是选择欧元崩溃,还是选择通胀?

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回顾历史，如果要解决一个重大的债务危机，一般地政府可以采取四个方面的措施：一是通过增加收入（比如向富人征税、征收金融交易税）或（和）减少支出（比如裁减公共部门雇员、降低福利支出等），这实际上是财政整固的核心内容。二是债务违约和债务重组，可以是偿付期限和利率结构调整的软重组，也可以是本金利息直接打折的硬重组。三是大量发行货币，征收“通货膨胀税”。四是通过各种举措提供经济增长水平。

就欧洲债务危机的发展来说，财政整固短期内很难取得实质性进展。一方面，增加税收、裁减职员在任何时候都是不受欢迎的，欧洲罢工此起彼伏，富人穷人成为统一战线；另一方面，减少公共支出将直接导致经济下行，税基将大大降低，财政状况可能更加糟糕。在危机深化的情况下，经济体系的资源配置作用都大大削弱，经济增长下滑，经济波动加剧，欧洲很难在短期内获得明显的有效复苏。如果短期的危机救援不力、中期的财政整固难以奏效、长期的经济增长不力，那么欧债危机的“解决”可能就是债务违约，或者以通胀作为一个归途。

如果欧元区国家发生债务违约，那可能会使得欧元区面临分裂甚至崩溃的风险，欧洲联合之路就毁于一旦，而且欧元区分裂或崩溃带来的风险会远远超过想象。因此，如果在通货膨胀和欧元崩溃之间选择，那么欧元区和欧盟理性的选择就应该是通货膨胀。欧盟也已经明确表示，2011年11月关于私人部门减计希腊债务50%的决定是“惟一和例外”。

通过通货膨胀来解决债务问题一个基本的前提，就是欧洲中央银行能够超发大量的货币，即欧洲央行能够为债务融资，实际上就是债务货币化。通过通胀来解决债务问题已经被美联储所实践。如果欧洲央行向美联储学习，进行无限度的量化宽松，为财政赤字融资，应该能够较好地稳定欧洲各国的债市场。但是，欧洲央行的无限度量化宽松遭遇制度的制约。根据欧盟稳定与增长公约的规定，欧洲央行的主要职能负责欧元区货币政策和物价稳定，同时兼顾经济增长和就业，核心是货币政策及其物价的稳定，条约不允许欧洲央行进行任何的货币融资，在法理上欧洲央行也不具有最后贷款人职能。如果要欧洲央行承担最后贷款人职能，那只能修改欧盟条约。

值得特别注意的是，欧洲央行进行货币融资以及相关的条约修订，需要得到政治上的妥协和共识，但是，欧元区和欧盟内部存在重大的利益博弈。一是德国不愿意放弃通胀目标制，如果欧洲央行实行无限度的量化宽松，最后的结果就是欧元区的通货膨胀，而德国人基于历史的教训将通胀视为恶魔，两次世界大战都能和德国严重通胀联系起来，为此德国将控制物价写进宪法。但是，德国这一原则的坚持，更重要在于其不愿意为其他成员国赤字承担额外的成本，一旦通胀高企，德国财政赤字的融资成本将大大提升。这也是德国反对欧元债券的根本利益所在。二是修约面临现实的政治困难。2011年12月底欧盟峰会，英国意外缺席，使得欧盟和欧元区关于财政纪律的协议从27国的“欧盟协议”变为一个26国的“政府间协议”，从欧盟的“财政稳定联盟”协议变为欧元区的“新财政协议”。英国实际上是想以同意修改欧盟条约为条件，要求获得保护其金融服务业的特殊条款。如果说德国的坚持是一种执着，那英国的缺席就是一种无赖。三是欧元区国家对修约仍然存在争议。部分没有发生债务危机的成员国并不太乐意接受财政稳定联盟协议而受欧盟的约束，来换取对其没有实质利益的量化宽松。

2012年1季度是考验欧洲央行是否会无限地进行量化宽松的时点。2012年1季度是“欧猪五国”的偿债高峰，其中意大利在2月、3月和4月需要偿还的债务本金分别为531亿、442亿和441亿欧元。欧洲央行目前矢口否认提高购买欧元区国家债券规模，但是，如果意大利、西班牙等国家因为融资失败而面临违约风险的话，那欧债危机现行的救援框架可能面临重构，欧洲央行可能被迫实行更大规模的定量宽松。特别是2012年1月13日，标准普尔调低法国、意大利、西班牙等九个欧元区成员国信用评级，其中意大利连降两级，其风险进一步加大。

随着标准普尔降低欧元区九个成员国的信用评级，欧债危机将再起一波。如果意大利甚至法国爆发危机，那么在欧元区崩溃和严重通货膨胀之间选择，德国可能只能选择后者，英国将会重新回归欧洲大陆。德国和欧盟如果最后妥协同意欧洲央行承担最后贷款人职能，并可以无限地进行量化宽松，那欧洲爆发系统性危机以及欧元分裂或崩溃将是小概率事件，否则在意大利债务危机的冲击下，欧洲将可能面临系统性危机。