太保H股上市弃拆为整

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时隔六年后，中国太平洋保险（集团）股份有限公司海外上市的发动机重新轰鸣起来；其期望值是最快于今年11月登陆香港H股，初拟募集资金80亿港元。

消息人士称，最理想的状态是7月向香港联交所递交上市申请，10月接受聆讯，11月正式挂牌。太保集团还将在东京进行非上市公开发售（POWL）列入计划，以进一步募集资金。值得注意的是，在最新方案中，已然放弃了A股上市计划。

参与太平洋保险（集团）公司（下称太保）上市工作的一位人士透露，目前还需做大量准备工作，上市的时间表并不确定；所谓“理想状况”，在实际操作中也未必能实现。

太保一位副总裁也向《财经》记者表示：“现在不确定因素还很多，我们拟定了几套方案，如果情况发生变化，可能实施其他备选方案。”

自2001年组建集团以来，“整体上市”就是太保的一贯主张。在2001年完成财险、寿险分业经营改革后，集团下属的太平洋人寿保险股份有限公司（下称太保寿险）已于去年末引进美国凯雷集团4亿美元注资。引资后，外资在太保寿险的股份达24.975％，几近25％的政策上限。

外界周知，凯雷一直希望将太保寿险单独上市。但至少目前看来，整体上市已是太保集团的第一要务。

中金退出

此番太保集团H股上市的最新方案中，与太保打过多年交道的中国国际金融有限公司（下称中金公司）已经退出。中金公司人士证实，双方已有数月未曾接触了。此前，中金一直为太保集团做A股上市前的辅导工作。

目前，太保集团尚未向外公布主承销商名单。公司内部人士称，太保已与多家外资投行接触。瑞银集团（UBS）有关人士则向《财经》记者表示，瑞银可能单独担当太保集团上市承销商。

太保最早的上市计划，制订于2001年产险与寿险分业经营之前。当时太保打算将产险部分上市，原因是产险业绩较好，比寿险更有条件上市。但2001年太保集团组建后，以王国良为首的董事会即定下整体上市目标。由于启动时间较早，太保甚至有争取国内“保险第一股”的势头。此后，太保集团即与中金公司紧密接触。

2002年，中金开始为太保集团作A股上市辅导。期间，太保提出在上市前先进行一次私募以增资扩股。在中金公司帮助下，太保集团于2002年底完成此次私募，募集资金57.34亿元人民币，股本扩大为43亿股，资本金达到90亿元人民币。

依照相关规定，私募结束后，需间隔一年方可申请上市。直到2003年下半年，太保上市辅导工作在中断数月后重新开始。

然而在此期间，2004年4月，太保集团联合大连实德集团、台湾润泰集团、上海德锦投资、香港香江国际集团和嘉惠罗马集团，与复旦大学发起成立了复旦大学太平洋金融学院。这所学院自诞生起就“涉嫌违规”，因为中国的《保险法》有明确规定，保险公司资金不得用于设立保险业以外的企业。

在中金公司看来，办金融学院不可能得到保监会的许可，而此举将严重影响太保上市的审批，因此建议“彻底解决”。但太保高层迟迟未下决心。

随着2003年中国人寿保险股份有限公司（下称中国人寿）、中国人民财产保险股份有限公司分别在海外上市，2004年中国平安保险（集团）股份有限公司在香港整体上市，名列中国第三大保险集团的太保已落于人后。尽管中金公司提出对于太平洋金融学院的忧虑，但直到2004年下半年，太保集团董事长王国良仍信心十足地对外表示，太保集团最早于2004年11月上市的计划没有变更，并打算先发A股，再到香港公开募股。

据了解，在当初中金公司为太保制订的上市方案中，太保集团计划在A股募资80亿元－100亿元人民币。但这些计划很快就成为一纸空文。

“金融学院几乎成为太保上市最大的障碍。”知情人告诉《财经》，“中金为太保所作上市辅导无疾而终，一个重要原因就是辅导期结束后必须经过监管部门验收，可是太保的上市辅导一直没有通过验收。”

王国良曾对媒体表示，自己在金融学院上花的精力不亚于太保的IPO。有消息称，太保集团对金融学院的投资近10亿元，持股超过40％。除了要面对保监会的整改要求，这所学院还给太保上市带来了一些财务难题。

据了解，金融学院至今仍需不断追加投资，盈利却遥遥无期，太保集团的股东们对此意见很大。如今，太保上市再度紧急提上日程，金融学院将何去何从？一位投行人士向《财经》记者透露，太保目前正与一些潜在买家接触，但最终由谁接盘尚未确定。

寿险包袱

对于正在紧锣密鼓筹划整体上市的太保集团而言，包袱沉重的寿险公司或将成为最主要的障碍。

由威普企业管理咨询（VALUE PARTNER）提供的未经公开的财务报表显示，截至2004年末，太保集团旗下业务依然呈现财险盈利而寿险亏损的局面。至2004年末，太保财险总资产为175.41亿元，净资产46.46亿元，当年净利润为5.74亿元；同期，太保寿险总资产为913.09亿元，净资产－29.11亿元，净利润为－3.24亿元。

至2006年，太保公开资料宣布，太保寿险已于2005年实现盈利，当年保费收入362.05亿元，实现利润4.69亿元，公司总资产已突破1200亿元。这也是太保寿险成立五年来首次盈利。

尽管如此，太保集团中资产比重最大的太保寿险，并未能彻底脱出与生俱来的境遇。与中国人寿等其他寿险公司一样，在上世纪90年代国内储蓄率居高不下的情况下，太保出售了大批高收益率的寿险保单；至1999年银行存款利息大幅调低，保单利率却无法随银行储蓄利息同步调整，导致国内寿险业普遍出现巨额利差损，即所谓“老保单问题”。之后，各家保险公司都需用利润逐渐冲销以前的利差损，又令寿险业资金吃紧。

就在去年7月底，中国保监会向太保寿险下达偿付能力预警《通知》，显示太保寿险实际最低偿付能力额度为－46.70亿元，而法定最低偿付能力额度为43.46亿元；因此，太保寿险的最低偿付能力存在高达90亿元的缺口。

在中国人寿上市之前，解决“老保单问题”的方式是剥离。2002年，中国人寿将所有1999年6月之前订立的老保单都剥离至人寿集团公司。一位熟悉太保的分析人士认为，太保寿险在解决“老保单问题”上显得较为被动。而今既然已确定集团整体上市的方案，因此，太保寿险的老保单已不再可能被剥离至集团公司。

事实上，太保一直在以引资方式解决寿险的问题。去年12月，美国凯雷集团偕战略投资伙伴美国保德信金融集团，与太保集团签署协议，双方以对等方式向太保寿险总计注资66亿元人民币；外资在注资4.1亿美元（折合33亿元人民币）后，拥有24.975％的太保寿险股份。

太保集团与凯雷的共同注资，并未完全解决太保寿险高达90亿元的偿付能力缺口。王国良事后向媒体表示，太保人寿将会发行次级债，以继续补充资本金。太保集团也公开表示，凯雷入股除了有助于增强太保寿险的资本实力，还将提高太保集团的净资产，从而为集团整体上市创造有利条件。

分拆上市可能性

在太保集团整体上市已成定论的背景下，凯雷集团有关人士近期向《财经》记者表示，关于太保寿险单独上市的问题，凯雷并不急于求成。

究竟选择寿险单独上市还是集团整体上市，这一直是凯雷与太保的最大争议。对于凯雷来说，入股太保人寿的初衷之一，是为了今后将其单独引至国际资本市场；对于太保来说，引进凯雷首要是为了改善寿险的偿付能力。双方的这一分歧，曾一度导致2004年中引资谈判的中断。

最终，凯雷接受太保整体上市方案，但也进一步强调了自己在太保寿险的相关权利。消息人士称，在去年12月双方最终签署的协议中，除了涉及凯雷参与太保人寿的经营管理，还包括了凯雷拥有在太保人寿的股权反摊薄权和投票权。他表示，一旦凯雷实施反摊薄权，太保集团今后上市募集的资金就很难注入太保寿险。作为最为迫切获得注资的寿险来说，这将是很严重的问题。

一位投行人士透露，为解决上述问题，凯雷和太保集团曾经达成协议，在太保集团上市后，凯雷将有权利优先持有太保集团一定数目的股份。更有消息称，凯雷所持太保寿险股份未来将全部转为在太保集团的股份。

这也许确保了凯雷在太保集团上市中的权益。但至少目前看来，太保寿险在未来的单独上市已经变得难以预期。

凯雷注资后，太保寿险面临着经营管理方面的重大调整。公司已邀请原ING亚太区保险大中华区总裁潘昌，加入刚刚成立的太保寿险管理委员会担任主席。该委员会的四个席位中，其他三席分别由王国良、太保寿险总经理金文洪和凯雷集团一位高管出任。

与此同时，太保财险的引资工作也在紧密进行中。今年2月，澳洲保险集团公告证实，已同太保集团签署排他性谅解备忘录，准备斥资24亿人民币购得太保财险24.975％的股权。

然而无论如何，太保集团整体上市如今已是箭在弦上。《财经》获悉，上海市有关领导曾在多个场合表示，将全力支持太保上市工作。“现在太保上市有来自上海市政府和保监会的推力。”太保内部一位人士说。