理性的亢奋?

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6月下旬至今，在香港上市的国企股及红筹股出现井喷行情，国企指数大涨20％，势如破竹，屡创新高，眼下要挑战的似乎只剩下1997年红筹泡沫时的超高点。职业投资者及证券分析员当前最关心的是这次行情和过去的行情是否有本质的区别，他们又应该如何面对这次行情？

在非理性的亢奋下，投资者可以动用的分析工具是理性的。对于国企股来说，过去四年的四个周期里，国企股一直未能达到此次的高度，其主要原因是，国企股一直充斥着较为短线的投资，未能产生持久的评级提升，无法晋升为被市场认可长线持有的股票。

有两个因素可以扭转这个局面。一是不断的盈利增长，降低过高的市盈率，使得国企股的股价变得更有吸引力。在当前各大板块之中，石油、天然气、汽车、公路基建和部分原材料板块具有这样的动力，但是指数大涨以后市场已经充分吸收了这一信息。如果希望这些股票再创新高，那就只能期望原材料价格和供求关系异常乐观，这又不得不考虑全球的工业产出对工业用原材料价格的影响。目前我们可以寄希望于美国经济的复苏，但是充其量只能把它看做是不确定的因素。勿庸置疑，中国市场存在强劲需求，但中国市场对于价格的影响并不是决定性的。究竟基本面能否如一些投资者所愿，就需要等到7月底8月初中报公布后。

第二个因素是不断带动市场上升甚至评级提升的连续收购活动。每当出现收购时，市场会提升这些股票的价值。特别当市场出现不断的收购消息时，市场就会非常敏捷地提升公司的资产值，从而推高公司的股价。由于SARS期间各机关分流员工，以致从申报到审批都相应地推迟了，难以在短期内成气候，所以这个因素在此次行情里并没有起到什么作用。目前来看，收购活动在第三季度才会重新启动起来。

目前市场中存在一个负面因素：新股上市集资。由于SARS所带来的审批推后，大批中、小型企业未能及时上市，这导致了目前三五成群蜂拥上市，这主要来自于其密度而不是集资额度。从现在到第四季度，香港股市会有大约6亿～7亿美元的新股融资，这当中包括了差不多10家内地企业。需要注意的是，这些中小型企业不单会吸引大量的资金，更会因个别股票的表现而影响全盘。直至第四季，当保险板块隆重登场时，资金的吸纳才会达到顶峰，投资者应该重视这个问题。

除了上面的基本面因素，我们还应注意游资的情况。到目前为止，此次行情游资参与可分为三个阶段。第一阶段，5月中下旬，预计SARS结束在即，加上CEPA以及QDII(合格境内机构投资者)政策准备出台，大量国内外游资先行着陆国企、红筹股。第二阶段，海外机构均感觉到债券市场可能已到顶，需要逢高出货，资金会流到股票市场。第三阶段，6月下旬，中国打赢SARS后，海外投资基金皆追捧中国市场，大批资金开始流入香港股市。

最近的一波行情中，本地散户投资者希望搭上最后一班车，一些职业短炒者利用市场流通量日渐减少而兴风作浪。如果上面的分析是正确的话，那么由游资所带来的行情越来越危险。行情一旦转手到散户手中，市场可预测性变得越来越低，其博弈性亦越来越高，再加上8月份是中期业绩公布的时间，情况变得更加难以捉摸。当风险变得捉摸不透的时候，投资已几乎变成赌博，非常不妙。

在整个行情里，宏观经济层面出现了一个新的因素，那就是最近沸沸扬扬关于人民币是否升值的讨论。这个问题非常复杂，但是市场的反应可能太过简单化。最普遍的看法是，一旦升值，国企股就会出现汇兑收益，从而降低了市盈率，投资者会继续推动股价的攀升，这有点乐观且简单化。人民币汇率一旦变动，政策就会失去稳定性，将会在市场中额外增加了政策性风险，再加上升值往往会引致生产商节省成本，这对中国内地的制造业所产生的破坏绝对不容忽视。

每个行情都有其独特的地方，谁都无法晓得股市会走到哪一步。在这个资本自由流动的世界中，一旦价格变得疯狂，外资极有可能撤离。2001年B股对国内居民开放时，不就出现了“胜利大逃亡”吗？在目前市场高涨外资趋紧的环境下，投资者应该选择有业绩支撑的板块投资，比如汽车、公路基建码头和原油股。