我要回购,谁来买单?
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股份回购是上市公司们调整股权结构的常用手法，但对于囊中羞涩的创业企业管理层，如何为回购付帐却是一个巨大挑战。
北京华诺信息技术有限公司就曾遭遇回购难题。
1999年12月，北京科技风险投资股份有限公司（BVCC）向刚成立不久的华诺公司注资1500万元人民币，获得30%股权。而在此之前，双方签订投资意向时便已经明确了回购条款：12个月之后，华诺公司管理层（也是创始人）以1500万元的价格，回购北科司所持有华诺公司的半数股份。
一年的时间转眼即逝，事先约定的股份回购期已到，而华诺公司却无力向北京科技风险投资公司支付相应价款，在那一段时间，双方都陷入了巨大的压力之中……
幸运的是，数月之后，他们为回购找到了最理想的买单人――国际IT巨头Cisco，原定的回购事项由此也以“间接回购”的方式完美实现。
牵 手―
一年之后的一次闲聊中，华诺公司CEO杜聚龙想起了一个困扰了他整整一年的疑团，于是便向北科投总经理王晓龙征询答案：“华诺的SBA是一项很复杂很难理解的技术，而当时我们只见了两次面，你怎么就能决定投资呢？”
“你们原本在国外混得很好，工资要比在国内高很多倍，这么有激情地来做这件事显然放弃了很多东西，而你们又不傻，所以我想这件事我不该落下。”王晓龙的魄力和独特思路让杜聚龙唏嘘不已。
一年之前的北科投会议室中，王晓龙请了几位同样是从美国回来的技术专家与杜聚龙等人进行第一次接触。“与其他的许多投资人不同，王晓龙没有随身携带计算器，开口便问你们能挣多少钱，然后进行飞快地运算”，杜聚龙说。他主要是认真倾听和察言观色，偶尔插话与杜聚龙等人交流，但交流的内容也往往不是技术本身。“但他所问的问题都很到位，他主要是在考察团队的工作态度和处理问题的能力。”
大约三、四个月之后，在1999年9月份，双方签订了投资意向。在这一过程中，王晓龙甚至没有要求华诺一方演示他们所声称的技术方案，他所了解的仅仅是一个idea和一群人。
但王晓龙当然不是一个盲目的投资者。“王很有远见，在留学生回国办签证都很困难的时期，他就看到了海归创业模式的投资机会。”华诺公司的另一位创始人张勤在事后有如此评论。
王的精明之处还在于，为了把握机会，北科投在投资华诺的同期还一并投资了一个与华诺项目很类似但并无直接竞争关系的技术，据称，这个项目的收获季节也快要到了。
在进取的同时，北科投的防守也是中规中矩，在对华诺公司的投资布局中，拥有了一个可以有效防范风险的重要手筋――股份回购条款。
预 谋 ？
股份回购的约定经常源于管理层与投资人之间的信任危机或信心失衡，那么，华诺公司的回购条款是“离情散”还是“粘合剂”？
也许都不是。从书面的“回购”条款演变到实际操作中的“间接回购”，也许本来就是双方心照不宣的“预谋”。
但华诺和北科投否认他们在订立条款时就准备通过引入新的投资者以间接方式实现回购。“在我们与创业团队谈判过程中，他们自己非常看好公司前景，不愿意在融资初期便出让太多股份。”这是北科司总经理王晓龙对于当时制定回购条款的动因解释。华诺公司创始人杜聚龙也承认这一点，“回购条款的确是我们主动提出来的”。
双方在说辞上达成了一致，却明显地与常理不一致。
按照常理，由于华诺公司在数年内需要大笔资金投入，而且短期内很难有盈利，基于这一认识，华诺管理层和北科投都应该清楚地知道：在一年之后，让华诺管理层股东靠自身力量拿出1500万元巨资几乎不可能。因此，华诺管理层为保持自身信用不会轻易做出回购股份的承诺，而北科投也不会天真地期待管理层在12个月之后完成直接回购。
“其实双方订立的回购条款更像是一种君子协议，我们所看重的是这种有关未来的股权安排可以给创业团队带来的驱动力，这对企业发展很有好处。”北科司总裁助理李荷宝负责华诺投资案的具体操作，他认为对回购条款不必较真儿，这也是借鉴了国际惯例的一些做法。
显然，从风险投资退出的角度，回购条款在一定程度上锁定了北科投的投资风险，北科投获得了较其他投资人更为优先的套现权利。而且，考虑到北科投的政府背景，回购条款无疑可成为该投资项目审批过程中极为有力的正面支持性因素，至于将来回购事项的落实情况就只是北科投和华诺公司从企业经营角度所需关注的问题了。
而从华诺公司发展的角度，回购条款又为其后续引入新的投资合作伙伴预留了更多空间。北科投和华诺公司在“预谋”回购之时就清楚地意识到了这一点，“北科投进入之后，我们便开始了紧锣密鼓的第二轮融资”，杜聚龙说。
寻 人 ！
“在北科投进入之后不到一年的时间里，我们接触了七、八十家投资机构，谈了300多人次。”华诺公司的第二轮融资颇有“众里寻她”的味道。
在华诺管理层和北科投的心目中，这个“她”究竟是何等样人？
“主要有三个标准：认同华诺的技术；对华诺公司的未来发展有战略性助益；合适的价格。”李荷宝虽然没有进一步说明，但我们可以揣测，“合适的价格”所隐含的一个条件应该是：至少能满足股份回购的资金需求。
“回顾我们投资华诺的整个过程，也有不少运气的成分”，李荷宝说。北科投的运气始于2000年夏天，王晓龙向时任Cisco中国区投资部总裁刘纪飞推介华诺公司并引起了对方的初步兴趣，华诺管理层基于对公司业务特点的分析也认为Cisco是非常理想的合作伙伴，获得其投资的可能性很大。
接下来，双方就加大了针对Cisco的融资力度，很快，投资华诺得到了时任Cisco总部高级副总裁卡尔松的首肯。经过对华诺公司的考察，Cisco在2001年初拟定了第一个进入方案：投资900万美元，持有北京华诺15%的股份。
但此时，受网络泡沫破灭的影响，美国经济步入低迷期，Nasdaq大幅下挫，Cisco股价也暴跌，从90美元滑落到19美元，公司价值严重缩水，并开始在全球范围内裁减员工。在这种内部动荡的特殊时期，Cisco公司对华诺的投资运作也陷于停滞。
直到2001年2月，Cisco具体负责的人士表达了一个基本想法：希望能在全球范围内再找两家基金，共同来投资华诺项目。而此时，华诺的现金即将告罄，无法长时间等待，便提出先由Cisco提供100万美元的过桥贷款。在当月，Cisco就如期、规范地给予了华诺100万美元的应急资金。
好事多磨。2001年8月，华诺公司终于获得了由Cisco和香港指南针基金两家投资人共1000万美元的风险投资。李荷宝所说的“运气”在此也有体现，在Cisco打出资金之后不到一周，便爆发了全球惊骇的9.11事件，“如果再延迟，整个融资过程将很可能功亏一篑。”李荷宝作为此案的操盘手至今颇为感慨。
找到了“买单人”，“预谋”的回购事项便得以顺利实现。“回购的逻辑关系是华诺管理层从股权融资所得款项中拿出1500万元支付给我们回购所约定的股份，当然实际操作没有这么麻烦，资金划拨都是一步到位，只是按逻辑关系多签了几个法律协议而已。”李荷宝说。
造 梦……
作为一家国际性的高科技研发公司，华诺目前仍需不断增加投入，实在的销售业绩也依然较少，但其市场运营已逐步打开了局面，并通过与跨国公司的紧密合作找到了行之有效的商业模式。尤其在Cisco这一重量级人物到场之后，其股东结构已形成梦幻般组合，几近完美。
目前北京华诺信息技术有限公司是设立在开曼的诺科思控股公司的全资子公司，该控股公司背后的机构出资者有：Cisco、香港指南针基金（实际股东分别是在国内和国际极具影响力的公司）、北科投、上海联创所管理的CTF基金。个人股东包括华诺创业团队和2000年底进入的小额个人风险投资者，创业团队主要包括两类人员：一类是占多数的北美留学人员，具体是来自美国和加拿大的技术专家；另外一类是来自国内的部分通信行业的管理者，他们在国内的行业和市场资源方面具有优势。
华诺所营造的更具价值的梦幻元素是SBA（软件定义宽带接入）的技术方案和产品，目前该技术已经得到了Cisco的认证，并正在谋求成为主流的产业标准。由于该技术相关的产品属于信息家电的大范围，产品将被千家万户所需要，而且是一种需要不断升级换代的持续需求，其市场前景不可限量。显然，这是华诺所编织的一个极其诱人的黄金梦想！
“回购之后我们在华诺的剩余股份将有更大的增值空间。”北科投的李荷宝对华诺的前景很有信心。