人民币利率不能不降

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2002年必须对现行的货币政策姿态进行必要的调整,应该实行“适度积极”或“相对积极”的货币政策。在当前条件下，人民币利率可以说已经到了不能不降的地步，应该选择适当时机降低存款和贷款利率。同时采取切实有效措施改进金融服务，则降低利率可以是一个有效的货币政策手段。存款利率可以降低以0.5-1个百分点，一般贷款利率平均降低1―1.5个百分点，消费者贷款利率低1.5―2个百分点。

受全球经济增长速度下降影响和国内市场需求制约，2001年下半年以来，我国国民经济减速运行，工业生产和国内市场销售增速减缓，固定资产投资增速明显回落，居民消费价格指数再次下降。且具有领先意义的原材料、燃料、动力购进价格和工业品出厂价格等在2001年均转升为降。市场化程度比较高、能够更加真实地反映物价水平走势的零售物价指数更是全年均处于下降状态。不仅如此，货币流通速度进一步下降，货币供应量增长率持续下降。1978～1999年，狭义货币M1的流通速度V1由3.8下降到了1.79，广义货币M2的流通速度V2由3.1下降到了0.68；2001年12月末，广义货币M2同比增长14.4％，略高于年初预期目标的上限，比1994～2000年平均增长率低近7个百分点；狭义货币M1同比增长11.6％，比年初预期目标低4～5个百分点，低于90年代中期以来平均速度6个百分点。由此导致货币供应相对偏紧，对价格稳定和经济增长构成长期不利影响。由于我国货币政策目前奉行的是以币值稳定为主的准单一目标，因此，当前的情况不仅不能视为货币政策理想的“快增长、高效益、低通胀”局面，而是通货紧缩的进一步加深，对货币政策构成了严重的挑战，不能不引起下一步货币政策取向的高度关注。因此，2002年的货币政策，必须采取更加积极的姿态，实行“适度积极”或“相对积极”的货币政策，在进一步扩大基础货币供应、促进货币供应量较大幅度增长，努力改进金融服务的同时，选择适当时机降低人民币存贷款利率尤其是贷款利率。

当前我国利率政策面临的挑战与下一步政策取向

从当前的形势来看，存款与贷款利差居高不下，国内实际利率持续走高，人民币对外升值压力增大，降低利率尤其是贷款必要性进一步凸现。1996～1999年，为了启动经济、消除东亚金融危机的不良影响，我国曾经连续7次降低存贷款利率。但1999年7月以来，我国已经连续30个月实行“以不变应万变”的利率政策。2000年下半年以来，在世界各国相继多次降低利率的大背景下，我国的利率政策显得格外突出和引人。随着价格指数的进一步下降，企业的实际利率负担趋于走高，民间借贷活动更加利率居高不下，企业实际利率负担越来越高。随着各国连续降低利率，人民币对外升值压力进一步增大。从各国实际利率的比较来看，美国连续11次降息后，联邦基金利率1.75％，实际利率接近零利率或负利率；日本从3月份开始恢复零利率。欧洲央行连续4次降息后，欧元区再融资利率下降到3.25％，目前欧元区通货膨胀率为2.1％；英国央行连续7次降息，基本利率降低为4％，通货膨胀率为0.9％；加拿大央行连续９次降息，隔夜利率为2.25％，通胀率大约为2－3％。总体来看，这些国家的实际利率都比较低。我国目前虽然一年期存款利率2.25％，但在连续7次降低利率过程中，存款与贷款利差却越来越大，1996年5月1日降息后利差由1995年7月1日以来的1.26的百分点提高为3.96个百分点，达到高峰。随后虽曾有所下降，但1998年7月1日降息之后又重新趋于上升，1999年6月10日降息后提高为3.69百分点，一直保持到现在。目前一年期贷款利率为5.94，考虑到实际通胀率大约为－1％，企业的实际利率负担为大约7个百分点，降低利率尤其是贷款利率的压力越来越大。与此同时，随着美元降息、日元贬值，及随之而来的周边国家货币贬值，人民币汇率已经相对升值，且进一步升值的压力仍在增加。汲取“广场协议”后日元过早、过快升值导致日本经济大起大落的教训，必须及时释放人民币升值压力，避免过早、过快升值，从人民币币值内外均衡同样要求降低利率。

从我国当前的经济形势的需要和金融运行的趋势来看，如果继续按照目前的程度来把握2002年的货币政策，则不仅难以改变金融形势和货币政策中已经出现的长期慢性紧缩问题，并有可能放任和保留这些问题，造成更加长期的不利影响，2002年必须对现行的货币政策姿态进行必要的调整。考虑到货币政策自身所肩负的双重使命，要货币政策相财政政策一样采取“积极”的姿态是不可能的，据此，我们认为，2002年应该实行“适度积极”或“相对积极”的货币政策，采取有力措施，切实改进金融服务，加大基础货币投放、改变货币供应量增长率连续几年的下降趋势，力争使货币供应状况有一个比较大的提高和改善。与此同时，选择适当时机适当降低存贷款利率尤其是贷款利率。

关于降低利率的几个问题与建议

关于是否应该降低利率问题，前不久有过比较激烈的争论。力主降息的观点认为，四个方面的因素决定了当前不能不再次强调降低利率的必要性。一是物价指数再次下降，通货紧缩趋于加深，对货币政策的目标币值稳定构成了比较大的冲击和压力；二是物价指数负增长，导致我国企业承受的实际利率居高不下，不利于企业扩大投资；三是国外纷纷降低利率，预计并将进一步降低，人民币汇率升值压力越来越大，降低利率势在必行；四是在全球经济减速，我国国际环境越来越不利的条件下，降低利率对于改变国内外投资者的预期必不可少。不主张利率调整的观点主要出自以下三个方面的考虑，一是认为降息空间有限，担心因降低利率而陷入流动性陷阱。二是认为降低利率的效果比较有限。三是担心因降低利率损害商业银行尤其是国有商业银行利益。

我们认为，对降息空间不能一概而论，需要具体分析。表面来看，我国目前一年期存款利率2.25％，扣除20％利息税后为1.8％，2001年1－12月全国居民消费价格总水平同比上涨0.7％，实际利率大约为1个百分点，有一定的降息空间，但比较有限。但如果从价格指数发展趋势来考虑，降息空间应该以当前而不是平均的价格指数来衡量。2001年12月消费价格指数下降0.3％，实际利率应该在2个百分点左右。进一步分析，如果剔除掉消费物价指数所包含的大约一个百分点的高估因素，或采用市场化程度比较高、能够更加真实地反映物价水平走势的零售物价指数，则可以发现我国当前的实际利率相当高，至少有2个百分点的降息空间。如果从贷款利率方面来看，目前我国实际贷款利率大约7个百分点，降息的空间更大。由此可见，我国当前在降息空间方面并不存在实际上的问题或障碍，关键是如何去认识。至于流动性陷阱是发达市场经济中可能出现的问题，我国当前并不具备出现流动性陷阱的金融环境和体制条件，因此，降低利率不会陷入流动性陷阱。其次，对于降低利率的实际效果需要客观地看待。从理论上来说，降低利率是必要条件，而非充分条件；降低利率不一定能够立即启动投资，但不降低利率则必然阻碍投资的启动。就我国的具体情况来看，当前影响货币政策效果的主要问题并并非流动性陷阱，而在于经济金融二元结构的存在和商业银行改革的不配套，以及由此形成金融服务不平衡，因此，如果在降低利率的同时，采取切实有效措施改进金融服务，则降低利率可以是一个有效的货币政策手段。再次，对降低利率与银行损失的关系问题要辩证地看。在我国转轨时期的特殊背景下，货币政策操作可以适当考虑和兼顾银行的利益，但银行利益无论如何不能货币政策选择的主要考虑因素。实际上，降低存款利率有利于减轻银行的利率风险，降低贷款利率也不一定必然有损于银行利益。因为贷款利率降低，减轻了企业的利率负担，有利于银行扩大贷款，反而有利于银行利益。只有在企业有贷款需求而银行不愿意扩大贷款的情况下降低才有可能损害银行利益，这种情况一般是不会发生的。但即使这种情况发生，也不应该成为反对降息的理由。运用利率手段保持商业银行的利益，国外也曾经有过先例，但条件是经济发展状况比较好。在经济增长比较快的时候，适当地通过利率手段照顾银行利益，一般不会有大的副作用。但在经济增长比较慢的时候，如果继续这样做，则既有损于经济增长，也在实际上不利于银行整体利益。因此，银行利益不能成为反对降低利率的理由。

据此，我们认为，在当前条件下，人民币利率可以说已经到了不能不降的地步，应该选择适当时机降低存款和贷款利率。退一步来看，即使存款利率不调整，鉴于我国目前的存贷款利差比较大，在国际上属于偏高水平，应该适当降低贷款利率，至少应该对于贷款利率进行结构性调整，有选择地降低住房、汽车等消费者信贷等专项贷款利率。从国内市场的实际情况来看，降低利率已经是各方面的强烈要求，可以说大势所趋、势在必行，不降没有理由，拖下去毫无意义。我们建议，从宏观经济的全局考虑，在近期内适当降低人民币存贷款利率，并适当缩小存贷款利差：存款利率可以降低0.5～1个百分点，一般贷款利率平均降低1～1.5个百分点，消费者贷款利率降低1.5～2个百分点。

（作者单位：国家计委经济研究所）