可转换债券及可行性分析

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【摘要】可转换公司债券是一种兼具股票与债券特点的特殊金融工具，本文阐述了可转换债券的基本特征、价值、优劣，并以实例对可行性进行了分析。

【关键词】可转换债券；特点；价值；优劣；可行性

一、可转换债券概述

可转换债券（Convert ible Bond）是一种兼具股权性和债权性的组合金融工具，它除了承诺在规定的日期支付一定的利息及到期偿还本金外，还赋予持有者在债券发行后一段时间内（转换期限），可以按照约定的条件（转换价格或转换比率）将其持有的债券转换成一定数量的发行公司的股票的权利。对投资者而言，该类债券既提供了普通债券所能提供的稳定利息收入和还本保证，也提供了若转换为公司股票所能获得的因股本增值所带来的利益。对发行者而言，一方面增设了新的融资渠道，可以低成本发行债券（可转换债券较普通债券利率低），另一方面相当于增设了调整资本负债结构的工具，为随后相应改善企业资本负债结构提供了条件。从企业发行者角度考虑，衡量可转换债券成功与否的重要标志之一，是可转换债券在期限内实际换股比例。实际换股比例越高，则意味着由债权转换为股权的资金相对越多，也就越接近使公司的资本结构和财务结构得到改善的目标。换股比例的高低又直接取决于可转换债券的实际价值，如果发行企业的经营业绩好，其成长率高，将能提高可转换债券的实际转换价值，从而促使投资者将其持有的可转换债券兑换成该公司股票。

可转换债券是公司债的一种，同时具有筹资和避险双重功能，比单纯的筹资工具（如股票，债券等）及避险工具（期货，期权等）更具优势，兼具债券和股票的特性，具有以下特点：

（1）债券性。与其他的债券一样，可转换债券也有规定的利率和期限，投资者可以选择持有债券到期，收取本金和利息。

（2）股权性。可转换债券在转换成股票之前是纯粹的债券，但在转换成股票之后，原债券持有人就由债券人变成了公司的股东，可参与企业的经营决策和红利分配，这也在一定程度上会影响公司的股本结构。

（3）可转换性。可转换性是可转换债券的重要标志，债券持有人可以按约定的条件将债券转换成股票。转股权是投资者享有的、一般债券所没有的选择权。可转换债券在发行时就明确约定，债券持有人可按照发行时约定的价格将债券转换成公司的普通股票。如果债券持有人不想转换，则可以继续持有债券，直到偿还期满时收取本金和利息，或者在流通市场出售变现。如果持有人看好发债公司股票增值潜力，在宽限期之后可以行使转换权，按照预定转换价格将债券转换成为股票，发债公司不得拒绝。正因为具有可转换性，可转换债券利率一般低于普通公司债券利率，企业发行可转换债券可以降低筹资成本。

二、可转换债券的价值

从投资者角度来考察，可转换债券的价值实际上包括三种成分，即直接债券价值、转换价值和期权价值。下面分别讨论。

1.直接债券价值。它指可转换债券如果不用来兑换，而是在即将到期之前直接在市场出售的价值。根据计算典型的水平附息债券的方法，计算直接债券价值的公式可表示为：

这里，B0为直接债券价值（或债券现值），C为每期的利息，F为债券面值，n为债券的期限，r为贴现率（它取决于一般利率水平及企业的违约风险）。这个B0也就是该可转换债券的最低价值。因为如果实际出售价格低于这个价值，投资者在可转换债券到期之前便不会将其卖出，而是等到债券到期而收回本金和利息。

2.转换价值。它是指如果可转换债券按时价兑换成股票而得到的价值，亦即由可转换债券兑换而得的股票数量与股票价格的乘积。可见，转换价值取决于股票市场。当股票市场上下波动时，转换价值也将上下波动。但转换价值乃是另一种最低界限，即可转换债券售价不可能低于转换价值，如果可转换债券低于其转换价值，则投资者将购进可转换债券，并用其来兑换该公司股票，然后再将该股票卖出，这样，投资者便可获利。

3.期权价值。在到期之前，可转换债券的持有者拥有随时购买该债券对应股票的买权（Call Op t ion）。如果愿意的话，他便可将债券转换股票，由于期权本身有价值，因此到期前的可转换债券实际价值总是高于它的价值低限。可转换债券的市场价格与其价值低限的差额，便是股票买权价值。当然，履行这种期权需放弃债券，也就是说，这种期权是一种其履约价等于债券价值（或赎回价值）的股票买权。

三、可转换债券的优劣

1.可转换债券的优点

对于发行可转换债券的企业而言，其优点表现在以下几个方面：（1）可转换公司债券使发行公司获得低成本的资金来源，尤其是在换股之前，得以以低廉费用筹集资金；（2）可转换公司债券使发行公司可以获取长期稳定的资本供给；（3）可转换公司债券使发行公司改善股权结构和债务结构，增强资本结构弹性；（4）可转换公司债券使发行公司获得长期稳定的股票价格；（5）可转换公司债券有利于筹资及进行杠杆收购和债务重组。

对于投资者来说，可转换公司债券亦不失其吸引力：（1）可转换公司债券使投资者获得最低收益权。可转换公司债券与股票的不同之处就是它具有债券的特征，即便它失去转换意义后，作为一种低息债券，它仍然会有固定的利息收入。（2）可转换公司债券使投资者获得转换权，转换权是可转换公司债券的重要特征，实质上也是一种选择权，是该类金融投资品赋予投资者的一项无可替代的权利。一旦进入转换期，投资人就可以随时行使债券转换为股票的选择权，而一旦换成股票，投资者就改变了债权人的身份而成为公司的所有者――股东，开始

分享公司的增长利益，原来固定利率收益也就被公司的不固定收益所代替。公司未来的股市增长潜力越大，投资人获得巨额收益的可能性也就越大，这也是吸引众多投资者的一项主要原因。

2.可转换债券的劣势

与其它金融工具一样，可转换公司债券也存在着自身难以克服的弱点。

对发行公司来说：（1）可转换公司债券有可能增加发行公司还本付息的压力，恶化公司的财务结构。可转换公司债券尽管票面利率一般低于同期银行利率，但这一低幅是很难确定的，利率高，成功发行的可能性就大一些；利率低，成本也低，但有可能丧失吸引力。如果股票价格长期达不到转换价格，公司将不得不以较高的代价来提前收兑，造成公司流动资金紧张；另一方面，对公司的财务结构影响也是巨大的。由于可转换公司债券不能按期转换成股票，势必造成企业资产负债比率升高，加大企业的财务风险，造成资本市场上再融资的困难。（2）即使可转换公司债券按照预先的期望，实现了转换，公司也将丧失原有债券利息抵减所得税的好处，同时，转股后，势必会增加流通在外的股权数，摊薄每股净收益，稀释原有的股权结构，而这又是原有股东所不愿看到的。对于投资者来说，可转换公司债券的风险也是不容忽视的。如果公司经营不善，致使其股价长期低迷，达不到转换价格，投资者只好长期持有，由于其利率低，收入有限。另外，投资者还不得不面对利率变动的风险，若利率升高，其相对收益将变的更低。

四、可转换债券的可行性分析

根据目前通行的一般做法，结合实例对发行可转换债券进行可行性分析。

例：公司以平价发行面值1000元、为期15年的可转换债券，票面利率为10%，每年支付一次利息，债券转换股票比率为1:10。发行时公司股票市价为60元，预计未来多年中，股价将以8%的速度递增。设发行时市场投资报酬率为12%，债券转换期为第10年，在此年可择机转换，逾期公司将收回转换权，由公司在债券到期日赎回，并偿还本金。问发行这种债券对投资者和发行人是否有利？

1.对发行者的可行性分析

（1）债券的现值：1000×1÷（1+12%）15+1000×10%×[（1+12%）15-1]÷[（1+12%）15×12%]=861.79（元）。

公司发行债券溢价收入为：I=1000-861.79=138.21（元）。

（2）10年后公司股票市价为：60×（1+8%）10=129.54（元）。转换的股票价格为：1000÷10=100（元），则由于债券转换股票引起公司的损失为：（129.54-100）×10=295.4（元），公司损失现值为：295.4×1÷（1+12%）15=53.96（元）。

（3）得失比较。因为I=138.21（元）>53.96（元），所以发行债券对公司有利。

2.对投资者的可行性分析

投资者现在付出1000元，其未来收益现值：

1000×10%×[（1+12%）15-1]÷[（1+12%）15×12%]+129.54×10×1÷（1+12%）10=1098.16（元）>1000（元）

所以该投资对投资者有利。

综合上述，我们可以得出结论：在题设条件下，发行可转换债券对公司和投资者都是有利的。

参考文献：

[1]张庆武.可转换债券的发行及投资分析[J].财会月刊,2007(22).

[2]孙晓鲁.可转换公司债券的融资优劣性分析[J].社科纵横,2001(3).

[3]中国注册会计师协会.财务成本管理[M].北京:经济科学出版社,2010.

[4]中国注册资产评估师协会.资产评估学[M].北京:中国财政经济出版社,2010.

作者简介：周良凤（1980－），女，湖北人，硕士，重庆电子工程职业学院讲师，研究方向：财务管理。