日元取代美元成为利差交易主角

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金融危机爆发之后，各国央行推出包括量化宽松货币政策、扩大政府开支等不同程度的救市措施，正因为救市力度不一，内部问题不同，有些国家率先复苏，有些国家仍处于衰退漩涡之中，直接影响了环球资金的流向，其中通过借入低息资金、投资高回报产品的利差交易(CarryTrade)，已悄然发生变化，流向开始逆转。

美联储在2008年雷曼兄弟倒闭后，多次调低利率，令联邦基金利率低至史无前例的零水平，较日本的利率还要低，加上美国经济数据欠佳以及实施量化宽松货币政策，令美元易跌难升，使美元取代日元成为利差交易货币。在美元作为利差交易货币下，股市、美元以外的各种货币以至美元计价的商品价格均大幅上扬，使环球投资市场出现难得的大牛市局面。

但美元自迪拜基金危机爆发后开始转强，加上近日“欧盟五国”财政危机恶化，以及美国经济数据有回稳迹象，令资金重新投入美元“怀抱”，美元兑六种主要货币的美元指数，由去年11月26日74.17的低位开始上升，至2月中达到81.342的高位，升值幅度达到9.7％，令利差交易风险大增，基金宁可拆仓沽出高息货币、商品期货以至股票，偿还早前借入的美元并进行平仓。

美元再难成为利差交易的主要货币，是否意味从去年3月开始的升市将结束了呢?非也。正如笔者早前所言，市场上的聪明资金会自动挑选利差交易的替代品，而这个替代品正是以往沿用多年的日元。

目前日本经济有再度衰退以及通缩的迹象，日本众议院在月初时批准了逾万亿美元的预算案，令日本的公共债务创下新纪录，增加了日元贬值的风险。事实上，美元兑日元自去年4月初的1美元兑100日元反复下挫，至去年11月末更一度跌破85日元水平，日元升值幅度高达15％，以目前日本的经济情况，加上日本政府反世界潮流的持续放宽货币政策，日元贬值的空间明显地较升值来得更大。

另一方面，自去年8月开始，美元同业拆息低于日元同业拆息的现象，近期开始出现逆转。日元同业拆息六个月来首次低于美元同业拆息。上月11日，日元的3个月同业拆息跌至024813％，相反美元的同业拆息升至0.25703％，令日元再次成为全球借入成本最低的主要货币。日元再次集低利率及弱汇价两大利差交易要素于一身，环球利差交易回归日元已成定局。

技术走势上，日元如失守92水平，美元兑日元自去年4月形成的上升轨支撑即告失守，日元新一轮下跌亦告展开，届时利差交易活动才会正式进入高潮。

日元取代美元成为利差交易的主角，或许意味着环球金融市场的牛市不会提早终结，在各国央行落实退市前，市场的游资仍然充裕，推动资产价格上升的趋势未变。笔者相信近期环球股市的调整，除了反映“欧盟五国”的财政危机外，也反映基金进行拆仓平仓，调整利差交易的部署。

日元取代美元对市场最大的影响并不在于股市，而是一些以美元计价的商品期货，相信石油黄金等商品价格的走势将不会单纯地紧贴美元，在利差交易活动及强美元之间，商品价格走势预计难以再现以美元作为利差交易时的单边涨势。