求和供给端同时抑制控制货币信贷过快增长，如提高再贷款利率和再贴现利率有利于增加银行的融资成本，进一步推高市场利率，这样一方面可以一定程度上遏制银行的放贷冲动，另一方面也将刺激银行提高贷款利率，抑制信贷需求。由此看出，加息和再贷款利率和再贴现利率的配合使用也就可以更好体现央行在多重政策困境中仍能利用一系列货币政策“组合拳”实施紧缩政策意图，而这样也可以以较小的代价提高加息政策的利率杠杆作用，增强货币政策抗击通胀的有效性。