谁将成为中国的KKR?

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已经关闭6年的国内券商直投闸门再次开启，股权投资被视为新型买方业务的重中之重

通过并购有潜力的价值低估企业，经过重组后捞取令人咋舌的丰厚利润，专于股权投资的kkr公司是华尔街的一个传奇。在中国的资本市场，有志于成为中国KKR的大有人在。

9月11日，中信证券股份有限公司（下称中信证券）公告称，此前一天，其收到证监会复函，获得直投业务试点资格。另一知名投行中金公司也已获批该项业务。

各家券商之间上演的直接投资（下称直投）业务试点名额之争，终于告一段落，国内排名居前的两大券商获得首批试点资格。这预示着，已经关闭6年的国内券商直投闸门再次开启。

另外，其他大型券商如国泰君安、申银万国、国金证券、东方证券、国信证券、招商证券、华泰证券等，早在几年前便开始备战直投业务，其中多数券商已向管理层递交了直投业务申请。

所谓券商直投就是股权投资，投资那些券商认为优良的非上市公司的股权，以期获得将来上市以后的投资收益，或者是转让股权获得的投资收益。

“券商直投时机已成熟。”中央财经大学金融学院教授韩复龄说，券商在承销业务中发掘了有潜力的企业和项目，以前受政策限制，券商只能在“有钱人”（投资者）和企业项目之间牵线搭桥，现在他们不仅可以帮助企业完善治理、提升管理水平、并购重组等，还可以直接对其注资，进行全方位地包装了。

韩复龄在接受《经济》采访时认为，从去年开始的大牛市行情让中信证券、中金公司这样的投行业务比重大的券商赚了个盆满钵满，拿出部分利润开展直投业务有利于多元化经营，而且未来直投业务高额的回报将进一步拉大与中小券商的距离。

天相投资分析师石磊认为，直投的开闸为中信证券、中金公司等投行业务比较强的券商打开了一个新的盈利渠道。他对《经济》表示，国内并购重组越来越多，券商充当财务顾问、承销商等角色付出的精力和成本并不比直投少，做直投后有利于进一步挖掘公司价值，对更多的并购起到促进作用。“你让我多了一个盈利渠道，我的投入会更大，更有利于并购重组。”

从去年开始，国内资本市场获得空前发展，股市一改5年多的漫漫熊市，2006年上证指数增长了130%，截至今年9月底已涨至5500多点，又增长了一倍。期间，不仅公开上市的公司股价节节走高，非上市公司的私人股权投资的收益更是诱人。

此前，由于政策限制，国内券商被排除在股权投资之外。但从国际化大证券公司情况看，新型的买方业务仍然是未来发展的方向，而直接投资业务是新型买方业务的重中之重。25年来，美国证券业的买方业务比重由37%提高到了73%。以高盛为例，2006年直接投资业务净收入高达28.2亿美元，对公司净收益的贡献率达到15.4%，在自营投资中的比例高达77%。

中信证券人士表示，公司定位于买方业务实际上是对于公司卖方业务的延伸。中信的优势是承销等业务积累了大量优势客户，加上强大的研发力量和品牌优势。

前车之鉴

在券商直投业务上，这次试点政策层采取了谨慎态度。据了解，尽管没有具体名额限制，但总体规模上会控制，目的就是防止“直投悲剧”重演。

“当年很多大券商都陷入直投漩涡出不来。”北大金融与证券研究中心主任曹凤岐对《经济》表示，券商直投要防止一哄而上，有实力的大券商可以试点，但如果中小券商也去做，问题就就大了。“他们连投行业务都很少，缺乏发掘和研究公司的能力，怎么能做直投？”

上个世纪90年代初，一些券商通过各种方式进入实业投资领域，典型事例是南方证券曾一度掌握海南省某县的大半地皮。但后来由于券商投资形成的不良资产数额太大，被有关部门清理整顿，并对证券公司投资方向作出了严格限定。2000年前后大鹏证券等部分券商曾成立创司，但创业板在当时未能成立，令这些券商投资血本无归，损失惨重。

为此，2001年4月证监会即要求停止直接投资并进行清理。在经历了券商生死轮回的五年之后，2006年2月，国务院颁布《关于实施〈国家中长期科学和技术发展规划纲要(2006-2020年)〉若干配套政策的通知》，明确指出允许证券公司在符合法律法规和有关监管规定的前提下，开展创业风险投资业务。

今年9月初，由证监会主导的历时三年的券商综合治理结束，目前104家正常经营的证券公司各项风险控制指标均已达到规定标准。

为开展直投业务，中信证券已出资8.31亿元人民币，设立全资专业子公司金时投资有限公司，开展直接投资业务。金时投资的业务范围限定为股权投资，以自有资金开展直接投资业务。

今年初，中信证券与美国国际保险集团（AIG）的最大股东格林伯格携手，尝试设立合资公司，开展股权直接投资业务。中信证券曾公告，表示将与格林伯格一手创办的胜达国际集团（SICO）合资开展股权直接投资业务，主要投资于境内拟上市公司的股权。双方合资的承诺资金额不超过10亿元人民币，出资比例各为50％。不过，该合资项目至今未见进展。

业内人士分析，从合资转为全资子公司模式，一定程度上反映了政策层面对直投风险的谨慎态度。

天相投资的石磊认为，从法律上讲，子公司模式有利于降低直投风险，“由法律实体独立运作可以有效隔离风险，毕竟券商这么多风险业务放在一起风险很大。”

直投最大的风险来自内部。韩复龄认为，直投最大的风险是项目的选择，“选项目、评价项目和投资金等几块要分开，不能一拨人一筷子插到底，要建立防火墙，严格内控机制。”

生力军

目前，包括中信证券、中金公司在内的券商普遍存在盈利模式单一，支撑其利润的主要是经纪业务和投行业务等，盈利主要依靠股市上涨行情，直投业务有利于改变这种“靠天吃饭”的现状，在创新上大施拳脚，最终迈向多元化的综合经营。

不过，作为股权投资市场中的一支新军，券商还要面对诸多困难和挑战。国外成熟的券商像高盛的资产规模达3000多亿美元，而美林证券总资产更是高达上万亿美元，而截至2006年末，中信证券的总资产仅为600多亿人民币。曹凤岐认为，这种资产规模差距一时还难以改变，“人家可以在全球范围内调资金，我们哪行。”

天相投资的石磊认为，融资渠道是个大问题，现在是以自有资金进行投资，“它能否去负债放大自己的收益呢？如果能的话，一旦投资失败，这种杠杆投资监管层面又该如何应对呢？”

尽管大券商在投行业务中积累了大量客户和经验，但跟直投业务还是有本质的区别。韩复龄认为，国内券商缺乏成功的直投经验，直投人才更是缺乏。

目前，券商们的另一场大战――直投人才抢夺已拉开帷幕。券商投行部门本来人手就不充裕，如专门抽调人员至直投团队，可能使得两个业务均受到影响。因此，投行人士已成为券商们挖墙脚的对象，北京一投行的负责人得到承诺的薪水比他自己现有的涨了一倍以上。

来自股权投资市场的激烈竞争，也不会让直投券商们感到丝毫轻松。除了同类型的高盛、花旗、美林证券等以外，凯雷、黑石、KKR等国外PE巨头已在中国跑马圈地。如今年4月，KKR以1.5亿美元收购了河南的一家水泥厂。

石磊认为，券商直投能否成为一支生力军，还要观察一段时间。曹凤岐认为，由于国内本土的创业投资、VC等还没有完全发展起来，实力弱，很难与国外PE巨头正面竞争。“我们要培养大券商、大公司跟国外巨头相抗衡，但数量不会很多。”