不会做空你就OUT了
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职业投资人唱空中信证券、私募大佬但斌喊话愿借出茅台、电商大战隐秘机构狂呼做空苏宁电器。熊途漫漫的A股上演着融券卖空的戏码，越来越多的做空让习惯单边做多的中国投资者开始审视传统的投资逻辑。
国外研究公司“浑水”“香椽”突袭中国概念股，让新东方、恒大地产、奇虎360等一大批海外上市公司惨遭磨难。如美国证券交易委员会（SEC）对新东方公司财务问题展开调查第二天，浑水公司发出报告称新东方存在欺诈行为，给予强烈卖出评级。新东方继前一日暴跌后，又重挫35%。而在这些做空“中概股”的大戏中，真正的幕后导演和最大获利者，是财力惊人的对冲基金。据英国《金融时报》报道，此轮做空中概股，知名对冲基金经理休·亨德利的“做空中国”基金2011年累计获利达52%。
由于制度限制，包括券商自营盘在内的机构投资者投资股指期货只能用于套期保值，而A股市场除了少数融券标的个股外，并无其他做空的手段，所以这些机构只能通过做空实现套期保值。
股指期货、融资融券为国内投资者带来了做空A股的手段，而正在研究中的转融通业务一旦启动，意味着A股的做空时代已经来临。做空的逻辑到底是什么？一些专业投资者认为，做空应用于资产配置和对冲风险更贴切，单纯只为做空的并不多。
商品期货做空规避风险
商品期货最初起源于芝加哥地区，是当地农民为规避未来市场风险而自发组织的交易形式。相比股票市场，从事期货交易的投资者把空头的力量，看成市场交易中的不可缺少的一部分，而期货本身就是一个规避风险的工具。
知名期货投资人笔夫介绍，商品期货交易者主要分为商业交易者和投机交易者。商业交易者投资期货一般是为实物生产贸易进行风险对冲，以此稳定生产和贸易的利润。比如航空公司由于经营需要必须储备大量燃油，为了对冲现货价格下跌的风险，一般都会持有一定额度的原油期货空头头寸，将现货价格波动对公司经营的影响降到最低。
而有些公司在进行期货交易时却背离了套期保值的初衷，将高杠杆的期货当成一种投机工具，但却没有投机交易者严格的风险控制，最后造成巨额损失。近日，上市公司三普药业了一则关于套期保值业务损失赔偿公告，称旗下两家子公司在操作套期保值业务中越权卖出了期铜，造成了3.7亿元的损失，同时称以上损失全部由相关责任人承担，其中董事长蒋锡培承担3亿元的赔偿责任。
与商业交易者不同的是，投机交易者是利用期货市场的合约差价获取收益。由于期货所具有的强大交易属性，投机交易者若选错方向将面临巨大的风险，所以期货有严格风险控制，只有具有强大风险控制能力的投资者才能在期货交易中生存下来。
笔夫介绍，期货交易与股票交易在风险控制方面差别很大，期货实际上就是一纸合约，没有价值。投资者只会考虑期货做交易凭证的获利性，经验丰富的期货交易者对风险的控制能力要远远高于股票，期货有明确的止盈止损点和进入的时间点。
拥有多元化交易策略、风险控制强的期货私募，在一定程度上，远远优于靠天吃饭的股票型私募基金。中融汇信上海营业部总经理贾传鲲对本刊记者提道：“在给客户配比资产时，不太愿意配置单一策略的股票型私募基金，这样做风险控制太弱。我们的重点会放在期货私募上。从交易策略来讲，期货私募除了多空策略外，还有跨地域、跨时间和跨品种等套利模式，从操作层面看，虽然保证金交易的杠杆操作模式风险大，但对仓位的控制很严格，严格的数量化交易风险更可控。”
期货的趋势与其他任何金融市场的波动规律其实没有本质的区别，投资思路不会局限于某一个品种。商品期货交易者需要有更广的宏观思路、更广的全球视野，对风险的认识要更加深刻。
笔夫提示，因为商品期货存在着内盘和外盘的高度关联。对于投机者来说，需要有更多的实际操作经验，尤其是在操作技术上需要更加准确。对于每个交易品种来说，趋势受不同因素的影响，如农产品受季节、天气和农民种植意愿等因素影响较大，而工业品受宏观经济周期影响较大。
股指期货做空只为套保
2010年，股指期货的推出，把多年习惯看多A股的投资者带到另一番天地。阶段性看空股指的一纸合约，悄然改变着投资者以往的投资逻辑。股指期货快速下跌后，股票指数应声下挫的画面，一次次在A股中上演，更加剧了投资者对空头力量的猜测。
中融汇信股指期货研究员何卓乔对本刊记者表示，股指已经被股指期货绑架，股指期货比A股指数运行得更快，在运行中股指现货最终会贴近股指期货，两者的跟踪贴近度越来越趋于有效。
A股自股指期货推出后，经历长达两年的下跌，股指期货做空力量在贫弱的A股中显得格外刺眼。市场究竟有没有强大的做空力量？
“市场下跌绝不是做空势力所决定的，期货的空单需要同样数量的多单才能交易。”从事量化对冲获取绝对收益的深圳礼一私募董事长林伟健并不认为市场存在强大的做空势力，他看到的股指期货持仓数据显示，股指期货的空单绝大部分集中在机构套保和套利的需求上。
从事期货交易的个人投资者更加倾向日内交易，每到一个时点要重新衡量或者计划新的多空策略，长期看空或者看多进行趋势交易的投资者并不多。林伟健认为，股指期货肯定存在一群依靠单边做空或者做多的投资者，但是市场的下跌绝不是应该解释为由空方或者某一方能够决定的。
林伟健提到股指期货的空单仓位，虽然无法得到公开数据，但是他分析机构持有股指期货空头仓位远远低于其股票组合的现货仓位，即使大型机构利用股指期货做空对冲风险，也只能保持一部分的盈利，而对于整个投资组合来讲依然很难实现盈利。
目前，部分机构参与股指期货被限制只能进行套期保值，当股指现货和期货运行的有效性较低，期现基差达到20～25点或者更高时，就可实现股指期货和现货的套利，也就是说股指期现套利要依赖市场波动才能实现。
而知名博主徐小明则认为，中金所限制部分机构只能利用股指期货进行套期保值的制度不仅非常不合理，而且直接降低了股市做多的动能。在股市只能做多的情况下，这种限制导致部分机构只能做空股指期货。这解释了为何在近期上证指数徘徊在2000点上方，沪深300指数已经较低的情况下，仍然出现机构大幅增加股指期货空头合约的情况。机构交易股指期货的制度不改，机构通过做空指数实现股票现货和股指期货的整体盈利仍旧困难。而由于制度的原因使得交易方向的单一，才是造成机构持续做空以及A股持续下跌的罪魁祸首。
融券做空风险大
自从2010年3月31日融资融券系统开通，一些机构和投资人寻觅着某些个股，运用融券卖空获利。融资融券是指投资者向具有融资融券业务资格的证券公司提供担保物，借入资金买入证券（融资交易）或借入证券并卖出（融券交易）的行为。虽然融资融券的标的股票还很少，但是做空个股已经在A股上演。
8月13日，中信证券突然暴跌9%以上，自称职业投资人的黄生在其个人微博中称：“我融券做空了中信证券，因不看好其对外并购行为，支付价格过高，企业文化冲突，欧债危机导致资产恶化可能性加大，人员流失率高等问题，所以采取了理性的融券做空中信证券的行为，我认为中信证券还将继续下跌，仅供参考。”
上海证券交易所公开资料显示，8月13日中信证券融券卖空力量的确突然增强，由前一个交易日62.5万股的融券卖出量一夜飙升至224.9万股，卖空资金约2472万元，但与当日中信证券的19.8亿元成交量相比只是九牛一毛，而融券卖空的成本高达10%，真正融券卖空的投资者并不多。
股价大幅下挫卖空的成交量放大无可厚非，可如此小的卖空量无法影响股价走势。从实际收益来看，10%以上的融券成本，投资者想通过融券卖空赚钱并不容易。
融资融券成本高，标的少，限制了普通投资者的参与。贾传鲲分析，目前创业板、中小板的一些股票估值依然较高，一部分投资者期待相关融券标的出现，从而做空相关个股获利。但是从保护投资者的角度来说，一旦创业板的公司出现退市风险，相关个股开通融资融券后，风险会更高，普通投资者的利益更无法保证，所以监管层不太可能推出创业板、中小板的融资融券标的。投资者不妨期待期权的推出，期权的成本相对较低，可能成为今后投资者通过做空获利切实可行的途径。
运用对冲做资产配置
投资者依靠单边做空的风险非常大，如果赶上“黑天鹅”，甚至会有破产的风险。例如2008年10月底，德国大众曾经遭到100多家国际对冲基金集体做空，结果大众股价两个交易日飙升4倍，而这100多家对冲基金在两天内巨亏380亿美元。一家国外大型对冲基金的经理表示：“损失将极大。虽然我不认为这会导致一家大基金倒闭，但很可能会让一些小基金破产。”机构投资者做空尚且吃了这等“大亏”，遑论个人投资者。
“投资者往往会陷入对某一品种的专项学习和操作，做股票的人就做股票，做黄金的就做黄金，忽视金融市场各类产品之间的联系。” 贾传琨说。专业的高净值的投资者可以参与一些做空工具，而资金量小的投资者应打开思路，了解并运用多种金融产品之间的关系降低投资风险，达到对冲的目的。
贾传琨认为，资产配置不仅要从分散风险角度出发，搭建资产配置以对冲风险也不可或缺。例如投资者配置了股票，可是经济预期走向不明，股价存在下跌风险，投资者可以通过配置黄金对冲风险。经济不好，全球各国会通过发货币挽救经济，黄金升值的预期增加，正好对冲人民币资产贬值的风险。
而林伟健指出，做空不只是为了看空某种资产，更重要的是为了实现相关资产的风险对冲。巴菲特有一阵卖空美元，市场解读为巴菲特看跌美元，实际上理性的投资者发现，巴菲特持有美元资产（股票和公司）远远多于其卖出的美元，卖空美元只是巴菲特为对冲手中持有美元资产有可能面临的下跌风险，至于巴菲特是不是真的看空美元，这并不重要。