全球性紧缩带来的机会

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正所谓“祸兮福所倚，福兮祸所伏”。市场的机会往往在危机中酝酿。

最近有两件事情的出现，令资本市场措手不及。首先是本周国内资金利率的上升超过市场预期，随着SHIBOR及交易所各期限回购利率的攀升，上证综指也连续创出最近新低。尽管央行做了短期流动性调节工具（SLO）调节市场流动性，但市场对货币市场紧缩的预期恐怕不能立马改变，而这样的预期又将强化利率上行的势头，最终形成负强化效应，从而强化股票市场的看空情绪和短期下跌走势。

其次，美联储宣布未来一年逐步缩减购买债券的规模，也令市场对QE退出形成了较为一致的预期。随即出现美元走高、黄金大跌、及新兴市场动荡。

前面几期的报告，我们曾经研究过QE退出对新兴市场国家的影响和历史经验，而这一次是否会有所不同呢？

美元作为全球结算货币与储备货币，其升值对新兴市场国家影响较大。研究表明，新兴市场国家一旦出现对外资依赖程度较高、信贷杠杆较高、本币汇率高估及资产价格出现泡沫等特征，则美元的升值周期的开启往往伴随着新兴市场国家资产泡沫的破灭。因此，我们曾经建议，投资者需要提防2013年以来的美元升值和2014年QE退出对人民币资产价格的影响。当然，在未来十年中国国力不断增强的情况下，人民币的逐步升值亦可以对冲美元升值带来的资本外流的负面影响，中国资产市场难以重现新兴市场国家过去面临的危机。

我们认为，短期的市场波动并不会改变我们对中国股市中长期看好的判断。在中国全面深化改革的推动下，制度性改革红利的不断释放将为中国经济的持续稳定增长带来长期驱动力。我们预计，10年后，即到2023年，世界将出现两极格局，中国和美国将同时成为超级大国。届时，美国的GDP将为19万亿美元，中国的GDP按目前汇率计算将为17万亿美元，按当年汇率计算将超过美国。

如果将境内上市公司总市值与2013年GDP的55.78万亿（以2012年51.89万亿按照7.5%增速计算）对比，目前证券化率仅40%。若未来10年以7%的平均增速计算，2023年的GDP规模应达到并超过100万亿，如果10年之后，中国证券化率能够达到美国目前的137%的水平，则中国境内上市公司整体规模将可能达到150万亿人民币，即使多层次市场已经逐步建立，届时蓝筹股仍将占据市场主体地位。

随着市场进一步的下跌，蓝筹股的价值投资机会将会凸显。无论是市盈率、股息率还是市净率，A股蓝筹股都是全球最有吸引力的硬资产。我们的推论是，目前A股市场整体估值低，在经济加快复苏过程中，企业盈利增速亦会加快上行，按照经济增速7%的预测来估算，上市公司平均利润规模在未来10年翻一番是非常有可能的。同时，在牛市乐观情绪推升下，估值上升到30倍市盈率亦有可能。这些蓝筹股从目前的6-7倍回升到30倍（市场情绪乐观时期），光估值上的增长就可能有4-5倍，估值与盈利相乘（5×2）所带来股价10倍收益并不是不可能。因此，我们认为投资在一些业绩增长较为稳定的蓝筹股企业身上，甚至可以获得10年10倍的收益。

而本轮货币紧缩的开启将会为价值投资者，尤其是现金持有者提供非常难得的捡便宜货的机会。如果你有足够的耐心和长远的眼光，你就不应该放弃目前的A股机会。