投资“坏账银行”预示什么?

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中国信达资产管理股份有限公司，这个名字可能很多人并不熟悉，但正是信达和它的三个兄弟—东方、长城、华融，从四大国有银行手中接过了几万亿元的不良资产，才使得甩掉了包袱的工农中建最终得以实行股份制改革登陆股票市场。

1999年，财政部出资400亿元，信达、东方、长城、华融这四家注册资本都为100亿元的金融资产管理公司相继成立，分别负责收购、管理、处置相对应的中国建设银行和国家开发银行、中国银行、中国工商银行、中国农业银行所剥离的不良资产，并规定存续期为10年。

处理不良资产，是四家资产管理公司诞生起就肩负的使命，但这项本应2009年就该结束的使命，非但没有结束，还越做越大。利用央行和同业拆借的低成本资金，收坏账业务也从银行扩张到了整个金融行业，信达甚至还从金融行业内扩张到了金融行业之外。四大资产管理公司也从政策性的专门处理坏账的金融资产管理公司，向商业化的金融控股集团转变。而成立最早、规模最大的信达更是率先登陆资本市场，将在港上市。

信达在港上市，受到了疯狂追捧。11月25日在香港的IPO推介会上，香港金融行业分析师几乎全部到场，原定在12点15分开始的推介会，被迫推迟了近半个小时。中国信达H股从11月28日开始公开发售，此次共发售53.18亿H股，其中95%向国际发售，5%向香港公众发售。面向机构的国际发售部分，国际机构认购了规模达450亿美元的股票，面向公众发售的部分认购超过160倍；冻结资金约200亿美元，超额认购使其成为港股今年新的“冻资王”。超额的认购使得中国信达可以以3.58港元的发行价区间上限来募集近25亿美元资金，成为2013年以来港股规模最大的IPO。

但国际资本热捧中国信达的“逆周期”逻辑却值得中国警惕。香港分析师认为，买信达资产股票就是对冲中国银行业不良贷款增长和中国经济下行，而信达还是四大资产管理公司中唯一具备经营非金融不良资产牌照的公司。

0.97%是截至今年第三季度，中国商业银行的不良贷款率，其不良贷款余额已经达到了18个季度以来的最高—5636亿元。虽然中国信贷投放规模持续放量，但商业银行利润增速却处于下降通道，从2011年36%的增速，下降到了2012年的19%。央行调查统计司司长盛松成12月4日预测，2013年中国商业银行利润增速将下降到15%，2014年更会下降到10%，部分中小金融机构会出现经营困难。

作为信达上市的承销人之一的高盛，更在为信达撰写的非公开预售文件中称，到2015年末，中国各大银行的坏账将从今年底的5930亿元人民币飙升至逾1万亿元人民币。经历了2000年前后几大国有银行改制带来的第一波高峰，目前的金融系统改革正在酝酿第二波不良贷款周期。而这正是信达等资产管理公司再次掘金的机会。高盛预测，通过收购这些坏账，信达的不良贷款账目将增加50%以上。但更大的危机可能将从更隐秘的地方融资平台发生。今年8月重启的新一轮地方债务审计结果可能很快会公布，本轮统计结果将增加对乡一级政府的债务统计。国家信息中心经济预测部测算显示，地方债增速约在20%左右，规模在20万亿元左右。

地方融资平台还贷来源靠的就是房价飙升的卖地收入，但随着中国二三四线城市房价涨到非理性高位，优质区域可卖土地基本卖光，一些地方政府开始无力偿还地方融资平台本息，这很可能引起局部金融危机的连锁反应，带来以银行为主的金融机构不良资产的大幅飙升。而地方依靠房地产投资的非金融企业，如地产公司、资源、钢铁、机械等纳税大户，在冲击中也会有大量坏账产生。

资产管理公司境外上市的更大意义，其实是解决坏账问题从仅依靠央行和同业拆借等中国金融系统内循环，转向中国之外的金融系统来募集资金。但从中石油和中国银行业境外上市的例子来看，这更像是送给海外投资者投资中国的好机会。