多元化速度与企业风险短期关联研究
开篇：润墨网以专业的文秘视角，为您筛选了一篇多元化速度与企业风险短期关联研究范文，如需获取更多写作素材，在线客服老师一对一协助。欢迎您的阅读与分享！
摘 要：企业多元化是个持续过程，度量企业多元化还须使用动态维度，多元化速度可以作为度量企业多元化的动态指标。基于沪深两市制造业上市公司的数据资料，构建多元回归模型，考察多元化速度对企业市场风险、财务风险、经营风险以及总风险的影响，得出以下结论：短期内，较快的多元化速度能降低企业市场风险、财务风险和经营风险；当经济总体处于快速发展阶段，企业应重视多元化速度所产生的正面影响，不失时机加快多元化速度，促进企业成长。
关键词：多元化速度；市场风险；财务风险；经营风险
中图分类号：F272.3 文献标识码：A 文章编号：1001-6260（2009）02-0101-06
一、引言及文献综述
多元化是指企业同时生产或提供两类或两类以上基本用途不相同且每类产品或服务的销售收入占企业总收入不大于95%的经营战略。1957年，经济学家安索夫(Ansoff)首次明确提出多元化经营的概念。20世纪60年代，企业多元化经营被认为是提高企业竞争力的有效战略，多元化活动迅速兴起，全球范围内的企业兼并、联合现象不断涌现，跨国公司集团迅速发展。据美国钢铁工业协会调查，1990年美国大型钢铁企业实施多元化经营的占企业总数的70%，并且这种趋势还在发展。英国企业在1950―1980年期间，实行多元化的企业比例从25%提升到65%；日本企业在1962―1980年间，这一比例则从53%提升至64%。尽管自20世纪80年代以来, 主要发达国家企业开始出现剥离和出售与其核心业务不相关的其他业务，企业向专业化经营的方向回归，即归核化现象。但这些企业的业务范围仍然相当多元化。Lichtenberg(1992)的研究结果显示，6505家样本企业在1985年至1989年期间多元化发展程度下降了，但数据表明，在这段时期最大的500家企业多元化发展程度实际上提升了。与欧美国家相比，中国企业实行多元化经营起步时间较晚，但多元化发展势头至今依然强劲，截至2007年底，沪深股市制造业从事多元化的企业比例已超过90%。
多元化与企业发展的关系一直是国内外学者研究的重点。以往国内外学者在研究这些关系时度量多元化主要采用多元化程度（Jacquemine,et al, 1979; Palepu ,1985;薛有志 等, 2007）、模式（Lamont，et al, 1985; Matsusaka, 1993; Hubbard,et al,1999)、类型（Christensen，et al, 1981; Hall,et al, 1994）等，这些维度在衡量多元化与企业风险、价值关系过程中得到广泛运用。但这些维度是从静态角度度量多元化，而企业多元化是个持续过程，动态且连续，因此度量企业多元化还须使用动态维度。我们引入时间因素，提出多元化动态度量指标――多元化速度，并据此来研究多元化速度与企业风险的关系。
风险是影响企业开展多元化的一个重要因素，目前国内外对于多元化和企业风险关系的研究结论存在一定差异。Lewellen（1971）考察了多元化经营与公司风险的关系，研究多元化经营过程中现金流的变化，得出多元化经营降低公司的违约风险的结论。Amihud等（1981）从管理层的角度对多元化经营与公司风险之间的关系进行检验，发现管理层会因多元化经营降低其人力资本投资风险。Comment等（1995）以及Mansi等（2002）在研究过程中也发现多元化经营能够降低企业特有风险和债权人风险。中国学者尹义省（1998）以企业不同指标盈利水平的变异系数度量风险，得出多元化类型和程度的差异并未造成风险回避的显著差异。张翼等（2005）以沪、深两市非金融公司作为样本的研究表明，多元化经营降低企业财务风险的假设没有通过实证检验。而魏锋等（2008）利用沪、深两市692家上市公司的财务数据和市场数据的研究表明，多元化经营会提高公司的市场风险，但会降低公司的经营风险。
以上研究从不同层次、不同角度阐述了多元化经营与企业风险之间复杂的关系，为后继学者的研究提供了重要参考，但由于样本选择的年限和数量、分析角度，以及采用度量多元化维度的差异，导致结论差异。多元化是企业发展过程中一段重要历程，静态综合地研究多元化经营与企业风险的关系十分重要，而从动态的角度研究多元化不同维度对企业风险的影响则更为重要。我们在前人研究基础上，考察多元化速度与企业不同类型风险之间的关系。
二、多元化速度概念的提出
1.多元化速度概念
多元化速度（diversification velocity, dv）指企业在实行多元化经营过程中，在一定时间内基于SIC编码的两位数代码或四位数代码的变化率。基于两位数SIC编码计算出的多元化速度偏重于非相关多元化速度，基于四位数SIC编码计算出的多元化速度是企业总体多元化速度。具体计算公式如下：dv=li=1ati+mk=1btk/np=1ctp 。其中：l表示t时间内企业所增加的基于两位或四位SIC类别总数目；m表示t时间内企业所剥离的基于两位或四位SIC类别总数目；ati表示t时间内企业新增加的基于两位或四位SIC数目类别i的销售额（或资产）；btk表示t时间内企业剥离的基于两位或四位SIC数目类别k的销售额（或资产）；ctp表示t时间初期企业现存基于两位或四位SIC数目类别p的销售额（或资产）；1i=1ati/np=1ctp表示正多元化速度；mk=1btk/np=1ctp表示负多元化速度。中国上市公司仅披露销售额大于10%的各分行业信息，据此也可将其简化为：
dv=l+mpt， 其中l、m、p、t表示的含义同上。
2.多元化速度评价
多元化速度引入时间指标，并将基于销售额或资产的比重作为权重，不仅计量企业新增SIC类别数目，还计量所剥离的SIC类别数目，更为全面地反映企业多元化事实。多元化速度从动态的角度度量出企业在一定时间内多元化进程的快慢，这一指标的提出可望将多元化经营与企业风险、价值的研究带入一个新的领域：多元化动态维度。企业在一定规模上、一定时间范围内从事多元化经营受诸多因素限制，在企业环境处于优势的前提下，过快或过慢地进行多元化均会导致企业价值的直接或间接损失。借助多元化速度这一维度，通过研究企业多元化速度与企业风险、价值的关系，企业能够更好地把握多元化进程。
三、多元化速度与企业风险实证研究
企业正向多元化速度和负向多元化速度均会对企业风险产生不同影响，本文重点研究正向多元化速度对企业不同风险的影响。限于中国上市公司信息披露的特点，我们无法获取更为详细的数据来准确计算多元化速度，因此仅采用简化公式来计量正向多元化速度（注：多元化速度dv值由简化公式计算，仅指正向多元化速度。），同时从短期（2003―2007年）来考察两者关系。
我们将企业风险细分为市场风险、债权人风险、经营者风险和总风险。企业多元化速度较快，企业在短时间内将涉足多个行业，将对企业不同种类风险产生影响。通常情况下，企业短时间内涉足新的行业，将会增大固定资产投资，引起现金流紧张、资产负债率变化以及总资产的大幅波动，从而影响企业财务风险和经营风险，因此，在短期内针对两者关系，本文提出以下假设：（1）多元化速度与企业市场风险呈负相关；（2）多元化速度与企业财务风险呈正相关；（3）多元化速度与企业经营风险呈正相关；（4）多元化速度与企业总风险呈正相关。
1.样本说明
我们以2007年12月31日前上市的沪、深两市制造业上市公司作为初始样本，研究期间为2003―2007年，根据研究目的，按照以下标准进行样本剔除：第一，被ST和退市的公司；第二，发行B股、H股的公司；第三，发生资产重组的公司；第四，财务数据不全以及交易天数少于100天的公司；第五，非多元化公司。共收集到209份观察值作为研究样本。原始数据来自中国经济金融数据库（ccer）和各公司年报（注：公司年报分别由上海证券交易所和深证证券交易所网站下载。），系手工整理完成。
2.自变量、应变量、控制变量
全文研究多元化速度对企业风险的影响，自变量为多元化速度(dv)，计算公式如上文所述。应变量风险指标分别为：采用年度beta值（表示系统风险）和sigma值（表示非系统风险）表示企业市场风险，以财务杠杆系数（degree of financial leverage , dfl）表示企业财务风险，经营杠杆系数（degree of operation leverage , dol）表示企业经营风险，总杠杆（total leverage,tl,即dfl与dol之和）表示企业总体风险。 据已有研究如Comment等（1995）、Tallman（1996）、Gedajlovic（1998）和姜付秀（2006），选择以下变量作为控制变量：企业规模；资产负债率；股权集中度；企业性质。其中，企业规模（size）以总资产（以亿元为单位）取自然对数表示；资产负债率（assets-liability ratio,alratio）以总负债与总资产之比度量；股权集中度（share）以前三大股东持股之和表示；企业性质(ownership)以第一大股东性质是否为国有决定，是则为1，不是则为0。
3.模型构建
本文构建的多元回归模型（OLS）如下：y=α+βx+ε。其中，y表示前述的风险应变量，x表示前述的自变量和控制变量，ε为误差项。所使用的统计软件为spss15.0和eviews5.1。
4.实证结果分析
（1）统计性描述分析
表1为描述性统计结果。从表1可知，样本公司多元化速度dv平均值为0.3874，表明样本企业多元化速度均值较大，其中最大值为2，最小值为0.2，不同企业多元化速度差距较大。同时，也可看到企业市场风险beta、财务风险dfl、经营风险dol和总风险tl均值都比较高，只有非系统风险均值较小。表2给出了变量之间的相关系数，从中可知，企业多元化速度与各风险指标beta、sigma、dfl、dol、tl均显示负相关，说明企业多元化速度较快时，在一定程度上降低了企业风险，其中多元化速度和市场风险beta、sigma还通过了显著性检验。同时也可看到，多元化速度也与企业资产负债率成反比，此外多元化速度和企业性质是否国有,以及前三大股东持股比例、总资产均呈现正相关。
表1 描述性统计结果
样本量最小值最大值均值标准差beta2090.07911.93691.12860.2936
sigma2090.00370.06510.03000.0088dfl209-57.588119.83490.56135.2562dol209-4.645158.07794.31985.9848alratio2095.604081.574651.535415.6918ownership2090.00001.00000.31100.4640share2090.04050.79230.52340.1422tl209-55.397158.90394.88117.9199dv2090.202.000.38740.1731size209-0.351420.85950.21521.8995
表2 各变量之间的Pearson 相关系数
betasigmadfldolownershiptlsharedvsizealratiobeta1sigma0.518(***)1dfl0.128(*)0.115(*)1dol0.0750.035-0.0111ownership-0.132(*)-0.108-0.017-0.159(**)1tl0.142(**)0.1030.655(***)0.748(***)-0.132(*)1share-0.205(***)-0.353(***)0.020-0.039-0.193(***)-0.0161dv-0.168(**)-0.121(*)-0.042-0.0740.045(*)-0.0840.09210.074size-0.192(***)-0.014-0.012-0.081-0.122(*)-0.0690.181(***)0.0741alratio0.0620.037-0.128(*)-0.012-0.134(*)-0.094-0.022-0.0680.0591 注：***、**、*分别表示在0.01、0.05、0.1水平上显著(双尾)。
（2）回归结果分析
以上对各指标进行简单分析，初步考察各指标之间关系，下文通过回归分析，进一步研究多元化速度与风险的关系。回归结果见表3。
表3 多元化速度与企业风险回归结果
betaMod1Mod2sigmaMod1Mod2dflMod1Mod2dolMod1Mod2tlMod1Mod2constant1.355***1.432***0.044***0.045***2.7003.2557.086***7.788***9.786***11.043***dv-0.214*-0.004-1.557-1.969-3.527alratio0.0010.0011.11E-006-1.71E-006-0.044*-0.045*-0.012-0.014-0.056-0.059ownership-0.119***-0.114***-0.003***-0.003***-0.381-0.344-2.404***-2.358*-2.784***-2.702***share-0.429***-0.406***-0.024***-0.024***0.4770.648-2.510-2.294-2.032-1.645size-0.028***-0.027**0.0000.000-0.031-0.021-0.286-0.274-0.317-0.295 注：***、**、*分别表示在0.01、0.05、0.1水平上显著(双尾)。
Modle1为去除自变量多元化速度单独考察控制变量与各应变量之间关系。表3显示，资产负债率与企业财务风险呈现显著负相关，与企业经营风险呈负相关，但没通过显著性检验。回归结果表明资产负债率与企业市场风险的beta、sigma并不呈现较强的相关关系，表明企业负债率的高低并不能反映出企业市场风险的大小。表中显示国有企业的市场风险、经营风险、财务风险均小于非国有企业市场风险、经营风险和财务风险，且基本都通过显著性检验，这与国有企业技术水平、管理科学程度、资源控制能力等诸多因素相关，也与中国实际情况相符。表中也显示大股东控股比例也影响企业各种风险，显示前三大股东控股比例越高企业的市场风险越低，呈现强相关，相关系数为-0.429,通过显著性检验；前三大股东控股比例也与经营风险和总风险负相关，但没有通过显著性检验，其与企业财务风险呈较强的正相关，表明前三大股东份额较高时，偏向进行企业扩张，间接导致多元化速度加快，这与表2中显示的share和dv正相关相符。此外，表3显示，企业总资产的大小和企业各种风险均呈负相关，其中与企业市场风险的负相关通过显著性检验，表明大企业抗风险能力较强，这也与事实相符。
Modle2为加入自变量dv的回归结果。表中显示多元化速度降低了企业市场风险，而且通过了显著性检验。由于全文采用多元化速度简化公式，依据是基于上海证券交易所公布的基于制造业范围内两位代码的行业分类标准，即反映的是企业非相关多元化速度，因而得出多元化速度能降低企业市场风险的结论。表3亦显示多元化速度与企业财务风险和经营风险呈反比，这与假设并不相符，原因是文中采用的数据为短期数据（2003―2007年数据），非个体企业连续数据，且中国经济在2003―2007年间处于快速发展状态，导致企业受益较大，而对于那些多元化速度较快的企业，其息前利润（EBIT）较高。企业在固定投资上加大投入，能较快获得较高的销售收入，或销售收入的增长额度远大于固定经营成本增长额度，这样就降低了企业经营杠杆系数，企业效益好，因此不需通过大规模举债来支撑多元化发展，从而降低了企业财务风险，因此得出负相关的结果，进而导致多元化速度与企业总体风险也呈现负相关。
四、结论及政策建议
本文将时间因素引入多元化度量维度，在此基础上从新的视角提出多元化速度概念，将多元化度量指标从以往的静态角度引向动态。全文将多元化速度分为正向多元化速度和负向多元化速度，指出正向和负向多元化速度均影响企业多元化速度，并构建了多元化速度的广义和狭义计量方法，为其他学者进一步研究多元化动态度量维度奠定了理论基础。
此外，本文以中国制造业部分上市公司为研究样本，构建以多元化速度为应变量的多元回归模型，从短期角度（2003―2007年）实证检验了多元化速度与企业市场风险、财务风险、经营风险和总风险的关系，得到以下结果：（1）短期内较快的多元化速度能够降低企业市场风险（包括系统风险和非系统风险）；（2）短期内较快的多元化速度也能够降低企业非系统风险：财务风险和经营风险。即当市场或行业处于快速发展期，企业保持较快的多元化速度可以实现增加收益的基础上降低企业各种风险。针对中国企业具体而言：短期内当经济总体处于快速发展阶段，企业应重视多元化速度所产生的正面影响，应不失时机推动正向多元化速度步伐，促进企业成长。纵观国内外知名企业发展史（如海尔集团），也基本验证了本文的结论：即在短期内抓住企业内外机遇，加快企业多元化速度，不仅能降低企业财务风险和经营风险，而且也能促进企业快速成长。因此企业应重视自身多元化速度，并将其作为企业一项重要的战略指标加以考核。
由于中国上市公司信息披露的特点，使得一些与多元化速度相关的数据无法获得，从而导致本文实证研究出现以下局限性：没能对企业多元化速度进行长期考核，从而不能对其进行分阶段的实证研究；无法将负向多元化速度引入实证研究，仅从正向多元化速度实证，因而结果具有一定片面性；采用基于制造业大类下基于两位数编码而不是四位数编码所计算出的多元化速度并不能很好地反映出企业总体多元化速度。因此，在克服以上局限性的基础上，若能将多元化速度的滞后效应恰当地反映出来，并按照不同行业进行分类研究，则更具有现实
指导意义。
参考文献：
姜付秀. 2006. 我国上市公司多元化经营的决定因素研究［J］. 管理世界(5):128-135.
魏锋,孙晓铎. 2008. 多元化经营会降低公司风险吗：基于股东、管理层和债权人的视角［J］. 证券市场导报(6):63-68.
薛有志, 周杰. 2007. 产品多元化、国际化与公司绩效：来自中国制造业上市公司的经验证据［J］. 南开管理评论(3)：77-86.
尹义省. 1998. 中国大型企业多角化实证研究:兼与美国大公司比较分析［J］. 管理工程学报(3)：1-12.
张翼,刘巍,龚六堂. 2005. 中国上市公司多元化与公司业绩的实证研究［J］. 金融研究(9)：122-136.
AMIHUD Y, LEV B. 1981. Risk reduction as a managerial motive for conglomerate mergers ［J］. The Rand Journal of Economics, 12:605-618.
CHRISTENSEN H K, MONTGOMERY C A. 1981.Corporate economic performance:diversification strategy versus market structure ［J］. Strategic Management Journal,2(4):67-71.
COMMENT R, JARRELL G. 1995. Corporate focus and stock returns ［J］. Journal of Financial Economics, 37:67-87.
GEDAJLOVIC E R, SHAPIRO D M. 1998. Management and ownership effects:Evidence from five countries ［J］. Strategic Management Journal,19:533-553.
HALL E H, ST C H. 1994. A methodological note on diversity measurement ［J］. Strategic Management Journal,15(2):153-168.
HUBBARD R G, PALIA D. 1999. A reexamination of the conglomerate merger wave in the 1960s: an internalcapital markets view ［J］. Journal of Finance, 54(3) 1131-1151.
JACQUEMINE A P, BERRTY C H. 1979. Entropy measure of diversification and corporate growth ［J］. Journal of Industrial Economics,27:359-369.
LAMONT B T, ANDERSON C R. 1985. Mode of corporate diversification and economic performance ［J］. Academy of Manangement Journal,28(4):926-934.
LEWELLEN W. 1971. A pure financial rationale for the conglomerate merger ［J］. Journal of Finance, 26:527-537.
LICHTENBERG F R. 1992. Industrial de-diversification and its consequences for productivity ［J］. Journal of Economic Behavior and organization,18:427-438.
MANSI S, REEB D. 2002. Corporate diversification:what gets discounted ［J］. Journal of Finance, 57:2167-2183.
MATSUSAKA J G. 1993. Takeover motives during the conglomerate merger wave ［J］. RAND Journal of Economics,24(3):357-379.
MICHEL A, SHAKED I. 1984. Does business diversification affect performance? ［J］. Financial Management,13(4):18-25.
PALEPU K. 1985. Diversification strategy,profit performance, and the entropy measure ［J］. Strategic Management Journal,6(3):239-255.
RUMELT R P. 1982. Diversification strategy and profitability ［J］. Strategic Management Journal,3(4):359-369.
TALLMAN S, LI J.1996. Effects of international diversity and product diversity on the performance of multinational firms ［J］. Academy of Management Journal,39(1):179-196.
Relations between Diversification Velocity and Enterprise Risks in the Short
Term: Basing on Date of 2003-2007 in China Manufacturing Industry
WANG Liang1 PENG Qing feng1,2 HUANG Rong shun1
(1.School of Management, Sichuan University, Chengdu, 610064;
2.Ertan Hydropower Development Company LTD, Chengdu, 610051)
Abstract: Based on data of manufacturing companies listed on Shanghai and Shenzhen stock markets, this paper builds a multiple regression model to study the impacts of velocity of diversification on an enterprise's market risk, financial risk, operational risk and overall risk. The result shows that higher velocity will reduce market risk, financial risk and operational risk in the short term. Therefore, enterprises should attach importance to positive influences of diversification velocity to promote growth.
Keywords: diversification velocity; market risk; financial risk; operation risk（责任编辑 杨莲娜）