稳住阵脚,徐图进取

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经济增长环比动量

进入温和恢复通道

整体看2010年三季度宏观经济数据，尽管同比数据尚未见底，但经济增长的环比动量已经从2010年二季度的快速下降转入温和恢复的通道。这一局面可能仍将维持一到两个季度，经济恢复强劲的增长势头尚需时日。具体而言，三季度消费增长保持强劲，工业增长在节能减排的不利扰动下呈筑底回升态势，投资同比增速下降较为平缓。出口增长受到发达经济体增长乏力的抑制，汇率变化可能也会产生一些边际上的影响，但三季度数据表明出口回落较为温和。CPI衡量的通货膨胀处于高位，并可能在10月再创年内新高，在2011年上半年可能再度攀高。

从生产法来看，工业增长的环比动量继续从二季度末的谷底逐渐回升，月度同比增速也已经稳定下来。这可能反映了内需的持续恢复。与中国需求关系密切的波罗的海干散货指数（BDI）自2010年7月以来大幅回升，PPI指数在8、9月环比上行。细项数据暗示内需的反弹可能仍受到私人部门投资增长较慢、节能减排扰动等不利因素的影响，并不是非常强劲。在高耗能领域、与重工业密切联系的行业中，需求仍相对较弱，工业用电量和粗钢、有色金属、水泥等代表性工业品的增速目前处于较低的平台上。

从支出法来看，消费增长仍很强劲，即使扣除通货膨胀影响后仍维持在年初以来的较高平台上。国际经济增长呈分化格局，发达经济体增长乏力对中国出口构成抑制影响，但来自新兴经济体的需求可能会使得出口回落的过程较为平缓。随着国内需求的后续恢复，进口可能仍将较为强劲。2010年全年贸易顺差可能较2009年下降10%左右。

2010年三季度投资同比增速较二季度下降约2个百分点，至23.1%，下降速度较为平缓。这一局面可能与财政投资在2010年下半年的放松、保障房的集中开工有关。我们预计投资同比增速在未来一两个季度将维持温和回落的趋势，因为私人投资意愿在一段时间内仍将维持较弱局面，房地产相关投资也将构成下行风险。值得留意的是，尽管房地产开发投资增速目前并未出现明显的下降趋势，但这一指标的可靠性因土地购置费、实际完成情况的确认等因素，可能存在一些问题，结合钢铁、水泥等工业品细项数据来看，房地产相关投资的实际增长可能已经处于转折的关口了。

直至2011年上半年的

CPI通胀率均值得警惕

在通货膨胀层面，CPI在2010年9月达3.6%，创年内新高；我们预计10月CPI可能继续再创新高至4%左右，直至2011年上半年，以CPI衡量的通货膨胀趋势都很值得警惕。9月PPI继续环比上行，与内需恢复和原材料价格的上涨有密切关系。

在流动性层面，二季度以来贸易顺差同比增速持续较高，我们预计这一状况可能会维持到2011年一季度；结合名义GDP增速的持续下降趋势，我们认为流动性较为宽松的状况可能将持续到2011年年初。■