又见“磨与忍” 耐心防御
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尽管上周大盘有所反弹，但依然围绕2700点一带震荡，下跌途中的超跌反弹，无异于刀口舔血，操作难度相当大，我们建议在行情逻辑发生改善的因素尚未出现前，依然对市场保持谨慎，远离K线图的诱惑，积极调研，审慎投资。
回顾：耐心防御 积极调研 审慎投资
2011年度策略《积极防御》报告，2011年A股市场面临着通胀复杂性、政策复杂性、海外复杂性的环境，需积极防御。但有春季攻势，反弹时机。
3月18日《敦刻尔克大撤退》前瞻性提醒在4月中旬之前是春季攻势的撤退阶段，边走边撤，可以从容撤退，优选金融、地产等低估值白马。
3月27日《撤退或是进攻？都向白马靠》重申了存量财富再配置的逻辑，提出二季度货币政策难松、当心4月中旬之后数量型紧缩的冲击，继续强调低估值白马。
4月8日《维持白马配置》指出当前蓝筹股赚钱效应PK货币政策紧缩，财富再配置面对抉择期，短期，低估值白马股的赚钱效应仍在延续，继续优选低估值白马。
4月19日《除了白马防御，还考虑仓位调整》，不只是要白马防御，还要考虑将过重的仓位进行调整，至少可以调到攻防兼备的适中仓位。快跌之后短期或有争夺，趁反弹可降低仓位、获利落袋。继续配置金融（特别是大银行、保险等）、交运、电力等优于现金等价物的行业低估值龙头。
5月2日《调整仓位保存实力》，短期如有反弹也是泄气皮球；中期仍不乐观，盈利和估值双杀。
5月8日《控制仓位，勿急于抄底》，控制仓位，守“铢”待“兔”，基于普林格经济周期，现在正处于第六阶段的初期，应当增加现金和债券的配置比例。
5月22日《耐心防御，积极调研，审慎投资》，继续建议控制仓位，尽量以保守型的仓位防御。立足于防御，维持大型银行股、交运等现金等价物优先配置；逢低适度增持食品饮料、商业、医药等非周期性消费服务的低估值白马股。
展望：短期博弈性反弹难操作 维持行情震荡向下判断
短期博弈性反弹难操作
近期上证指数快速调整至2700点一线，个股大面积跌停现象出现，短期资金价格回落、6月初流动性尚可、2700点附近技术性支撑使得股指短期内存在超跌反弹的可能。然而，下跌途中的超跌反弹，无异于刀口舔血，操作难度相当大，我们建议在行情逻辑发生改善的因素尚未出现前，依然对市场保持谨慎，远离K线图的诱惑，积极调研，审慎投资。
“经济增长预期下滑+通胀预期反复”的糟糕组合延续
经济增长预期下滑。5月汇丰制造业PMI指数回落幅度超市场预期，库存调整尚未完成。投资者预期波动往往大于经济实际波动。从前期一致预期的“软着陆”，有相当一部分转变为目前看“硬着陆”或是“滞胀”，我们重申经济短期无法证伪，这个重大的不确定性将继续制约行情的发展。电荒已经有从“软缺电”向结构性“硬缺电”恶化的趋势。“电荒”在夏季的进一步延续，将严重制约工业生产。专家分析今年夏季高峰期用电缺口将在3000万千瓦左右。根据兴业宏观团队测算，中性情景下，3000万千瓦的工业用电缺口将拖累工业增加值3.6个百分点，拖累全年GDP约0.4个百分点。
通胀预期反复。食品CPI的反弹将加剧通胀预期的反复，近期多家卖方机构将5、6月份CPI数值上调至5.5%以上。南方50年一遇的旱灾引发蔬菜价格飙升，而近期猪肉价格上涨超预期，主要是由于猪周期和成本推动的共同影响。
“电荒”之下，拉闸限电优先保障民生、保障重化工业的大项目，受冲击较大的是生活资料生产厂商，从而导致通胀预期出现反复。当前生活资料价格季调环比趋势折年均位于历史高位，一旦上述判断成立，价格反弹压力很大。
流动性偏紧环境延续
基于上述对经济的分析，目前仍处于“经济刚开始回落+通胀仍高位徘徊”的阶段，紧缩政策仍将按部就班。
考虑国内信贷与外汇占款，4月份的流动性总供给增速继续回落至16.53%，创2006年2月以来的新低，货币剩余快速回落趋势短期难以扭转假设5月份新增人民币贷款5500亿元，存量信贷季调环比趋势折年维持低位走平，内生性放松尚未看到，其背后的逻辑在于三驾马车季调环比趋势折年均维持在历史均值上方，目前经济增速的回落仍在政府可容忍范围内，与此同时，CPI季调环比趋势折年处于不低的平台上，放松过早易引发通胀反弹。
从资产价格的角度，通常情况下，股票与债券因代表两种完全不同的风险偏好，走势上存在此消彼长的“跷跷板”效应，只有在流动性宽松或者紧张情况下才会出现走势上的同步，5月中旬以来股票和债券同时经历了调整，印证了流动性紧张的环境。
不要急于依据相对估值来抄底
量化紧缩仍在持续，导致估值下压的趋势短期难以看到拐点，而依据所谓“历史估值底”而抄底的，就有很大风险。
市场整体估值看似合理的背后，却存在结构上的问题。处于绝对强势地位的银行业盈利增长掩盖了其余行业的疲软，2011年剔除银行后的业绩增长仅为14%，而静态估值仍有22倍，并不具备明显的吸引力。
圈钱再融资猛于虎，股市定位为“做贡献的”。截止5月27日，今年A股融资总额高于去年同期10%，不考虑国际板，今年IPO+增发+增发总额也将达到去年8500亿左右的规模，股市的定位是“做贡献的”。
持续量化紧缩引发资金争夺战升温，推高了市场的无风险收益率，存量财富再配置的方向仍然不利股市，民间资金链持续紧张，银行存贷比考核更加严格，衍生出民间拆借、信托产品、理财产品等，持续对股市形成资金的争夺。
首先，继续强调严格控制仓位，尽量以保守型的仓位防御，增加现金、债券以及“类债券性质”白马股的配置比例。
第二，考虑到相对收益的投资者必须有股票配置，我们立足于防御，优先持有现金等价物，包括大型银行股，以及其他不严格区分行业的低估值绩优白马股。
第三，对于中长期受益于经济转型的“新兴产业”以及“传统周期行业的整合及升级”，建议保持积极调研的态度，如果仍有较重的相关股票仓位，可以通过调研，一方面尽量规避重仓股的中报业绩地雷和其他负面冲击，另一方面，也不受市场短期情绪的过度影响而非理性砍仓。但是，上述进攻性品种尚未到板块性大规模增持的良机。