资金链紧绷 奇信股份急求上市圈钱

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成立于1995年的深圳奇信建设集团从事建筑装饰工程的设计和施工业务，其公共建筑装饰占主营业务收入的60.16%。2011年9月28日，奇信建设（下称“奇信股份”）完成股改，正式进入IPO程序。

公司招股说明书显示，公司经营活动产生的现金流量净额近三年快速下降，且持续三年大幅度低于同期净利润。2012年末，公司经营活动产生的现金流量净额为8068万元，2013年末锐减为793万元，下降幅度达90%。2012年，其经营活动现金流量净额占净利润比例为66.75%，这一比例在2013年末减为6.27%。

紧绷的资金链

资金链断裂风险已经成为奇信股份长期发展潜伏的地雷。对于2013年经营性现金流量锐减的原因，公司称，“受2013年宏观经济增速降低、货币流动性短缺等因素影响，部分发包方延迟了工程款的支付进度。同时，公司延长了原材料采购款支付进度，”

作为以公共建筑装饰为主营业务的公司，工程施工款项结算方式导致其资金链长期紧张。其工程施工合同的收入采用先施工、后付款的结算方式，按照已经完工工程量计算完工进度，再根据进度确认应收账款。

按照其招股说明书，公司有五个收款阶段，在工程开工之前，收取总造价0-20%的工程款。工程施工中发包方按当期确认工程量的60%-80%支付进度款。此外，发包方内部审批、办理付款流程等也导致工程量确认时间与实际收到的工程款时间存在差异。

长期的现金流吃紧，带来的是资产负债率居高不下。截至2013年末，公司负债总额为14.52亿元。数据显示，公司近三年资产负债率分别为56.47%、62.13%和66.7%，而同期同行业上市公司均值为52.09%、53.10%、59.86%。

对于现金流吃紧，公司目前仅通过增加银行贷款和经营性负债来维持营运资金，融资渠道的单一，也加剧了公司资金紧张的风险。

招股书显示，2011年至2013年各期末公司银行借款余额分别为1.44亿元、3.2亿元、4.6亿元，2013年末，短期借款占总资产比例达21.22%。而同行业9家上市公司中，2013年末短期借款占总资产比例最高的江河创建，也只有13.10%。

此外，作为主要的负债项目，2011年-2013年，公司应付账款余额分别为3.48亿元、5.51亿元和8.6亿元，占负债总额的比例分别为56.45%、56.54%和59.29%。应付账款主要为向供应商支付的材料款，且多为短期应付款，2013年末，账龄在1年以内的应付款占比为79.94%。

长期紧绷的资金链，导致奇信股份对资金极为饥渴。在本次募集的5.3亿元资金中，将有1.8亿元用于补充运营资金，占募集资金总额的34%。公司表示，未来将通过募集资金等方式扩充长期资本，改善资产负债结构。可见，此次募集资金或成为奇信股份破解资金难题的救命稻草。

回款风险

工程类公司先动工、后付款的结算方式，导致回款周期长，回款风险大，是建筑装饰类公司普遍问题。但主营公共事业的奇信股份，这一问题更加严重。

据招股书显示，2011年至2013年，公司年末应收账款余额持续增加，分别为6.35亿元、8.89亿元和14亿元，占各期营业收入的比例分别为38.30%、39.83%和54.27%，且应收账款占总资产比例居高不下，近三年分别为54.88%、51.91%和58.56%。

此外，公司营业收入增长率长期滞后于应收账款增长率，2012年至2013年末，其应收账款同比增长率分别为36.36%和56.29%，同期营业收入增长率仅为34.52%和15.54%，二者差距越来越大。

虽建筑装饰类上市公司应收账款余额占比均较高，但观察其应收账款中账龄可见，奇信股份应收账款中长期账款占比较高。2011年-2013年末，奇信股份1年以上应收账款余额占应收账款总余额的比例分别为22.91%、30.52%和27.90%。且从2012年开始，两年以上应收账款占比从0.81%升至10.25%，2013年继续攀升至10.88%，并出现了4年以上应收账款。公司对此解释为“部分客户工程决算缓慢或延迟付款等因素”所致。

建筑装饰行业里，因公共事业类工程施工进度及支付需取得政府部门的批复，竣工决算一般耗时1年以上，该项工程回款时间也更长。

公司财务数据显示，2013年末3年以上应收账款余额中，公共事业类工程占比达80.68%。

公司表示，公司应收发包方工程施工款大幅增长，是由于公司业务规模的持续增长及工程施工款项结算方式所致，同时“下游客户资金趋于紧张，工程回款周期延长”，导致2013年末应收账款余额增长较快。也因此，公司应收账款周转率和存货周转率均低于同行业上市公司。

2013年末，同行业上市公司上述数据均值为10.99次和45.05次，而奇信股份仅为2.25次和27.62次，且与前两年相较，有下降的趋势。2011年，奇信股份应收账款周转率和存货周转率为3.15次和30.33次。

高额的应收账款将对公司持续发展产生直接影响。公司表示，随着公司业务规模的扩大，应收账款可能继续保持在较高水平。“一方面，一旦客户财务状况恶化，应收账款发生坏账，将直接影响公司利润水平；另一方面，应收账款回收不够及时，将直接影响资金周转效率，对公司业务规模扩张产生不利影响。”

同时，公司应付账款/营业收入比例远低于同行，可见其对上游供应商议价能力低，定价能力较弱。

偏弱的成长性

尽管奇信股份近三年营收和净利保持增长的态势，仍难掩公司毛利、营收、净利增幅均持续下滑的尴尬。

数据显示，近三年其营业收入增速分别为50.87%、34.52%和15.54%；其净利润增速更是快速下降，近三年分别为55.78%、11.87%和4.87%。公司资金短缺问题制约了其业绩增长，导致其成长性明显不及同行上市公司。同行业上市公司金螳螂、亚夏股份、广田股份2013年营业收入增长速度分别为32.08%、26.8%、28.23%，而奇信股份同期收入增长速度仅为15.54%。

为应对短缺的资金链，公司不得不频繁借款，导致高额的财务费用，拖累公司业绩。2011年-2013年，其财务费用分别为886.93万元、1358.39万元和2902.44万元，2013年同比增长率达到113.679%。其中财务费用占总费用比在2013年达到24.97%，导致公司期间费用占营业收入的比比例从2011年的4.08%升至2013年的4.51%。

此外，其毛利率近三年增速从57.19%下降至33.23%，2013年底进一步下降至16.64%。

而且，受房地产宏观调控及党政机关“楼堂馆所”政策的影响，公共建筑类客户的需求增速存在降低或下滑的风险，并直言，“未来公司营业收入增速也存在继续降低的风险”。装饰行业跟地产与宏观经济的走势密切相关，各券商机构对该行业短期内持谨慎态度。

广发证券研究报告显示，从建筑工程公司2014年一季报来看，“建筑工程”整体毛利率下滑趋势明显，业绩增速整体受宏观经济下滑有逐步放缓的趋势。从该行业上市公司收入增速和净利润增速来看，只有洪涛股份2011年和2012年一季度一直保持强势增长，其他3家上市公司均有所回落。

广发证券认为上述现象是由建筑行业受经济、投资下滑影响导致，且增长速度的预期受到经济、投资下滑会略微下调，后期“需警惕宏观经济大幅下滑带来的业务收缩房地产市场持续低迷的风险”。

中投证券认为，市场对中国经济转型不确定，如果经济下行，绑定在投资链上的建筑工程行业也难以维系成长。尽管3、4月地产反弹，但不触及需求层面，“虽然上市公司能保持30%以上的业绩增速，但超市场预期概率较小，且未来装饰业绩增速可能随着地产链的持续下滑。”

房地产方面的数据也不容乐观。银河证券数据显示，年初至4月底，40个城市楼市成交量环比下降1.2%，同比降12.3%，并认为市场看淡情绪加重，周期指标不断恶化，“也影响到房地产相关产业链”。

对于公司经营中的上述问题，记者多次致电并发送采访邮件至公司，均未获得答复。

“工程类企业由于应收、存货、应付款占资产规模较大，同时公共建筑装饰项目导致资金需求大、回款时间长，需要不断融资去实现成长，而财务杠杆的天花板制约成长。”一位工程类行业研究员表示。