薪酬差距、管理层自利行为与公司业绩研究综述

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摘要：近年来高管薪酬研究已经成为我国理论界和实务界关注的热点之一，围绕薪酬差距、管理层自利行为与公司业绩出现了大量研究文献。本文以薪酬差距、管理层自利行为和公司业绩三者的关系为切入点，对相关文献进行整理，揭示三者间相互关系根源，以期对高管薪酬激励和治理机制研究提供启示。

关键词：薪酬差距 管理层自利行为 公司业绩

随着企业所有权与经营权的分离，所有者与经营者间的“委托-关系”成为企业经营管理活动中的一项非常重要的关系，由此引发了对于委托人和人之间“信息不对称”的思考。为了实现企业价值最大化，委托人必然会采取各种激励措施引导人为了股东利益而努力工作。为了使激励措施更加有效，不可避免的会引入差异性薪酬，即薪酬差距，以此影响管理层行为，从而影响公司业绩。显然，在企业的经营管理活动中，薪酬差距、管理层自利行为与公司业绩对于企业自身的发展至关重要。

一、高管薪酬研究理论基础

（ 一 ）“锦标赛理论”和“行为理论” 通过对筛选出的相关文献进行汇总整理可以发现，学者对于薪酬差距、管理层自利行为与公司业绩各种方面的研究所依据的理论存在差异：当学者在研究薪酬差距时，往往采用“锦标赛理论”和“行为理论”。“锦标赛理论”的出现是为了解答传统理论中的一个无法解释现象，即Lazear、Rosen（1981）所指出的“一旦某人从副总经理晋升为总经理，他的薪酬水平可能会在一天之内成倍增加，但我们很难说（这是因为）这个人的能力在一天内就翻番了”。“锦标赛理论”认为，在企业经营管理活动中，应当根据工作强度来制定奖励计划，更多的依靠合理的“额外奖励”或“加大薪酬差距”来鼓励高管的内部竞争，即增加薪酬差距可以改善高管工作态度，提高公司绩效。与此观点不同，“行为理论”则认为较小的薪酬差距在利于改善高管之间协作的同时，也更利于减少高管中的不正当竞争行为并提高制定薪酬者的权威性。总的来说，行为理论强调的是通过提供“更少的额外奖励”或“缩小薪酬差距”，使薪酬分配趋近于均衡，以此鼓励高管人员间更多的合作，从而提高公司绩效。

（ 二 ）“最优契约理论”和“管理者权力理论” “最优契约理论”认为，在委托关系下，为了使人的行为与企业股东财富最大化的目标相一致，委托人可以通过有效的契约安排将管理者薪酬与股东财富紧密联系起来，以激励管理者为提高股东利益而努力工作，并假定负责制定高管薪酬计划的董事会及其薪酬委员会具有完全的缔约权力，对于董事会开出的薪酬合约，管理者没有议价能力，因此只能选择要么接受，要么拒绝并另谋高就。与“最优契约理论”相反，Bebchuk等（2002）的“管理者权力理论”则指出：因为存在内部人控制，内生性很可能存在于高管薪酬契约的制定中，即高管人员有能力借助控制董事会来影响其自身薪酬的制定。而现实中，经理人市场并不太关心管理层从企业抽取了多少租金，而更多的关注管理层曾经的经营业绩；产品市场也不太关心管理者薪酬的多少，而是更多的关注企业整体利润水平和业务量。这两方面的关注层面直接导致难以形成市场有效的约束，而信息不对称的干扰又使得股东难以有效行使自身权利。上述理论除了合理性以外，也有各自的局限性。“锦标赛理论”对于不同行政层级的巨大薪酬差异有很强的解释力，但对于现实中存在的同级不同酬现象却无法解释，该理论对于“按序排位”的过分强调可能会对公司造成负面影响，人之间为了达到获胜的目的不惜抑制合作、相互拆台，从而导致效率的缺失；“行为理论”虽然对于高管薪酬制定过程的互动性和薪酬合理与否的公平性给予了充分的关注，但对于现实中的高管薪酬制定目的和作用缺乏足够的解释力；“最优契约理论”对于管理层激励有一定的解释力，但该理论成立的前提假设是董事会的有效谈判、市场的有效约束和股东可以行使权力，理论的适用性与现实有一定差距；“管理者权力理论”认为高管人员会利用自己的权力制定对自己最有利的薪酬组合与薪酬水平，众所周知，股票期权等长期激励形式存在额外的风险，依照管理者权力理论的逻辑，风险相对较小的短期激励形式在高管薪酬中所占比重应该更大，而近年来股票期权等长期激励形式在高管薪酬中所占比重呈现逐年上升的趋势实际就与管理者权力理论的分析有所差异。

二、薪酬差距、管理层自利行为与公司业绩关系研究

（ 一 ）薪酬差距与公司业绩关系研究 （1）高管团队内部薪酬差距与公司业绩关系 高管团队内部薪酬差距与公司业绩呈现正相关关系。林浚清等人（2003）采用1999年至2000年的年报数据对我国上市公司高管团队内薪酬差异程度与公司业绩间的关系进行的研究发现，薪酬差距和公司未来业绩之间具有显著的正向关系，大的薪酬差距可以提升公司业绩，该结果直接为锦标赛理论提供了数据支持。同时作者指出，公司治理结构上的缺陷才是影响我国公司高管团队内薪酬差距的主要原因，而不是公司自身的经营特点和面临的外界市场环境等因素。我国上市公司应该通过适度降低国有股比例、改善股权过于集中的现状等举措，对公司的治理结构进行适度改革，在此基础上提高公司高管团队内的薪酬差距，从而为锦标赛激励提供了足够的能量来源。Lin等人（2005）通过研究我国上市公司高管薪酬差异程度与公司业绩之间的关系，也发现公司高管薪酬差距越大，给公司带来的业绩越好。由此作者指出，随着市场化程度提高，我国上市公司已采纳了近似于锦标赛理论的薪酬结构。陈震、张鸣 （2006）利用中国上市公司2004年年报数据，并按成长性不同将其分为两组以研究薪酬差距问题。研究发现，成长性低的公司中薪酬差异与EPS表现出正相关关系，而成长性高的公司中薪酬差异与公司年末股价表现出正相关关系。作者由此指出，锦标赛理论在中国上市公司中成立。高管团队内部薪酬差距与公司业绩呈现负相关关系或无相关关系。根据行为理论和竞赛理论，张正堂和李欣（2007）提出了高管团队内核心成员之间的薪酬差距与公司绩效之间关系的竞争性假说，并在衡量高管团队内核心成员之间的薪酬差距时采用了相对薪酬差距和绝对薪酬差距两个指标。研究显示，采用的两个薪酬差距的衡量指标均对公司绩效产生负向影响，研究结果为行为理论提供了支持。张正堂（2007）利用2001年至2004年国内264家上市公司年报数据进行实证研究并发现，公司高管团队内薪酬差异程度与公司业绩负相关，但技术复杂性、企业规模与薪酬差异程度交乘项却与公司绩效正相关。但张正堂（2008）对我国上市公司高管团队内薪酬差异程度对公司下一期业绩的影响的研究中则发现高管/员工薪酬差异程度与公司未来绩效之间无显著的相关关系，而其他结果在不同条件下也有差异。但作者并未解释为何部分结果符合锦标赛理论而另一部分却支持提倡公平的行为理论。（2）高管团队外部薪酬差距与公司业绩关系。吴联生等（2010）以2005年后国内上市公司强制披露管理层薪酬为背景，将2005年和2006年所有上市公司为样本，结合公司股权性质考察薪酬外部公平性对公司业绩的影响并发现，管理层薪酬具体信息披露后，正向额外薪酬与非国有企业业绩显著正相关，而没有发现其与国有企业业绩存在相关性，也没有发现负向额外薪酬与非国有企业和国有企业业绩存在相关性。

（ 二 ）管理层自利行为与公司业绩关系研究 目前对于管理层自利行为与公司业绩之间的研究主要反映在管理层自利行为中的某个侧面与公司业绩的关系研究上，比较有代表性的有以下两个方面。（1）在职消费与公司业绩。国内不同学者对在职消费与企业经营业绩的关系的研究结果基本保持一致，大都认为在职消费具有负面效应，会降低企业的经营业绩。张仁德和韩晶（2003）从我国国有经济特征的实际出发，将其委托关系演绎为政府作为人、全民作为委托人的第一等级委托关系和国企经理作为人，政府作为委托人的第二等级委托关系，并认为后者在国有经济发展中发挥实质性的作用。陈冬华等人（2005）指出，作为第二等级委托人的政府对国有控股上市公司管理层的薪酬实施管制，从事实上剥夺了国有企业管理者进行薪酬谈判的权力，并在我国国有企业特有的薪酬管制背景下，对我国上市公司高管人员的在职消费行为进行分析研究。研究发现，在职消费成为了国有企业管理者在薪酬管制出现后的替代选择，同时这种在职消费与国有企业的业绩之间呈现显著的负相关关系。罗宏和黄文华（2008）对国有企业公司高管的在职消费与公司业绩之间的关系研究显示，与最终控制方非国有时不同，最终控制方为国有时，二者呈现负相关关系。同时证明了在显性激励不足的情况下，增加以在职消费为主要载体的隐性自我激励必然成为管理层的优先选择，以最大限度的弥补显性激励的不足。周仁俊等（2010）基于产权基础不同的视角对国有与非国有控股的上市公司的高管在职消费程度与公司经营业绩的相关性进行研究时发现，二者为负相关，尤其在上市公司为国有控股时体现的更明显。这些证据表明管理层自利行为中的在职消费作为管理层自我激励的方法之一，具有较高的代价，甚至抵消了其对公司业绩的正面影响。（2）资本投资与公司业绩。辛清泉等人（2007）以国内上市公司2000至2004年的数据为样本，对在企业资本投资决策方面经理薪酬发挥的治理效应进行了实证检验。有更多的证据显示：过低的高管薪酬导致了投资过度现象的产生，但与私有产权和中央国企控制的上市公司不同的是，只有在地方国企和国有资产管理机构控制的公司中才存在此种现象。这在一定程度上也说明了，如果管理层的经营才能和努力工作不能通过薪酬契约的实施得到有效激励和补偿时，就极易诱发管理层的机会主义行为，其后果以管理层的资本投资行为表现出来，通常表现为“过度投资”或“卸责”，管理层在这种情况下的自利行为，必将对股东财富造成损害，对公司业绩也会产生负面影响。

（ 三 ）薪酬差距与管理层自利行为关系研究 根据研究样本可以发现，国内直接研究薪酬差距与管理层自利行为的文献极少，个别文献间接提到了薪酬差距与管理层自利行为的影响，也有文献从管理层自利行为的角度研究高管薪酬，相对应的有以下观点：陈冬华等人（2005）对上市公司高管人员在职消费行为进行理论分析并发现，非国有企业中，高管相对薪酬与公司业绩显著正相关，说明非国有企业中相对薪酬对高管人员起到了较好的激励作用；但国有企业中的发现与此不同，在国有企业中相对薪酬对高管人员的激励作用可能不明显，表现为国有企业高管的相对薪酬对企业业绩无显著影响。吴联生等人（2010）在对薪酬外部公平性对企业业绩的影响的研究中指出，由于国有企业的高管人员对于自身政治前途更为关注的缘故，仅在非国有企业中，正向额外薪酬的激励作用才成立；而在现实中，负向额外薪酬的抑制作用并没有体现出来。从中我们可以看出，作为重要的抑制或激励工具，薪酬作用的发挥要受到股权性质、外部公平性等因素的影响。吴育辉和吴世农（2010）通过从管理层自利行为的角度对高管薪酬进行的研究发现，高管控制权越大，其薪酬水平越高。这一研究结果支持管理者权力理论；同时也发现，非国有控股的上市公司高管凭借其自身的控制权提高自己的薪酬比国有控股的上市高管更容易。作者还通过实证分析证实了管理层的自利动机确实会导致其在提高自身薪酬水平的同时降低或消除薪酬的激励效果。综上所述，我们可以发现，现今文献中主要还是研究管理层自利行为与高管薪酬的整体关系，对于能否从高管薪酬整体中剥离出薪酬差距，从而探讨其与管理层自利行为相互之间的关系还是有待进一步研究。

三、结论

上述研究形成了三个方向，其一研究薪酬差距与公司业绩，体现为薪酬差距与公司业绩的相关性；其二研究管理层自利行为与公司业绩，体现为管理层自利行为的选择对公司业绩的影响；其三研究薪酬差距与管理层自利行为，体现为不同的薪酬差距对管理层自利行为选择的影响。独立来看，每一个方向都有理可循，但是以第一个方向为例，在高管团队薪酬差距的制定时，公司业绩是必须考虑的，但换位思考后发现，公司业绩并不独立于高管团队薪酬差距，这也是激励高管的目的，因此两者是双向的因果关系；再看第二个方向，管理层自利行为作为公司业绩的影响因素之一又会影响到高管团队薪酬差距，这就将第三个方向纳入体系，同理，就可以发现三个方向之间两两之间的联系。按照计量经济学的逻辑，当多个单方程估计的随机误差项之间相关时，表明这多个单方程存在密切的关系，需要建立联立方程组进行估计，只有这样得到的系数才是准确的，否则，以任何单一估计的回归分析都可能得到的是伪回归。所以我们需要将高管团队薪酬差距、管理层自利行为与公司业绩三者联合起来进行分析。但同时可以注意到，目前直接研究薪酬差距与管理层自利行为的文献极少，直接研究的难度较大。而众所周知，管理者权力不仅直接影响薪酬，还会通过管理层自利行为达到自身目的。基于管理者权力不同的视角，吕长江和赵宇恒（2008）研究了国有企业高管的货币性补偿与企业绩效之间的关系。研究发现，管理者权力越弱，为了达到薪酬考核的目标，其只有通过盈余管理进行虚构利润，即其更看重货币性补偿；而管理者权力越大，其没有必要必须通过盈余管理达到薪酬考核的目标，却可以通过自身的权力设计相应的激励组合，从而在获取权力收益的同时也得到了高额的货币性补偿。类似的，基于管理者权力理论的角度，权小锋等人（2010）对我国国企高管凭借其自身权力影响私有收益的获得和进行薪酬操纵的行为等进行了分析。研究中发现，国企高管获得的私有收益随着权力的增大而增多，但与地方国企的高管更看重显性的货币私有收益不同的是，中央国企的高管对于隐性的非货币私有收益更情有独钟；而从薪酬与业绩的敏感性角度，随着自身权利的增长，高管更偏好于通过盈余操纵获得绩效薪酬，即高管薪酬与操纵性业绩间的敏感性随着高管权力的增大而增大；作者还将高管的实际薪酬分解为激励薪酬和操纵性薪酬，并在研究中发现前者具有正面的价值效应，而后者具有负面的价值效应。这也就给我们提供了融合薪酬差距、管理层自利行为与公司业绩的研究思路。换个角度思考，既然高管能运用其管理者权力影响自身薪酬的制定，那么这种影响就会涉及管理层自利行为的各个方面；同时，单纯的两两分析属于比较静态的二维分析，而基于管理者权力角度下将高管团队薪酬差距、管理层自利行为与公司业绩作为一个整体进行研究与思考，就会变成动态的立体分析，利于研究的完整性和全面性，形成有价值的研究成果，以期待对完善我国高管薪酬激励机制和治理机制有所启示。

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