温故
开篇：润墨网以专业的文秘视角，为您筛选了一篇温故范文，如需获取更多写作素材，在线客服老师一对一协助。欢迎您的阅读与分享！
2007年是强大的宏观趋势与几股逆流交织的一年。2007年的许多主导性主题在2008年很可能不会淡出
2007年是不同寻常的。
尽管我们对美元的周期性疲弱有所预见，我们仍然大大低估了美元的下跌幅度，尤其出乎意料的是，2007年夏末欧元兑美元汇率从1.36升到1.49――我们一度认为，2007年内达到1.50的可能性微乎其微。
我们也没有预见到信贷和金融市场的错配程度如此严重，虽然我们与很多分析员及投资人士一样，都看出了信贷市场在年初时就已经出现了错误定价，与股票和债券形成反差。总之，一方面,我们对于美元变动方向的预计是正确的，并意识到了全球金融市场的软肋在于信贷市场，另一方面，我们对于市场的险恶程度判断有误，估计不足。
现在，也许我们比以往任何时候都应该回顾一下过去一年，复习温习我们学到的几点经验教训，并对我们所做过的各种定性预测进行评估，而简单记录预测是对是错其实并不那么重要。
「对与错
让我们先来评估一下我们今年所做预测的质量。
――出于周期性原因，美元会走弱，但美国的经常账户赤字将得以改善，从而减缓美元的下跌。美国房地产市场的放缓会在一定程度上引发不安，但不至于使美国经济陷入衰退。换言之，我们期待看到美国经济在经济周期中期的一次“软着陆”，而不是一场终结经济周期的冲击。我们的“美元微笑”（Dollar Smile）框架显示，美元会处于一个相对脆弱的位置，这是美国经济放缓所致，但这种放缓并不会特别严重。
――日本外亚洲市场（AXJ）和其他新兴市场货币将升值。全球资本将被新兴市场的机会所吸引（虽然这更多是一种“推动”，而非“拉动”），美元相对日本外亚洲市场的货币疲软。
――风险资产（全球股票）将有良好表现，上升势头非常强劲，间或小幅下挫。债券和股票走向不会同步，股票市盈率出现大幅上升也不奇怪。可交易资产（tradeable assets）的总量短缺，将为风险资产价格持续提供支撑。
――全球经济将极富活力。全球的资本劳动力比率（K/L）减半，这意味着全球将开始普遍出现资本支出扩大，以使世界的资本储备和有效劳动力供给之间的比率重新回到正常水平。
――套利交易仍很重要。具体而言，各种货币收益率的差别将主导汇率变化的方向。
――财富基金会在近期成为最重要的投资者新类别。我们在2006年9月就开始强调财富基金的兴起，并一直都在分析它们对于风险资产、一般资产管理业务和金融保护主义等问题的重要性。我们强调了中国和俄罗斯的财富基金的重要性，并认为日本也应有其财富基金。我们认为，这些财富基金很可能垂青于金融、资源、高科技和基础设施这四个关键的战略性部门。
――总体而言，“本土投资偏好”（home bias）上升的倾向，在亚洲和新兴市场都将减弱。日元还将继续遭遇逆势，因为日本的本土投资偏好仍旧居高不下，因此，日本个人投资者剥离日元资产是可以预见的。同样，中国和其他新兴市场国家的私营部门（包括个体经营者和私营企业）也很可能脱离本土资产而转向境外投资。
回头来看，以上这些主题和预测都是正确的，并且其中许多主题很可能还将持续，并在2008年的市场趋势中扮演主角（尤其是下半年）。然而，我们确实疏忽了市场发展的几个方面。
首先，我们低估了央行储备多元化的力量。很大程度上由于中东国家基金及其他一些巨额储备持有者的兴起，这种多元化得以加速。新兴市场的崛起也导致了对美元需求的减弱，因为新兴市场投资者对于本国货币的信心越来越足。
第二，对美元的总体信心快速而普遍的下降，我们始料未及。美元的霸权地位被欧元挑战，因为海湾阿拉伯合作委员会（GCC）国家――这些数十年来对美元保持“忠诚”的国家――开始打算与美元脱钩。虽然我们很快就意识到了高油价的影响，但与GCC国家目标越来越不一致的美联储政策，以及美元的持续走弱，都导致了通货膨胀压力的上升，而今年初我们没有认识到这一关键的压力所在。
第三，我们更加看好风险资产，却轻视了二三月和七八月间的股票抛售。在某种程度上，我们很好地捕捉到了股市的有力反弹，却错过了日元回调的第一波。
「四个关键因素
除了我们的市场预测，还有一些经验教训对2008年是很重要的。
――这次并不仅仅是次贷危机那么简单。
我们所面临的金融危机的规模，远远超越房地产市场和次级信贷市场。
过去几年中，在一个波动性小得异乎寻常的环境下，加之资本回报与资本成本之间的巨大空间，导致了某些部门的杠杆率过高。金融市场瘫痪不仅是次贷危机的反映，更是发达国家资本市场总体的“银行导向”的体现。
――中央银行是强有力的，但私营部门也很关键。
在我们看来，近期各大中央银行的协调流动性的行动（与协调货币的行动相对）十分重要，并可能对金融市场和全球经济景气产生积极影响。
美联储有效地引入了一个低成本、匿名、以可变利率拍卖的贴现窗口，以求提供超出现金市场之外的更多流动性。期限借贷需要开放市场操作的补充，以保证联邦基金利率不会跌至4.25％的目标利率以下。
在某种程度上，美联储应该会通过这一带有更高风险抵押品的新工具，来替借贷者承担风险更大的资产。但注入的流动性（一月期或三月期）还需要在现金市场中通过国债来冲销。
因此，这是一次以零信贷风险的票据对具有信贷风险的票据的净替代，在理论上也是风险向美联储的净转移，尽管美联储在风险抵押品价值上施加了“风险准备”（haircuts）。
这在总体上提升了信心（实际上，现在期限流动性的相对需求和供给已经有所变化，银行间相互借贷的意愿是否会有些许提高，则还不确定），银行间市场的期限利率应该开始下降。
对此，企业债券和金融市场的最初反应被大大削弱了，而全球股市的反应至今一直是消极的。但这样的假设或许没错：如果事实证明这种可变利率资金供给的规模不足，美联储将会提高拍卖总额，或是引入其他工具来达到其目标。
简而言之，美联储毫无疑问已经做好了走极端的准备，虽然其缩小LIBOR（伦敦银行同业拆借利率）和OIS（隔夜指数交换利率）之间利差的能力，还有赖于私营部门行为和心理的转变。
――全球化的力量非同一般。
新兴市场的崛起（“金砖四国”巴西、俄罗斯、印度、中国，及其他新兴市场经济）2007年忽然变得愈发突出起来。它们在全球金融市场多次抛售中的屹立不倒，绝对令人瞩目。几年前，没有人会提出新兴市场是“避风港”。
而且，在西方资本与东方劳动力不对等的原有框架下，新兴市场国家真实经济的崛起，正迅速使局面变得更具对等性――新兴市场现在已经是资本的来源地，而不仅仅是西方外国直接投资（FDI）的目的地。我们认为这是一个历史性的分水岭，标志着世界经济力量平衡的转折点。
――财富基金的兴起。
财富基金确实已经成为风险资产价格的一个有力推动者。它们普遍认为，发达世界金融机构具有重要战略意义，因此在这方面的交易中尤为活跃，并且获得了优惠价格（除金融外，这些财富基金很可能垂青于资源、高科技和基础设施等战略性部门）。
在我们看来，这不是一时跟风，而是一个长期趋势的开端，因为财富基金将成为世界上最为强大的一类投资者，而日本很可能成为下一个成员。
总之，2007年是强大的宏观趋势与几股逆流交织的一年。2007的许多主导性主题在2008年很可能不会淡出。■
作者为摩根士丹利首席货币经济师